Luận văn Giải pháp phát triển nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư cho nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam

155 trang hapham 2060

Download

Bạn đang xem 20 trang mẫu của tài liệu "Luận văn Giải pháp phát triển nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư cho nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam", để tải tài liệu gốc về máy bạn click vào nút DOWNLOAD ở trên

Tài liệu đính kèm:

luan_van_giai_phap_phat_trien_nghiep_vu_quan_ly_danh_muc_dau.pdf

Nội dung text: Luận văn Giải pháp phát triển nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư cho nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM NGUYỄN ANH VŨ PHÁT TRIỂN NGHIỆP VỤ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ CHO NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2009
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM NGUYỄN ANH VŨ PHÁT TRIỂN NGHIỆP VỤ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ CHO NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành : KINH TẾ TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG Mã số : 60.31.12 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Người hướng dẫn khoa học: TS. THÂN THỊ THU THỦY TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2009
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “Giải pháp phát triển nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư cho nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam” là công trình nghiên cứu riêng của tôi được thực hiện dưới sự hướng dẫn khoa học của TS. Thân Thị Thu Thủy. Luận văn là kết quả của việc nghiên cứu độc lập, không sao chép trái phép toàn bộ hay một phần công trình của bất cứ ai khác. Các số liệu trong luận văn được sử dụng trung thực, từ các nguồn hợp pháp và đáng tin cậy. TP HCM, ngày 17 tháng 07 năm 2009 Tác giả luận văn Nguyễn Anh Vũ
NHỮNG ĐIỂM CẦN LƯU Ý Luận văn đã được chỉnh sửa theo yêu cầu của Hội đồng chấm luận văn. Những kết quả đạt được khi nghiên cứu đề tài luận văn : • Nghiên cứu phương pháp lập kế hoạch tài chính, lập kế hoạch đầu tư và quy trình xây dựng DMĐT dành cho nhà đầu tư cá nhân. • Tập trung nghiên cứu lý thuyết về QLDMĐT của Markowitz và một số lý thuyết đầu tư hiện đại sau Markowitz nhằm tìm ra phương pháp ứng dụng các công cụ này vào nghiệp vụ QLDMĐT tại TTCK Việt Nam. Đánh giá về nguồn dữ liệu và khả năng ứng dụng mô hình Markowitz và các lý thuyết đầu tư hiện đại vào hoạt động QLDMĐT tại TTCK Việt Nam. Đưa ra phương pháp và tiêu chí lựa chọn các cổ phiếu đủ điều kiện áp dụng mô hình Markowitz và các thuyết đầu tư hiện đại. • Đánh giá điểm mạnh, điểm yếu thời cơ và thách thức khi triển khai nghiệp vụ QLDMĐT tại TTCK Việt Nam. • Tập trung đề ra các nhóm giải pháp nhằm xây dựng và hoàn thiện quy trình nghiệp vụ QLDMĐT của CTQLQ trong đó đặc biệt là phương pháp ứng dụng mô hình Markowitz và mô hình chỉ số đơn trong điều kiện cụ thể tại TTCK Việt Nam. • Luận văn còn đề xuất giải pháp khác đối với công ty QLQ và kiến nghị đối với các cơ quan chức năng về việc phát triển thêm các công cụ đầu tư quan trọng trên thị trường tài chính.
MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC SƠ ĐỒ, ĐỒ THỊ, BIỂU ĐỒ, BẢNG BIỂU PHẦN MỞ ĐẦU CHƯƠNG 1 : NGHIỆP VỤ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ CHO NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN VÀ CÁC LÝ THUYẾT QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ 1 1.1. DANH MỤC ĐẦU TƯ VÀ NGHIỆP VỤ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ CHO NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN 1 1.1.1. Danh mục đầu tư 1 1.1.1.1. Khái niệm danh muc đầu tư 1 1.1.1.2. Các loại tài sản trong danh mục đầu tư 1 1.1.2. Nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư 2 1.1.3. Những vấn đề cần lưu ý khi lập kế hoạch đầu tư đối với nhà đầu tư cá nhân 3 1.1.3.1. Chuẩn bị bước đầu 3 1.1.3.2. Giá trị tài sản theo vòng đời và các chiến lược đầu tư 4 1.1.4. Quy trình xây dựng và quản lý danh mục đầu tư 6 1.1.4.1. Mục tiêu đầu tư ( Investment Objectives) 7 1.1.4.2. Phân bổ tài sản ( Asset Allocation ) 9 1.1.4.3. Lựa chọn chiến lược đầu tư ( Investment Strategies ) 10 1.1.4.4. Lựa chọn chứng khoán ( Security Selection ) 11 1.1.4.5. Đánh giá hiệu quả hoạt động của danh mục đầu tư ( Porfolio Performance Measurement) 12 1.2. LÝ THUYẾT MARKOWITZ 12 1.2.1. Phương pháp đo lường lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro của DMĐT 13 1.2.1.1. Lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro của chứng khoán riêng lẻ 13 1.2.1.2. Đo lường mối quan hệ giữa các chứng khoán 13
1.2.1.3. Lợi suất kỳ vọng của danh mục đầu tư 14 1.2.1.4. Phương pháp tính phương sai của danh mục đầu tư 14 1.2.2. Lựa chọn danh mục đầu tư theo lý thuyết Markowitz 19 1.2.2.1. Các giả thiết của mô hình Markowitz 15 1.2.2.2. Mức ngại rủi ro 16 1.2.2.3. Mức hữu dụng và hàm hiệu dụng 16 1.2.2.4. Danh mục đầu tư hiệu quả và đường biên hiệu quả 16 1.2.2.5. Truy tìm danh mục đầu tư hiệu quả 17 1.2.2.6. Truy tìm danh mục đầu tư tối ưu . 19 1.3. PHÂN TÍCH HIỆU QUẢ ĐA DẠNG HÓA DMĐT VÀ GIỚI THIỆU VỀ CÁC LÝ THUYẾT ĐẦU TƯ SAU MARKOWITZ 20 1.3.1. Phân tích hiệu quả đa dạng hóa DMĐT 20 1.3.1.1. Vai trò của đa dạng hóa danh mục tư và yếu tố ảnh hưởng đến hiệu quả của việc đa dạng hóa danh mục đầu tư 20 1.3.1.3. Phân tích rủi ro tổng thể và mức đa dạng hóa hợp lý 20 1.3.2. Giới thiệu các lý thuyết đầu tư hiện đại sau Markowitz 22 1.3.2.1. Mô hình chỉ số đơn ( Single Index Model) 22 1.3.2.2. Mô hình định giá tài sản vốn (Capital Asset Pricing Model - CAPM) 22 1.3.2.4. Lý thuyết định giá kinh doanh chênh lệch (Arbitrage Pricing Theory – APT) 23 KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 24 CHƯƠNG 2 : THỰC TRẠNG VÀ TRIỂN VỌNG PHÁT TRIỂN CỦA NGHIỆP VỤ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ CHO NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN TẠI TTCK VIỆT NAM 25 2.1. CÁC HÌNH THỨC ĐẦU TƯ TẠI TTCK VIỆT NAM 25 2.1.1.Đầu tư cổ phiếu và chứng chỉ qũy 25 2.1.1.1. Thị trường niêm yết 25 2.1.1.2. Thị trường đấu giá phát hành cổ phiếu ra công chúng 27 2.1.1.3 Thị trường cổ phiếu chưa niêm yết 28
2.1.2. Đầu tư trái phiếu 30 2.1.2.1. Thị trường phát hành trái phiếu 30 2.1.2.2. Thị trường giao dịch trái phiếu 32 2.2. NHẬN DIỆN HOẠT ĐỘNG ĐẦU TƯ CỦA NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN TRÊN TTCK VIỆT NAM . 33 2.2.1. Quy mô nhà đầu tư cá nhân trên TTCK Việt Nam . 33 2.2.2. Tình hình hoạt động của nhà đầu tư cá nhân trên TTCK Việt Nam 35 2.3. THỰC TRẠNG HOẠT ĐỘNG QUẢN LÝ DMĐT TẠI TTCK VIỆT NAM . 38 2.3.1. Thực trạng và kinh nghiệm triển khai nghiệp vụ quản lý DMĐT giai đoạn trước khi Luật chứng khoán có hiệu lực thi hành 38 2.3.2. Thực trang nghiệp vụ quản lý DMĐT giai đoạn sau khi luật chứng khoán có hiệu lực thi hành 40 2.3.2.1. Cơ sở pháp lý 40 2.3.2.2. Hoạt động của các công ty quản lý qũy 40 2.3.2.3. Đánh giá những thuận lợi và khó khăn trong việc triển khai nghiệp vụ QLDMĐT của các công ty QLQ 41 2.4. THỰC TRẠNG VÀ KHẢ NĂNG ỨNG DỤNG MÔ HÌNH MARKOWITZ VÀ CÁC LÝ THUYẾT ĐẦU TƯ HIỆN ĐẠI TẠI TTCK VIỆT NAM 43 2.4.1. Tình hình ứng dụng các phương pháp đầu tư tại TTCK Việt Nam 43 2.4.2. Nguồn dữ liệu và khả năng ứng dụng mô hình Markowitz và các lý thuyết đầu tư hiện đại vào hoạt động QLDMĐT tại TTCK Việt Nam 44 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 46 CHƯƠNG III: GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN NGHIỆP VỤ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ DÀNH CHO NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 47
3.1. CÁC GIẢI PHÁP XÂY DỰNG VÀ HOÀN THIỆN QUY TRÌNH TRIỂN KHAI NGHIỆP VỤ QLMĐT 47 3.1.1. Xây dựng quy trình triển khai nghiệp vụ QLDMĐT thống nhất 47 3.1.2. Phương pháp thu thập thông tin và xác định mức ngại rủi ro của nhà đầu tư 49 3.1.3. Xây dựng mục tiêu đầu tư – chính sách phân bổ tài sản – hạn chế đầu tư 51 3.1.3.1. Xây dựng mục tiêu đầu tư 51 3.1.3.2. Chính sách phân bổ tài sản 52 3.1.3.3. Hạn chế đầu tư 53 3.1.4. Lựa chọn chiến lược đầu tư 53 3.1.4.1. Lựa chọn chiến lược thụ động – chủ động – hỗn hợp 53 3.1.4.2. Lựa chọn chiến lược theo quy mô công ty, chiến lược theo mức độ tăng trưởng và sự kết hợp của 2 chiến lược 55 3.1.4.3. Chiến lược đầu tư theo mô hình chỉ số đơn và hệ số Beta 57 3.1.4.4. Chiến lược đầu tư theo chỉ số 59 3.1.4.5.Đề xuất chiến lược đầu tư cho các sản phẩm QLDMĐT 62 3.1.5. Lựa chọn chứng khoán 62 3.1.5.1. Quy trình phân tích và lựa chọn cổ phiếu 62 3.1.5.2. Quy trình phân tích và lựa chọn trái phiếu 63 3.1.6. Xác định tỷ lệ phân bổ chứng khoán trong DMĐT 64 3.1.6.1. Thu thập dữ liệu 64 3.1.6.2. Tính toán tỷ suất sinh lời quá khứ của các cổ phiếu 64 3.1.6.3. Tính toán lợi nhuận kỳ vọng, rủi ro của các cổ phiếu và tỷ suất sinh lời của DMĐT 65 3.1.6.4. Tính ma trận hệ số hiệp phương sai và ma trận hệ số tương quan65 3.1.6.5. Tính phương sai và độ lệch chuẩn của DMĐT 66 3.1.6.6. Lập mô hình toán truy tìm tỷ trọng phân bổ cổ phiếu trong DMĐT 66 3.1.6.7. Giải bài toán tìm tỷ trọng phân bổ tối ưu trong DMĐT 68 3.2. CÁC GIẢI PHÁP ĐỐI VỚI CÔNG TY QUẢN LÝ QŨY 70
3.2.1. Các giải pháp Marketing và phát triển thị trường 70 3.2.1.1. Xác định thị trường mục tiêu và phân loại khách hàng 70 3.2.1.2.Tăng cường hình thức quảng bá dịch vụ 71 3.2.1.3.Liên kết với công ty chứng khoán nhằm tạo ra chuỗi giá trị cung ứng. 72 3.2.1.4.Xây dựng đội ngũ phát triển kinh doanh chuyên nghiệp . 73 3.2.2. Hoàn thiện nội dung hợp đồng QLDMĐT – Phương pháp xác định giá trị tài sản ròng – Phương pháp xác định các loại phí liên quan 74 3.2.2.1. Hoàn thiện nội dung hợp đồng QLDMĐT 74 3.2.2.2. Phương pháp xác định giá trị tài sản ròng 74 3.2.2.3. Xác định các khoản phí phải trả 75 3.2.3. Xây dựng bộ đạo đức nghề nghiệp dành cho Ban giám đốc, người quản lý và nhân viên công ty QLQ 76 3.3. CÁC GIẢI PHÁP HỖ TRỢ 77 3.3.1. Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp 77 3.3.2. Phát triển thị trường chứng khoán hóa các khoản vay được thế chấp bằng bất động sản 78 3.3.3. Phát triển quỹ đầu tư trái phiếu và qũy thị trường tiền tệ đại chúng 79 KẾT LUẬN CHƯƠNG III 81 KẾT LUẬN 82 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH ĐÃ CÔNG BỐ CỦA TÁC GIẢ PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT APT : Arbitrage Pricing Theory – Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá. BHNT : Bảo hiểm nhân thọ BĐS : Bất động sản CK : Chứng khoán CAPM : Capital Asset Pricing Model – Mô hình định giá tài sản vốn. CTCP : Công ty cổ phần. CTCK : Công ty chứng khoán CTQLQ : Công ty quản lý qũy DMĐT : Danh mục đầu tư. IPO : Initial Public Offering – Phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng GDP : Tổng thu nhập quốc nội HOSE : Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM LNKV : Lợi nhuận kỳ vọng IMF : Qũy tiền tệ quốc tế NHNN : Ngân hàng Nhà nước OTC : Over the Counter – Thị trường chứng khoán phi tập trung. PTKT : Phân tích kỹ thuật QLDMĐT : Quản lý danh mục đầu tư QLQ : Quản lý qũy SCIC : Tổng công ty Đầu tư Kinh doanh vốn Nhà nước. SGDCK : Sở giao dịch chứng khoán. TPHCM : Thành phố Hồ Chí Minh. TSSL : Tỷ suất sinh lợi. TTCK : Thị trường chứng khoán. TTGDCK : Trung tâm giao dịch chứng khoán. TPCP : Trái phiếu chính phủ UBCKNN : Ủy ban chứng khoán nhà nước. VND : Đồng Việt Nam. VN-Index : Chỉ số trung bình giá chứng khoán trên thị trường Việt Nam bao gồm các cổ phiếu niêm yết tại SGDCK TP.HCM HaSTC Index : Chỉ số trung bình giá chứng bao gồm các cổ phiếu niêm yết tại TTGDCKHN Mã chứng khoán : Được viết tắt theo quy ước tại HOSE và HaSTC
DANH MỤC CÁC SƠ ĐỒ, BIỂU ĐỒ, BẢNG BIỂU, ĐỒ THỊ DANH MỤC CÁC SƠ ĐỒ Sơ đồ 3.1: Quy trình triển khai nghiệp vụ QLDMĐT Sơ đồ 3.2 : Minh họa chiến lược hỗn hợp vệ tinh hạt nhân Sơ đồ 3.3 : Quy trình phân tích và lựa chọn cổ phiếu Sơ đồ 3.4 : Chuỗi giá trị trong ngành dịch vụ quản ký quỹ DANH MỤC CÁC ĐỒ THỊ Đồ thị 1.1: Đường cong hiệu quả Đồ thị 1.2 : Phân tích rủi ro tổng thể DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 2.1 : Diễn biến chỉ số VN- Index Biểu đồ 2.1 : Diễn biến chỉ số HaSTC - Index Biểu đồ 2.3 : Biến động lợi tức trái phiếu năm 2008 Biểu đồ 3.1 : Diễn biến chỉ số VN-Index và các tín hiệu mua bán theo MA ( 26) DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Bảng 1. 1 : Phương pháp ma trận. Bảng 1.2 : So sánh mối quan hệ giữa quy mô của danh mục đầu tư với tỷ suất sinh lợi và rủi ro của DMĐT. Bảng 2.1 : Thống kê quy mô niêm yết và giao dịch cổ phiếu tại HOSE 2005 – 2008 Bảng 2.2 : Thống kê quy mô niêm yết và giao dịch cổ phiếu tại HaSTC 2005 – 2008 Bảng 2.3 : 20 cổ phiếu có giá trị vốn hóa lớn nhất tại HOSE và HaSTC ( 06/3/2009) Bảng 2.4 : Một số đợt IPO tiêu biểu Bảng 2.5 :Đấu thầu phát hành trái phiếu chính phủ tại HaSTC giai đoạn 2006 - 2008 Bảng 2.6 : Tình hình bội chi ngân sách nhà nước Bảng 2.7 : Quy mô niêm yết và giao dịch trái phiếu tại HaSTC 2005 -2008 Biểu đồ 2.8: Số lượng tài khoản của các nhà đầu tư chứng khoán qua các năm Bảng 3.1 : Các sản phẩm QLDMĐT cơ bản Bảng 3.2 : Chính sách phân bổ tài sản của các sản phẩm QLDMĐT cơ bản Bảng 3.3 : Kết hợp các chiến lược đầu tư theo quy mô và mức độ tăng trưởng Bảng 3.4 : Hệ số Beta của một số loại cổ phiếu
Bảng 3.5 : Danh mục đầu tư theo chỉ số Bảng 3.6 : Đề xuất chiến lược đầu tư đối với các sản phẩm QLDMĐT Bảng 3.7 : Tỷ suất sinh lời quá khứ của 10 cổ phiếu : Bảng 3.8 : Lợi nhuận kỳ vọng, phương sai độ lệch chuẩn của các cổ phiếu Bảng 3.10 : Ma trận hệ số hiệp phương sai Bảng 3.11 : Ma trận hệ số tương quan Bảng 3.12 : Ma trận trung gian Bảng 3.13 : Danh mục đầu tư theo mô hình 1 Bảng 3.14 : Danh mục đầu tư theo mô hình 2 Bảng 3.15 : Danh mục đầu tư theo mô hình 3
DANH MỤC PHỤ LỤC • PHỤ LỤC 1 : PHƯƠNG PHÁP VÀ CÔNG THỨC TÍNH LỢI NHUẬN KỲ VỌNG VÀ RỦI RO • PHỤ LỤC 2: NGHIÊN CỨU CỦA FISHER VÀ LAWRENCE • PHỤ LỤC 3: MÔ HÌNH CHỈ SỐ ĐƠN VÀ MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN • PHỤ LỤC 4 : CÁC BẢNG SỐ LIỆU VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM • PHỤ LỤC 5 : TỔNG HỢP KẾT QUẢ KHẢO SÁT NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM. • PHỤ LỤC 6 : NGHIỆP VỤ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ CỦA CTCK NGÂN HÀNG NGOẠI THƯƠNG VÀ CÔNG TY CHỨNG KHOÁN CÔNG THƯƠNG • PHỤ LỤC 7 : NHỮNG QUY ĐỊNH PHÁP LÝ CHỦ YẾU ĐỐI VỚI NGHIỆP VỤ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ • PHỤ LỤC 8 : DANH SÁCH VÀ SƠ LƯỢC HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY QUẢN LÝ QUỸ • PHỤ LỤC 9 : TÌNH HÌNH ÁP DỤNG CÁC PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH TẠI MỘT SỐ CÔNG TY CHỨNG KHOÁN VÀ CÔNG TY QUẢN LÝ QŨY. • PHỤ LỤC 10 : DANH SÁCH CÁC CỔ PHIẾU CÓ THỂ ÁP DỤNG CÁC LÝ THUYẾT ĐẦU TƯ HIỆN ĐẠI • PHỤ LỤC 11 : BẢNG CÂU HỎI ĐÁNH GIÁ MỨC ĐỘ CHẤP NHẬN RỦI RO CỦA NHÀ ĐẦU TƯ • PHỤ LỤC 12 : CÁC SẢN PHẨM QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ CƠ BẢN • PHỤ LỤC 13 : VÍ DỤ HẠN CHẾ ĐẦU TƯ ĐỐI VỚI DANH MỤC ĐẦU TƯ ỦY THÁC • PHỤ LỤC 14 : QUY TRÌNH PHÂN TÍCH VÀ LỰA CHỌN CHỨNG KHOÁN • PHỤ LỤC 15 : DANH MỤC CỔ PHIẾU CÓ GIÁ TRỊ VỐN HÓA LỚN • PHỤ LỤC 16 : MỘT SỐ BẢNG SỐ LIỆU TRONG MÔ HÌNH XÁC ĐỊNH TỶ LỆ PHÂN BỔ DMĐT. • PHỤ LỤC 17 : NỘI DUNG HỢP ĐỒNG QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ • PHỤ LỤC 18: NGUYÊN TẮC XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ TÀI SẢN RÒNG CỦA DMĐT ỦY THÁC • PHỤ LỤC 19 : NỘI DUNG BỘ CHUẨN MỰC ĐẠO ĐỨC NGHỀ NGHIỆP • PHỤ LỤC 20 : MÃ CHỨNG KHOÁN VÀ TÊN ĐẦY ĐỦ CỦA MỘT CỔ PHIẾU ĐƯỢC ĐỀ CẬP
LỜI MỞ ĐẦU 1. SỰ CẦN THIẾT CỦA ĐỀ TÀI Định kỳ hàng năm Capgemini và Merrill Lynch công bố Báo Cáo Thịnh Vượng (Wealth Report) nhằm thống kê đánh giá về số lượng và quy mô giá trị tài sản của các cá nhân có giá trị tài sản ròng cao (High Net Worth Individuals –HNWIs) - các cá nhân có giá trị tài sản tài chính lớn hơn 1 triệu USD của các khu vực và trên toàn thế giới. Tại Báo Cáo Thịnh Vượng Châu Á Thái Bình Dương năm 2008 (Asia Pacific Wealth Report 2008) lần đầu tiên Việt Nam xuất hiện một cách riêng rẽ trong báo cáo này bên cạnh các quốc gia như : Nhật Bản, Ấn Độ, Trung Quốc, Hàn Quốc, Australia, Singapore, Đài Loan, Hồng Kong với tư cách là quốc gia có tốc độ tăng dân số HNWIs nhanh nhất trong khu vực. Không bàn đến mức độ chính xác trong số liệu thống kê của báo cáo hay mặc dù quy mô tài sản HNWIs của Việt Nam còn rất thấp so với các quốc gia khác, nhưng đây vẫn là sự kiện đáng lưu ý, đánh dấu kết quả của quá trình phát triển, hội nhập kinh tế nói chung và thị trường tài chính nói riêng. Gần 10 năm qua, sự phát triển vượt bậc của TTCK Việt Nam đã tạo cơ hội lớn cho các nhà đầu tư cá nhân của Việt Nam. Thị trường đã thu hút sự tham gia của đông đảo nhà đầu tư cá nhân, những năm gần đây TTCK không chỉ là một sự kiện được chú ý mà đã thực sự trở thành một phần không thể thiếu trong đời sống kinh tế xã hội. Trên thị trường chứng khoán, lợi nhuận và rủi ro luôn là hai mặt của tấm huy chương, luôn tồn tại song song không thể tách rời. Nhiều nhà đầu tư cá nhân đã nếm trải mặt trái của tấm huy chương với những khoản thua lỗ nặng nề . Người ta nói nhiều “hiệu ứng tâm lý đám đông” hay “hiệu ứng bầy đàn” của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường trên TTCK. Nhưng có thể nói các nhà đầu tư cá nhân đang gặp nhiều khó khăn trên một thị trường ngày càng khắc nghiệt và đòi hỏi tính chuyên nghiệp cao. Nhà đầu tư cá nhân rất cần sự hỗ trợ về : kiến thức, kinh nghiệm, kỹ năng phân tích đánh giá, kỹ năng giao dịch, kỹ năng quản lý đầu tư hay tổng quát hơn nữa là xây dựng kế hoạch đầu tư, kế hoạch tài chính cá nhân. Điều này có thể thực hiện được thông qua các dịch vụ tài chính chuyên nghiệp đặc biệt là dịch vụ quản lý danh mục đầu tư. Luật Chứng khoán có hiệu lực từ ngày 01/01/2007 đã thay thế nghị định 144/2003/NĐ-CP, Luật đã tạo ra một số thay đổi căn bản đối với nghiệp vụ quản lý danh
mục đầu tư. Theo đó CTCK không còn được thực hiện nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư, nghiệp vụ này được chuyển sang cho công ty quản quỹ thực hiện. Hiện tại, đa phần công ty quản lý qũy đều là các công ty mới thành lập, gặp nhiều khó khăn trong việc triển khai các nghiệp vụ trong đó có nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư. Sau khi Việt Nam gia nhập WTO, thời hạn mở của thị trường dịch vụ tài chính đang đến rất gần, khi đó các tổ chức cung ứng dịch vụ trong nước sẽ còn gặp nhiều khó khăn hơn khi phải cạnh tranh với các tổ chức cung ứng dịch vụ nước ngoài. Tác giả chọn nghiên cứu đề tài “ PHÁT TRIỂN NGHIỆP VỤ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ DÀNH CHO NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ” nhằm tìm ra các giải pháp phát triển nghiệp vụ QLDMĐT dành cho nhà đầu tư cá nhân, ứng dụng các phương pháp và lý thuyết đầu tư hiện đại vào nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư tại TTCK Việt Nam. Thông qua đó, giúp cho các nhà đầu tư cá nhân có thể được cung cấp một dịch vụ đầu tư hiệu quả, làm gia tăng lợi nhuận và hạn chế được rủi ro; đồng thời góp phần thúc đẩy sự phát triển của thị trường dịch vụ tài chính, nâng cao năng lực cạnh tranh của các tổ chức cung ứng dịch vụ tài chính Việt Nam. 2. MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU : • Nghiên cứu phương pháp lập kế hoạch tài chính, lập kế hoạch đầu tư và quy trình xây dựng DMĐT dành cho nhà đầu tư cá nhân. • Nghiên cứu lý thuyết Markowitz và một số lý thuyết QLDMĐT sau Markowitz • Nghiên cứu, phân tích bối cảnh và điều kiện phát triển nghiệp vụ QLDMĐT tại TTCK Việt Nam. Đánh giá về nguồn dữ liệu và khả năng ứng dụng mô hình Markowitz và các lý thuyết đầu tư hiện đại vào hoạt động QLDMĐT tại TTCK Việt Nam. • Đề xuất các giải pháp phát triển nghiệp vụ QLDMĐT. • Ứng dụng mô hình Markowitz trong điều kiện cụ thể tại TTCK Việt Nam để tìm danh mục đầu tư tối ưu. 3. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU • Đối tượng nghiên cứu: Thị trường chứng khoán và các kênh đầu tư tại Việt Nam. Hoạt động nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư của các công ty quản lý quỹ, công ty
chứng khoán. Giá, tỷ suất sinh lời, các yếu tố liên quan của VN-Index và các cổ phiếu niêm yết tại SGDCK TP.HCM, TTGDCK Hà Nội. • Phạm vi nghiên cứu: Giá các cổ phiếu, chỉ số giá chứng khoán được thu thập từ phiên đầu tiên (ngày 28/07/2000) đến ngày 06/03/2009. Các thông tin về cổ phiếu được cập nhật đến ngày 06/03/2009. 4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU Phương pháp nghiên cứu kết hợp phương pháp định tính và phương pháp định lượng. Đề tài được nghiên cứu theo phương pháp thu thập các số liệu lịch sử được công bố trên các phương tiện đại chúng, số liệu từ các cơ quan chuyên môn, các báo cáo chuyên môn, kết hợp với các phương pháp thống kê, so sánh phân tích dùng đồ thị minh họa. Đề tài có sử dụng các công cụ thống kê mô tả, phân tích tương quan, phân tích hồi quy, giải bài toán tối ưu ( Solver) dựa trên bảng tính Excel. 5. BỐ CỤC CỦA ĐỀ TÀI : Nội dung của đề tài được trình bày trong 3 chương cụ thể như sau : Chương 1: Nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư dành cho nhà đầu tư cá nhân và các lý thuyết quản lý danh mục đầu tư. Chương 2 : Bối cảnh và điều kiện phát triển nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư dành cho nhà đầu tư cá nhân tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Chương 3 : Giải pháp phát triển nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư dành cho nhà đầu tư cá nhân tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Ngoài ra luận văn còn có 20 phụ lục bao gồm những nội dung cấn thiết nhằm chi tiết hóa, minh họa và bổ trợ cho nội dung luận văn. Phụ lục được xem như một phần không thể tách rời của luận văn.
CHƯƠNG 1: NGHIỆP VỤ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ CHO NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN VÀ CÁC LÝ THUYẾT QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ. 1.1. DANH MỤC ĐẦU TƯ VÀ NGHIỆP VỤ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ CHO NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN. 1.1.1 Danh mục đầu tư 1.1.1.1.Khái niệm danh mục đầu tư: “ Danh mục đầu tư ( Investment Portfolio) là sự kết hợp nắm giữ các loại chứng khoán, hàng hóa, bất động sản, các công cụ tương đương tiền mặt hay các tài sản khác bởi một cá nhân hay một nhà đầu tư thuộc tổ chức. Mục đích của danh mục đầu tư là làm giảm rủi ro bằng cách đa dạng hoá đầu tư”. Như vậy một danh mục đầu tư (DMĐT) đơn giản là tập hợp bao gồm một hoặc nhiều loại tài sản đầu tư khác nhau. Tài sản đầu tư (Investment Asset) là các tài sản được các nhà đầu tư nắm giữ chủ yếu với mục đích đầu tư. Ngược lại, tài sản tiêu dùng (Consumption Assets) là các tài sản được nắm giữ chủ yếu với mục đích tiêu dùng như xe cộ, quần áo, nhà ở, thiết bị gia đình, trang sức, thực phẩm Sự phát triển của thị trường tài chính đã tạo ra nhiều loại tài sản tài chính và công cụ đầu tư phong phú đa dạng. Đồng thời, các lý thuyết đầu tư hiện đại và nhiều bằng chứng thực nghiệm đã cho thấy hiệu ứng rõ ràng của việc giảm thiểu rủi ro thông qua quá trình đa dạng hoá danh mục đầu tư. Do vậy, các nhà tổ chức và cá nhân thường không chỉ đầu tư vào một loại tài sản đầu tư đơn lẻ mà kết hợp sở hữu nhiều loại tài sản đầu tư khác trong trong một danh mục. Đây chính là quan điểm đầu tư theo danh mục. 1.1.1.2 Các loại tài sản trong danh mục đầu tư : Theo cách phân loại của CFA Institue, các loại tài sản đầu tư chủ yếu thường được nắm giữ bởi các nhà đầu tư tổ chức và cá nhân bao gồm : Cổ phiếu (Equity Investment) • Cổ phiếu nội địa (Domestic equities) CP các công ty lớn (Large - Capitalization) CP các công ty nhỏ (Small – Capitalization) • Cổ phiếu quốc tế ( International equities) CP trên thị trường các nước phát triển (Major country market) CP trên thị trường các nước mới nổi (Emerging market) Các công cụ đầu tư có lợi suất cố định ( Fix – Income Investment) • Cổ phiếu ưu đãi ( Prefered Stock) • Trái phiếu ( Bonds :) Trái phiếu chính phủ (Governments and Agencies Bond ) Trang 1
Trái phiếu công ty (Corporates ) : Bao gồm trái phiếu có các mức xếp hạng tín nhiệm khác nhau. • Các công cụ có nguồn gốc từ các tài sản được chứng khoán hóa (Asset – Backed Securities): Phổ phiến nhất là chứng khoán có nguồn gốc từ các khoản vay bất động sản (Mortgage – backed securities) và các nghĩa vụ nợ có đảm bảo ( Collateralized Debt Obligations - CDO) • Các công cụ thị trường tiền tệ (Money market instruments): Tín phiếu kho bạc, chứng chỉ tiền gửi, thương phiếu, hợp đồng Repo Các công cụ tài chính phái sinh( Derivatives) : Hợp đồng kỳ hạn (Forward Contracts), Hợp đồng tương lai (Futures Contracts), Hợp đồng quyền chọn (Option Contracts) , Hợp đồng hoán đổi (Swap Contracts) Các hình thức đầu tư khác (Alternative Investments) . Bao gồm các hình thức đầu tư như : Bất động sản (Real estate), vốn cổ phần riêng lẻ (Private equity), vốn đầu tư mạo hiềm (Venture capital), quỹ phòng hộ (Hedge Funds), các loại hàng hoá (Commodities), ngoại tệ (Foreign Currency) Các hình thức đầu tư khác này thường có các đặc điểm chủ yếu như: tính thanh khoản thấp, thời hạn đầu tư tương đối dài, khó xác định giá thị trường, thiếu các dữ liệu quá khứ về lợi nhuận và rủi ro, cần những yêu cầu phức tạp hơn trong quá trình phân tích Việc lựa chọn nắm giữ các loại tài sản đầu tư khác nhau, với tỷ trọng khác nhau tuỳ thuộc vào mục tiêu đầu tư cụ thể của từng nhà đầu tư. 1.1.2 .Nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư : Ngày nay, hoạt động QLDMĐT không còn đơn thuần là nghiệp vụ nội bộ trong các tổ chức tài chính mà nó đã trở thành một dịch vụ được chuyên nghiệp hóa. Dịch vụ QLDMĐT (Portfolio Management Services) là một trong những dịch vụ cơ bản và quan trọng trên thị trường tài chính. Có rất nhiều tổ chức như: công ty quản lý qũy, ngân hàng đầu tư, công ty chứng khoán chuyên cung cấp dịch vụ này cho các khách hàng là cá nhân, các doanh nghiệp, công ty đầu tư, qũy hưu bổng, công ty bảo hiểm, ngân hàng Dịch vụ này có thể được biết đến dưới nhiều tên gọi khác nhau như: dịch vụ quản lý tài sản (Asset Management), dịch vụ quản lý tài sản cá nhân ( Private Wealth Management), dịch vụ quản lý đầu tư (Investment Management), dịch vụ ủy thác đầu tư ( Investment trust), dịch vụ ngân hàng cá nhân ( Private Banking) Theo nghị định 144/2003/NĐ-CP “ Quản lý danh mục đầu tư chứng khoán là hoạt động quản lý vốn của khách hàng thông qua việc mua, bán và nắm giữ các chứng khoán vì quyền lợi của khách hàng.”. Theo luật Chứng khoán ngày 29/06/2007: “ Quản lý danh mục đầu tư chứng khoán là việc công ty quản lý quỹ đầu tư chứng khoán thực hiện quản lý theo uỷ thác của từng nhà đầu tư trong mua, bán, nắm giữ chứng khoán.” Trang 2
Như vậy, hoạt động quản lý danh mục đầu tư về bản chất chính là nghiệp vụ ủy thác đầu tư được thực hiện thông qua cơ chế hợp đồng uỷ thác QLDMĐT (còn được gọi là hợp đồng quản lý đầu tư). Hợp đồng quản lý đầu tư là hợp đồng ký kết giữa khách hàng là tổ chức hoặc cá nhân trong nước và ngoài nước với CTQLQ, uỷ thác cho CTQLQ quản lý đầu tư tài sản của mình. Hoạt động này có sự tham gia của hai bên. Nhà đầu tư ủy thác là cá nhân hoặc tổ chức ủy thác cho CTQLQ đầu tư tài sản của mình. Bên nhận ủy thác chính là CTQLQ/ hoặc các tổ chức tài chính khác. Trong đó, bên nhận ủy thác sẽ thay mặt khách hàng nắm giữ tài sản và thực hiện các quyết định đầu tư thay cho khách hàng. Toàn bộ các tài sản ủy thác vẫn hoàn toàn thuộc quyền sở hữu của khách hàng ủy thác, nhà đầu tư ủy thác được hưởng toàn bộ lợi nhuận và gánh chịu mọi rủi ro từ hoạt động đầu tư do bên nhận ủy thác thực hiện. Để thực hiện nghiệp vụ này, nhà đầu tư ủy thác sẽ phải trả phí cho bên nhận ủy thác thường bao gồm phí quản lý và phí thưởng hoạt động . Phân biệt nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư và quản lý quỹ đầu tư. Trong nghiệp vụ QLDMĐT, tài sản của các nhà đầu tư ủy thác phải được quản lý một cách độc lập, tách biệt khỏi tài sản của CTQLQ và tài sản của các nhà đầu tư khác. Kết quả đầu tư của các nhà đầu tư được hạch toán một cách độc lập, kết quả đầu tư của các nhà đầu tư do cùng một tổ chức nhận ủy thác quản lý có thể rất khác nhau. Điều này khác biệt với nghiệp vụ quản lý qũy đầu tư, tài sản của các nhà đầu tư cùng góp vốn vào một quỹ đầu tư được công ty quản lý qũy và ngân hàng giám sát quản lý thống nhất trong một qũy đầu tư chung. Mỗi nhà đầu tư sở hữu một phần danh mục đầu tư của qũy và được phân chia lợi nhuận hoặc gánh chịu rủi ro tương ứng với tỷ lệ góp vốn vào qũy. 1.1.3.Những vấn đề cần lưu ý khi lập kế hoạch đầu tư đối với nhà đầu tư cá nhân Kế hoạch tài chính và nhu cầu đầu tư của mỗi cá nhân là khác nhau. Nhu cầu đầu tư cũng thay đổi theo từng giai đoạn trong cuộc đời. Kế hoạch tài chính của mỗi nhà đầu tư tùy thuộc vào tuổi tác, tình trạng tài chính, kế hoạch tương lai, mức ngại rủi ro và các nhu cầu khác của họ. Các nhà quản lý đầu tư và tư vấn đầu tư cần nắm rõ các thông tin về khách hàng cá nhân trước khi bắt đầu tư vấn hoặc xây dựng danh mục đầu tư. 1.1.3.1.Chuẩn bị bước đầu: Trước khi bắt đầu chương trình đầu tư, chúng ta cần phải đảm bảo rằng các nhu cầu khác đã được đáp ứng. Không một kế hoạch đầu tư nghiêm túc nào có thể được bắt đầu cho đến khi nhà đầu tư tiềm năng đã có đủ thu nhập để trang trải cho chi phí sinh hoạt và dự phòng cho các tình huống bất ngờ có thể xảy ra trong cuộc sống. Bảo hiểm (Insurance) Bảo hiểm nhân thọ (BHNT) nên là một phần quan trọng của bất cứ kế hoạch tài chính cá nhân nào. BHNT bảo vệ những người thân yêu khỏi những khó khăn về tài chính khi rủi ro tử vong xảy ra trước khi các mục tiêu về tài chính được hoàn tất. Tiền bồi thường do Trang 3
công ty BHNT chi trả có thể giúp trang trải các chi phí y tế, chi phí mai táng và cung cấp một lượng tiền mặt giúp cho các thành viên còn lại trong gia đình duy trì cuộc sống, trả nợ và chuẩn bị cho các nhu cầu trong tương lai (như chi phí giáo dục cho con cái). Ngoài ra BHNT còn có một mục đích quan trọng khác, nó chính là một công cụ để tiết kiệm cho những mục tiêu dài hạn. Do vậy một trong những bước đầu tiên để phát triển một kế hoạch tài chính đó là mua đủ bảo hiểm nhân thọ. Ngoài BHNT ta còn cần các loại bảo hiểm khác như : bảo hiểm y tế, bảo hiểm tai nạn và các loại bảo hiểm khác liên quan đến tài sản (bảo hiểm nhà, bảo hiểm xe ). Thiếu sự bảo vệ của bảo hiểm có thể phá hỏng những kế hoạch đầu tư tốt nhất. Dự trữ tiền mặt ( Cash Reserve) Các sự cố khẩn cấp, mất việc làm, các khoản chi bất ngờ hay xuất hiện cơ hội đầu tư hấp dẫn là những tính huống có thể xảy ra. Việc duy trì một lượng tiến mặt dự trữ để ứng phó với các tình huống này là rất quan trọng. Ngoài việc tạo ra một cảm giác an toàn, dự trữ tiền mặt giúp ta giảm thiểu khả năng bị bắt buộc phải bán các khoản đầu tư ở những thời điểm không phù hợp để đáp ứng các khoản chi tiêu khẩn cấp. Phần lớn các chuyên gia đều khuyên các cá nhân nên duy trì lượng dự trữ tiền mặt bằng 6 tháng chi phí sinh hoạt. Những khoản dự trữ này có thể không nhất thiết phải bằng tiền mặt mà có thể là các tài sản đầu tư có khả năng thanh khoản cao, có khả năng chuyển thành tiền mặt nhanh chóng mà không bị giảm giá trị như: qũy đầu tư thị trường tiền tệ (money market fund) hoặc các khoản tiền gửi ngân hàng 1.1.3.2. Giá trị tài sản theo vòng đời và các chiến lược đầu tư Giả định các nhu cầu cơ bản về bảo hiểm và dự trữ tiền mặt đã được đáp ứng, nhà đầu tư cá nhân có thể bắt đầu chương trình đầu tư một cách nghiêm túc với khoản tiền tiết kiệm của mình. Bởi vì sự thay đổi của tài sản ròng và mức độ chấp nhận rủi ro, chiến lược đầu tư của nhà đầu tư cá nhân cũng thường thay đổi tùy theo từng giai đoạn trong cuộc đời. Mặc dù mỗi nhà đầu tư có thể có những nhu cầu và ưu tiên khác nhau, nhưng thông thường các nhà đầu tư đều trải qua các giai đoạn cơ bản như sau : Trang 4
Tài sản ròng Giai đoạn củng cố Giai đoạn tiêu dùng Giai đoạn tích lũy: Dài hạn: Hưu trí Học phí đại học của con cái Dài hạn: Hưu trí Dài hạn: Ngắn hạn: Kế hoạch tài Các kỳ nghỉ sản Ngắn hạn: Học phí đại Ngắn hạn: Trả góp mua học của con Trang trải Tuổi nhà, mua xe cái cuộc sống 25 35 45 55 65 75 85 Sơ đồ 1.1 : Sự tăng giảm trong tài sản cá nhân qua các giai đoạn trong cuộc đời. Giai đoạn tích lũy (Accumulation Phase) Giai đoạn này tương ứng với nửa đầu tiên trong quãng thời gian làm việc, kéo dài từ lúc một người bắt đầu đi làm cho đến thời điểm giữa của sự nghiệp của họ ( thông thường từ ngoài 20 tuổi đến ngoài 40 tuổi). Trong giai đoạn này, các cá nhân đều phải cố gắng tích lũy để đáp ứng các nhu cầu cần thiết trước mắt (như trả góp tiền mua nhà, mua xe ) hay mục tiêu dài hạn hơn là tích lũy chuẩn bị cho chi phí giáo dục đại học của con cái, chuẩn bị cho cuộc sống hưu trí Thông thường trong giai đoạn này, giá trị tài sản ròng của các cá nhân còn tương đối nhỏ, các khoản nợ trả góp mua nhà, mua xe hay trả nợ học phí đại học của chính họ vẫn đang là gánh nặng. Đặc điểm nổi bật của giai đoạn này là : thời gian đầu tư của mỗi người còn rất dài đồng thời họ còn có khả năng tạo ra nhiều thu nhập trong tương lai. Các nhà đầu tư cá nhân trong giai đoạn tích lũy này thông thường sẵn sàng chấp nhận rủi ro tương đối lớn để hy vọng có thể kiếm được mức lợi nhuận cao hơn tỷ suất sinh lời trung bình. Trong giai đoạn này các nhà đầu tư cần lưu ý đầu tư càng sớm và càng thường xuyên là càng khôn ngoan. Giai đoạn củng cố (Consolidation Phase) Giai đoạn củng cố là giai đoạn tương ứng với nửa sau trong quãng thời gian làm việc của một người ( kéo dài từ thời điểm ngoài 40 tuổi cho đến lúc người đó về hưu ở tuổi ngoài 60). Trong giai đoạn này, một số mục tiêu ở giai đoạn trước đã được hoàn tất. Các khoản vay trả góp nhà và xe hơi có thể đã thanh toán xong, chi phí học đại học của con cái cũng đã được thanh toán hoặc đã chuẩn bị sẵn sàng nguồn để thanh toán. Thu nhập thường cao Trang 5
hơn so với chi phí và phần vượt này có thể được dùng để đầu tư nhằm chuẩn bị cho kế hoạch hưu trí và các kế hoạch tài sản khác trong tương lai. Thời hạn đầu tư thông thường của giai đoạn này tương đối dài (20 năm đến 30 năm), các khoản đầu tư có mức độ rủi ro vừa phải thường hấp dẫn nhà đầu tư trong giai đoạn này. Nhà đầu tư quan tâm nhiều đến mục tiêu bảo toàn vốn, họ không muốn chấp nhận những khoản đầu tư có mức độ rủi ro lớn có thể đặt tài sản mà họ đã tích lũy được vào tình trạng nguy hiểm. Giai đoạn tiêu dùng (Spending Phase) Giai đoạn tiêu dùng bắt đầu sau khi nghỉ hưu. Bước vào giai đoạn này mỗi người mất đi nguồn thu nhập quan trọng nhất từ lao động do không còn tiếp tục làm việc. Tuy nhiên chi phí sinh hoạt vẫn có thể được đảm bảo bởi thu nhập từ an sinh xã hội, thu nhập từ các khoản đầu tư trước đó kể cả từ các kế hoạch hưu bổng, ngoài ra họ còn có thể có thêm các khoản thu nhập khác từ các công việc bán thời gian hay tư vấn Giai đoạn này nhà đầu tư chủ yếu theo đuổi mục tiêu bảo toàn vốn. Họ mong muốn bảo vệ tài sản của mình khỏi sự sụt giảm giá trị thực của tài sản do tác động của lạm phát. Đồng thời, nhà đầu tư cá nhân cũng mong muốn có thu nhập thường xuyên nhằm trang trải cho các khoản chi phí tăng thêm và phục vụ cho các nhu cầu khác ( nghỉ ngơi, du lịch ), thậm chí trong giai đoạn này các cá nhân có thể tiêu dùng một phần tài sản tích lũy của mình ( mức hợp lý có thể vào khoảng 4% - 6% / năm ). Đời sống trung bình của một người sau thời điểm nghỉ hưu thường kéo dài trong thời gian từ 15 – 20 năm. Danh mục đầu tư tổng thể của họ phải có mức độ rủi ro thấp hơn so với gian đoạn củng cố, tuy nhiên nhà đầu tư vẫn cần một số khoản đầu tư rủi ro và có khả năng tăng trưởng cao như cổ phiếu thường để bảo vệ giá trị của danh mục đầu tư trước tác động của lạm phát. Giai đoạn cho tặng (Gift Phase): Giai đoạn cho tặng cũng tương tự và có thể cùng tồn tại với giai đoạn đoạn tiêu dùng. Trong giai đoạn này, người ta tin tưởng rằng mình đã có đủ thu nhập và tài sản để đảm bảo cho các khoản chi phí của hiện tại và tương lai cũng như duy trì dự trữ cho những tình huống bất trắc. Phần tài sản dôi ra có thể được dùng để hỗ trợ tài chính cho con cái, họ hàng, bạn bè hoặc đóng góp cho các qũy từ thiện. 1.1.4. Quy trình xây dựng và quản lý danh mục đầu tư : Quy trình xây dựng và quản lý DMĐT thường trải qua các công đoạn cơ bản như sau : Trang 6
Mục tiêu đầu tư Investment Objectives Phân bổ tài sản Asset Allocation Lựa chọn chiến lược đầu tư Investment Strategy Lựa chọn chứng khoán Security selection Đo lường hiệu quả Performance Measurement Mỗi nhà đầu tư có thể có những cách thức và quy trình đầu tư khác nhau, mỗi nhà đầu tư tùy theo quan điểm hay thế mạnh của mình có thể có những chú trọng hay ưu tiên khác nhau đối với từng công đoạn nêu trên. Nhưng nhìn chung đối với những nhà đầu tư chuyên nghiệp, những công đoạn cơ bản trên luôn được tuân thủ. 1.1.4.1 . Mục tiêu đầu tư ( Investment Objectives ) : Xây dựng mục tiêu bao giờ cũng là khâu đầu tiên của một quá trình quản trị. Quy trình xây dựng danh mục đầu tư cũng bắt đầu bằng việc xây dựng mục tiêu đầu tư . Việc xây dựng mục tiêu đầu tư đóng vai trò rất quan trọng bởi vì mục tiêu là cơ sở để xây dựng danh mục đầu tư, là cơ sở để điều chỉnh danh mục đầu tư và là căn cứ để đánh giá hiệu quả hoạt động của danh mục đầu tư. Mục tiêu đầu tư thường phải đề cập đến 3 yếu tố cơ bản như : Lợi nhuận mục tiêu (Performance Target), mức độ chấp nhận rủi ro (Risk Tolerance) và thời hạn thu hồi vốn (Time horizon). Ngoài ra mục tiêu đầu tư còn có thể đề cập đến những hạn chế hay những ưu tiên trong hoạt động đầu tư. Mỗi nhà đầu tư dù là tổ chức hay cá nhân tùy theo những đặc thù , điều kiện hoàn cảnh cụ thể của mình có thể có những mục tiêu đầu tư rất khác nhau. Lợi nhuận mục tiêu: Yếu tố quan trọng nhất trong mục tiêu đầu tư đó là mục tiêu về lợi nhuận. Lợi nhuận mục tiêu cần được xác định một cách cụ thể và có căn cứ rõ ràng. Việc xác định lợi nhuận mục tiêu của DMĐT phải căn cứ trên tình trạng hiện tại của môi trường đầu tư và những dự báo về xu hướng thay đổi của môi trường đầu tư trong tương lai. Môi trường Trang 7
đầu tư thuận lợi cho phép các nhà quản trị đặt mục tiêu lợi nhuận cao và ngược lại. Nhà đầu tư cá nhân thường theo đuổi các mục tiêu đầu tư cơ bản thường bao gồm : Mục tiêu tăng trưởng vốn (Capital Aprriciation): Là mục tiêu phù hợp khi nhà đầu tư mong muốn danh mục đầu tư gia tăng giá trị thực trong một khoảng thời gian nhất định nhằm đáp ứng các nhu cầu trong tương lai. Trong chiến lược này sự tăng trưởng thường có được chủ yếu từ sự tăng giá của các tài sản đầu tư trong danh mục. Lúc này thu nhập thường xuyên trở thành mục tiêu thứ yếu. Mục tiêu thu nhập thường xuyên (Current Income): Nhà đầu tư mong muốn danh mục đầu tư phải tạo ra những khoản thu nhập đều đặn định kỳ (hàng tháng, hàng qúy, hàng năm). Sự tăng trưởng vốn trong tương lai là mục tiêu thứ y ếu. Mục tiêu này thường phù hợp với các nhà đầu tư mong muốn có thêm các khoản thu nhập từ DMĐT nhằm đáp ứng cho các chi phí sinh hoạt của mình. Mục tiêu bảo toàn vốn ( Capital preservation): nhà đầu tư muốn tối thiểu hóa rủi ro. Nhà đầu tư muốn duy trì giá trị thực của khoản đầu tư, nói cách khác thu nhập của khoản đầu tư yêu cầu phải lớn hơn so với lạm phát. Mục tiêu này phù hợp với những nhà đầu tư rất ngại rủi ro hoặc những nhà đầu tư có thời hạn đầu tư ngắn. Mức độ chấp nhận rủi ro ( Risk Tolerance) Đối với nhà đầu tư cá nhân mức độ chấp nhận rủi ro phụ thuộc vào nhiều yếu tố như : độ tuổi, giới tính, thu nhập, học vấn, kinh nghiệm, cá tính, tố chất tâm lý . Nhiệm vụ của các nhà tư vấn đầu tư cá nhân là phải xác định được mức độ chấp nhận rủi ro của khách hàng để xây dựng danh mục đầu tư phù hợp với khách hàng. Nhưng đây lại là một khái niệm trừu tượng phức tạp và khó xác định. Căn cứ trên mức độ chấp nhận rủi ro, thông thường các nhà đầu tư được chia thành 3 nhóm chính : Nhà đầu tư liều lĩnh (Aggressive investors) : là nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận khả năng rủi ro thua lỗ một phần vốn đầu tư để đổi lấy cơ hội tìm kiếm mức lợi nhuận tiềm năng cao hơn. Đối với các nhà đầu tư liều lĩnh, các nhà quản lý DMĐT có thể đặt lợi nhuận mục tiêu cao, ưu tiên đầu tư vào cổ phiếu nhất là các cổ phiếu tăng trưởng. Nhà đầu tư bảo thủ (Conservative investors) đây là nhà đầu tư có mức độ chấp nhận rủi ro thấp nhất. Bảo toàn vốn là ưu tiên hàng đầu của nhóm nhà đầu tư này. Với nhà đầu tư bảo thủ, các nhà quản lý DMĐT sẽ phải đặt mục tiêu an toàn lên cao và đặt mục tiêu lợi nhuận thấp hơn, ưu tiên đầu tư danh mục vào các tài sản an toàn nhưng đem lại lợi nhuận thấp như các công cụ của thị trường tiền tệ, trái phiếu chính phủ . Nhà đầu tư trung dung (Moderate Investors) : Là nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận một mức độ rủi ro nhất định để đổi lấy cơ hội nhận được mức lợi nhuận cao hơn .Nhà đầu tư trung dung đứng ở giữa cân bằng giữa nhà đầu tư liều lĩnh và nhà đầu tư bảo thủ . Trang 8
Thời hạn thu hồi vốn ( Time Horizon) Thời hạn thu hồi vốn của một nhà đầu tư là quãng thời gian đầu tư mà nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận để đạt được mục tiêu đầu tư. Mỗi tài sản đầu tư có tính thanh khoản và thời hạn thu hồi khác nhau, mỗi nhà đầu tư cũng có yêu cầu về thời hạn đầu tư khác nhau. Đối với nhà đầu tư cá nhân thời hạn đầu từ tùy thuộc vào lứa tuổi, sở thích, những dự định kế hoạch trong cuộc sống Việc xác định thời hạn yêu cầu của nhà đầu tư để lựa chọn những tài sản đầu tư có tính thanh khoản và thời hạn thu hồi phù hợp đóng vai trò quan trọng bởi vì: Thứ nhất, đáp ứng nhu cầu tiền mặt của nhà đầu tư cá nhân và khả năng thanh khoản của các tổ chức tài chính là một trong những nhiệm vụ hàng đầu của hoạt động đầu tư ; Thứ hai, vấn đề thanh khoản và thời thời hạn thu hồi vốn còn có liên quan mật thiết tới vấn đề rủi ro và lợi nhuận của danh mục đầu tư. Có sự đánh đổi giữa khả năng thanh khoản và khả năng sinh lợi. 1.1.4.2 Chính sách phân bổ tài sản ( Asset Allocation ): Chính sách phân bổ tài sản là quyết định tỉ lệ phân bổ tài sản của nhà đầu tư tổ chức hay cá nhân vào các loại tài sản đầu tư để đạt được mục tiêu đầu tư đã đặt ra. Ví dụ chính sách phân bổ tài sản của qũy đầu tư tăng trưởng Manulife (MAFPF1) do công ty quản lý qũy Manulife quản lý • Đầu tư từ 65% đến 95% vốn điều lệ của quỹ vào cổ phiếu niêm yết • Đầu tư từ 0 đến 25% vốn điều lệ của qũy vào cổ phiếu trên thị trường OTC. • Đầu tư từ 0 đến 10% vào các công cụ nợ • Không đầu tư trực tiếp vào bất động sản. ( Nguồn : Điều lệ qũy đầu tư tăng trưởng Manulife tháng 4 năm 2008) Loại tài sản là tập hợp của các tài sản đầu tư có các đặc tính và mối quan hệ lợi nhuận – rủi ro tương tự nhau. Loại tài sản như trái phiếu, cổ phiếu có thể được tiếp tục chia thành các nhóm nhỏ hơn như trái phiếu có thể bao gồm: trái phiếu chính phủ, trái phiếu doanh nghiệp. Trái phiếu doanh nghiệp có thể được chia thành nhiều nhóm nhỏ khác nhau tùy theo mức độ xếp hạng tín nhiệm. Cổ phiếu có thể được chia thành : Cổ phiếu niêm yết, cổ phiếu trên thị trường OTC hay nhóm các cổ phiếu có giá trị vốn hóa lớn, nhóm các cổ phiếu có giá trị vốn hóa nhỏ Quyết định phân bổ tài sản không phải là quyết định đơn lẻ nó là một bộ phận quan trọng trong quy trình đầu tư. Quyết định phân bổ tài sản phụ thuộc rất nhiều vào mục tiêu đầu tư được xác định ở bước trước đó và nó ảnh hưởng rất nhiều đến việc thực hiện các công đoạn phía sau. Quyết định phân bổ tài sản là đặc biệt quan trọng, vì nó chi phối việc thực hiện của hầu hết toàn bộ danh mục đầu tư . Thậm chí có nhiều quan điểm cho rằng việc phân bổ tài sản quyết định đến hơn 50 % sự thành công hay thất bại của DMĐT. Trang 9
1.1.4.3. Lựa chọn chiến lược quản lý đầu tư danh mục đầu tư ( Portfolio Management Strategy – Investment Strategy ) : Lựa chọn chiến lược đầu tư là một khâu quan trọng, nó là cầu nối truyền dẫn mục tiêu đầu tư và chính sách phân bổ tài sản đến công đoạn thực hiện cụ thể là lựa chọn chứng khoán. Nó là kim chỉ nam hướng dẫn quan trọng khi tiến hành xây dựng danh mục đầu tư và toàn bộ quá trình điều chỉnh danh mục đầu tư sau đó. Hai chiến lược được nhắc tới phổ biến nhất là chiến lược quản lý DMĐT chủ động và chiến lược quản lý DMĐT bị động hay sự phối hợp giữa hai chiến lược này . Chiến lược quản lý danh mục đầu tư thụ động ( passive strategy ) : Chiến lược này được hiểu một cách đơn giản nhất là chiến lược mua và nắm giữ, nhà đầu tư sẽ mua và nắm giữ chứng khoán trong một thời gian dài, trong suốt thời gian đó họ hầu như không điều chỉnh hoặc chỉ điều chỉnh một cách tối thiểu danh mục đầu tư. Chiến lược thụ động được cổ vũ bởi lý thuyết thị trường hiệu quả ( Efficient Market Hypothesis ), họ cho rằng thị trường là hiệu quả, giá cả thị trường của các cổ phiếu luôn hợp lý, nó phản ánh một cách nhanh chóng tất cả thông tin liên quan đến cổ phiếu đó, thị trường là một cơ chế định giá hiệu quả và do đó không tồn tại các chứng khoán bị định giá sai. Do vậy, không cần phải bỏ công tìm kiếm các chứng khoán bị định giá sai và mua bán chứng khoán một cách chủ động. Chiến lược đầu tư thụ động tiêu biểu nhất chính là chiến lược khớp chỉ số (Match - Index - Strategy). Chiến lược quản lý DMĐT chủ động ( Active Strategy ): Ngược lại với chiến lược thụ động, chiến lược chủ động luôn chú trọng sử dụng các chỉ số kinh tế, tài chính, cùng các công cụ khác nhau để đưa ra các dự báo về thị trường và định giá chứng khoán từ đó mua bán chứng khoán một cách chủ động để tìm kiếm lợi nhuận cao hơn so với việc chỉ mua và nắm giữ chứng khoán. Trên đây là cách hiểu cơ bản về hai chiến lược quản lý danh mục đầu tư chủ động và thụ động. Tuy nhiên để hiểu một cách có hệ thống về các chiến lược quản lý đầu tư khác nhau cũng như hai chiến lược chủ động và thụ động, ta cần xem xét các nhân tố tác động đến thu nhập và rủi ro của cổ phiếu. Thu nhập hay rủi ro của một chứng khoán có thể chịu tác động của 3 nhóm nhân tố : 1. Tác động của toàn bộ thị trường, 2. Yếu tố nhóm cổ phiếu/ yếu tố ngành, 3. Yếu tố đặc thù của cổ phiếu .Nhà đầu tư có thể theo đuổi các chiến lược khác nhau đối với ba nhân tố này. Đối với hai chiến lược chủ động và thụ động, nhà đầu tư có thể theo đuổi chiến lược chủ động hoặc thụ động đối với từng yếu tố một hay kết hợp tất cả những yếu tố này. Nhà đầu tư có thể sử dụng các chiến lược đầu tư theo nhóm cổ phiếu phổ biến bao gồm : Chiến lược theo quy mô ( Chiến lược tập trung vào nhóm cổ phiếu có quy mô lớn – Trang 10
Large Cap, tập trung vào các cổ phiếu có quy mô nhỏ - Small Cap), chiến lược đầu tư theo mức độ tăng trưởng ( Chiến lược tăng trưởng – Growth, chiến lược giá trị - Value) 1.1.4.4.Lựa chọn chứng khoán ( Security Selection ) : Đây là công đoạn trong đó nhà quản trị đầu tư phải sử dụng nhiều kỹ thuật, phương pháp và chiến lược khác nhau để lựa chọn các chứng khoán cụ thể vào DMĐT. Đây là một công việc mang tính chất liên tục, nhà đầu tư không chỉ thực hiện lựa chọn chứng khoán một lần duy nhất trong toàn bộ quá trình đầu tư mà còn phải thường xuyên điều chỉnh DMĐT khi thị trường có những biến động hay đưa ra quyết định mua bán kịp thời khi phát hiện có những chứng khoán bị định giá sai. Các phương pháp lựa chọn cổ phiếu • Phân tích cơ bản ( Fundamental Analysis) Là phương pháp phân tích trong đó nhà phân tích sẽ sử dụng quy trình phân tích từ trên xuống (top – down) hoặc quy trình phân tích từ dưới lên (bottom – up) để phân tích và đánh giá các yếu tố nền kinh tế, ngành và điều kiện cụ thể của công ty để từ đó xác định giá trị nội tại của cổ phiếu. Các nhà phân tích tin rằng trong ngắn hạn giá thị trường có thể biến động cao hơn hoặc thấp hơn giá trị nội tại, nhưng trong dài hạn thị trường sẽ điều chỉnh, giá thị trường của cổ phiếu sẽ có khuynh hướng tiệm cận với phản ánh gần đúng giá trị lý thuyết của nó. Nhà đầu tư sẽ so sánh giá trị nội tại với giá thị trường của cổ phiếu để đưa ra quyết định mua bán hay nắm giữ cổ phiếu. • Phân tích kỹ thuật ( Technical Analysis) Phân tích kỹ thuật là khoa học ghi chép biểu đồ dưới dạng đồ thị các giao dịch cổ phiếu hoặc các nhóm cổ phiếu trong quá khứ và từ đó vẽ ra được bức tranh về xu thế trong tương lai. PTKT tập trung xem xét giá và khối lượng giao dịch qúa khứ để dự báo xu hướng giá trong tương lai. PTKT sử dụng các công cụ như đồ thị, các chỉ số thống kê để nắm bắt các xu hướng giá của cổ phiếu để đưa ra quyết định giao dịch. Phương pháp PTKT dựa trên giả định cơ bản là hầu hết các thông tin được phản ánh qua giá, không tồn tại các chứng khoán bị định giá sai. Trong phân tích đầu tư, nhà đầu tư có thể theo trường phái phân tích cơ bản, có thể theo trường phái phân tích kỹ thuật hoặc kết hợp cả hai phương pháp này. Phân tích cơ bản trả lời câu hỏi mua cổ phiếu nào ? PTKT trả lời câu hỏi mua vào lúc nào ? Các phương pháp lựa chọn trái phiếu : Về nguyên tắc cũng như các loại tài sản tài chính khác, việc phân tích đầu tư trái phiếu cũng có thể dựa vào phương pháp phân tích cơ bản và phân tích kỹ thuật. Tuy nhiên việc phân tích đầu tư trái phiếu có những đặc điểm riêng. Trái phiếu có các rủi ro đặc thù như rủi ro tín dụng, rủi ro lãi suất, rủi ro tái đầu tư, rủi ro đường cong lãi suất Nhà đầu tư phải phân tích và đánh giá được các rủi ro này nhằm tìm ra cơ hội đầu tư vào các trái Trang 11
phiếu có cùng mức độ rủi ro nhưng có lợi suất cao hơn. Để dự đoán xu hướng biến động giá của trái phiếu nhằm đưa ra các chiến lược kinh doanh phù hợp, nhà đầu tư trái phiếu phải phân tích các yếu tố như phân tích dự báo xu hướng biến động của lãi suất, phân tích tín dụng nhằm đánh giá và dự báo sự thay đổi trong xếp hạng tín nhiệm của công ty, dự báo sự thay đổi của đường cong lãi suất Lựa chọn các tài sản khác: Ngoài trái phiếu và cổ phiếu là những tài sản đầu tư quan trọng, trong DMĐT của các nhà đầu tư tổ chức và cá nhân còn có các loại tài sản khác như các công cụ trên thị trường tiền tệ, vốn đầu tư mạo hiểm, vốn chủ sở hữu riêng lẻ, bất động sản, các chứng khoán phái sinh Mỗi loại hình thức đầu tư này đều có những phương pháp phân tích đầu tư đặc thù, thông thường các tổ chức đầu tư chuyên nghiệp đều có các chuyên gia phân tích được chuyên môn hóa cho mỗi loại hàng hóa hay mỗi hình thức đầu tư. 1.1.4.5.Đánh giá hiệu quả hoạt động của danh mục đầu tư ( Portfolio Performance Measurement) Theo nguyên tắc, hiệu quả của hoạt động quản lý DMĐT được đánh giá dựa trên sự tương quan giữa lợi nhuận và rủi ro của danh mục đầu tư. Danh mục đầu tư có tỷ suất sinh lợi càng cao chứng tỏ hiệu quả hoạt động càng tốt. Tuy nhiên, nếu rủi ro của danh mục đầu tư càng lớn chứng tỏ danh mục hoạt động càng kém hiệu quả. Kết quả hoạt động của DMĐT cũng cần phải được so sánh với mặt bằng lãi suất và tỷ suất sinh lời bình quân của thị trường. Tỷ suất sinh lời thực tế không phải là yếu tố duy nhất để đánh giá về hiệu quả của hoạt động quản lý DMĐT. Các yếu tố dùng để đánh giá hiệu quả thường bao gồm tỷ suất sinh lợi thực tế của DMĐT, các hệ số đo lường rủi ro của danh mục đầu tư, tỷ suất sinh lời bình quân của thị trường, lãi suất phi rủi ro Các phương pháp thường được sử dụng để đánh giá hiệu quả hoạt động của danh mục đầu tư bao gồm : phương pháp Sharpe, phương pháp Treynor và phương pháp Jensen. Các phương pháp này có hướng tiếp cận và công thức khác nhau nhưng đều dựa trên nguyên tắc đã nêu trên. 1.2. LÝ THUYẾT MARKOWIT Mô hình Markowitz được xem là nền tảng của Lý thuyết danh mục đầu tư còn được gọi là Lý Thuyết Đầu Tư Hiện Đại (Modern Portfolio Theory). Harry Markowitz giới thiệu mô hình này lần đầu tiên trong bài tham luận “Lựa chọn danh mục đầu tư” ( Portfolio selection) trên tạp chí Journal of Finance vào năm 1952. Đến năm 1959 ông xuất bản cuốn sách cùng tên chính thức công bố một cách hệ thống lý thuyết của mình . Khác với các phương pháp đầu tư truyền thống chủ yếu tập trung vào việc dự đoán xu hướng biến Trang 12
động về giá một chứng khoán dựa vào việc sử dụng các phương pháp phân tích cơ bản và phân tích kĩ thuật. Markowitz đã phát triển một phương pháp tập trung vào việc xây dựng một danh mục đầu tư gồm nhiều loại tại sản dựa trên việc kết hợp yếu tố rủi ro và lợi nhuận. Lý thuyết danh mục đầu tư tìm hiểu phương pháp để một nhà đầu tư ngại rủi ro xây dựng danh mục đầu tư nhằm tối đa hóa lợi nhuận kì vọng và tối thiểu hóa rủi ro. Và chứng minh được rằng một danh mục đầu tư được đa dạng hóa tối ưu có thể giảm thiểu được rất nhiều rủi ro mà không phải hy sinh hoặc hy sinh rất ít lợi nhuận. Với những đóng góp của mình những người khởi xướng và phát triển lý thuyết đầu tư hiện đại gồm : Harry Markowitz, William Sharpe, Merton Miller đã được trao giải Nobel kinh tế năm 1990. 1.2.1. Phương pháp đo lường lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro của DMĐT 1.2.1.1.Lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro của chứng khoán riêng lẻ: Lợi nhuận và rủi ro là hai phạm trù căn bản nền tảng trong đầu tư chứng khoán. Mô hình Markowitz đã phát triển phương pháp lựa chọn danh mục đầu tư dựa trên hai yếu tố lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro. Tuy nhiên, việc tính toán và định lượng hai yếu tố này lại không phải là vấn đề đơn giản. Markowitz là một trong những người đầu tiên khởi xướng việc ứng dụng các phương pháp toán học – xác suất – thống kê vào việc tính toán lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro, trước hết là lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro của một chứng khoán riêng lẻ. ( Phương pháp và công thức tính Lợi nhuận kỳ vọng - Expected Return và Rủi ro của chứng khoán riêng lẻ - Risk được trình bày trong Phụ lục 1 – Mục 1) 1.2.1.2. Đo lường mối quan hệ giữa các chứng khoán. Trong lĩnh vực đầu tư cũng như nhiều lĩnh vực khác, người ta thường có nhu cầu khảo sát mối quan hệ của hai biến ngẫu nhiên. Để lượng hóa mối quan hệ này người ta dùng hai đại lượng hệ số hiệp phương sai (Covariance) và hệ số tương quan (Correlation). Hệ số hiệp phương sai ( Covariance Cofficient ) Hiệp phương sai (Covariance) là một đại lượng thống kê dùng để đo lường mức độ phụ thuộc tương quan của hai biến ngẫu nhiên. Trong ngành tài chính khái niệm hiệp phương sai được dùng để đo lường mức độ cùng biến động (co-vary) của tỉ suất lợi nhuận hay giá cả của hai loại tài sản đầu tư. Ý nghĩa của hệ số hiệp phương sai được diễn giải như sau : Hiệp phương sai dương ( Positive Covariance ) :Nếu trung bình hay kỳ vọng của biến thứ nhất tăng lên thì trung bình hay kì vọng của biến thứ hai cũng có xu hướng tăng lên. Hiệp phương sai âm ( Negative Covariance ) : Nếu trung bình hay kỳ vọng của biến thứ nhất tăng lên thì trung bình hay kì vọng của biến thứ hai lại có xu hướng giảm xuống. Hiệp phương sai zero ( Zero Covariance ) : Đây là trường hợp của hai biến ngẫu nhiên độc lập. Trang 13
Hệ số tương quan (Correlation Coefficient) : Do độ lớn của hệ số hiệp phương sai phụ thuộc vào đơn vị đo lường của các biến ngẫu nhiên, do vậy rất khó để sử dụng hệ số này trong việc so sánh mức độ tương quan của các biến số khi chúng áp dụng các đơn vị đo lường khác nhau. Để lượng hóa và giúp cho người phân tích dễ hình dung hơn về mức độ mạnh yếu trong mối quan hệ của hai đại lượng ngẫu nhiên người ta đưa ra công thức tính hệ số tương quan để giới hạn hệ số hiệp phương sai trong khoảng từ –1 (mối tương quan âm tuyệt đối) đến +1 ( mối tương quan dương tuyệt đối ). Theo toán học chúng ta có hệ số tương quan giữa 2 biến số bằng Covariance chia cho tích số của các độ lệch chuẩn. Bên cạnh phương pháp tính hệ số hiệp phương sai, hệ số tương quan từ các kịch bản và tính huống ước tính trong tương lai trên thực tế người ta thường tính các hệ số này từ các số liệu trong qúa khứ. ( Các công thức tính hệ số hiệp phương sai, hệ số tương quan được trình bày tại Phụ lục 1 – Mục 2). 1.2.1.3. Tỷ suất lợi nhuận kì vọng của DMĐT : Tỷ suất lợi nhuận của một danh mục đầu tư là bình quân gia quyền theo trọng số (với trọng số w là tỉ lệ cuả mỗi tài sản trong danh mục) của tỷ suất thu nhập của mỗi tài sản trong danh mục đầu tư đó. Điều này đồng nghĩa với tỉ lệ lợi nhuận mong đợi của một danh mục đầu tư cũng bằng bình quân gia quyền có trọng số của tỷ lệ lợi nhuận mong đợi của từng tài sản trong danh mục đầu tư đó. i=n E(rp) = ∑Wi E(ri) i Với : - E (ri) là tỉ lệ lợi nhuận mong đợi của chứng khoán i - Wi là tỉ trọng của chứng khoán i trong danh mục đầu tư 1.2.1.4. Phương pháp tính phương sai của danh mục đầu tư : Phương sai của DMĐT gồm 2 chứng khoán : Ta có công thức tính phương sai của danh mục đầu tư gồm có 2 CK như sau : 2 2 2 2 2 δp = w 1 . δ 1 + w 2 . δ 2 + 2 w1 w2 CoV (r1, r2) Với : δp2 : Phương sai của danh mục đầu tư 2 2 δ 1, δ 2 : phương sai của CK1, CK2. w1, w2 : Tỉ trọng của CK1, CK2. Cov (r1, r2) hệ số hiệp phương sai của 2 chứng khoán . Trang 14
Phương sai của DMĐT gồm n chứng khoán . • Công thức: Danh mục đầu tư có 2 loại chứng khoán là một trường hợp đơn giản và cơ bản nhất. Trên thực tế có thể sẽ có những danh mục đầu tư mà ta lựa chọn với nhiều chứng khoán khác nhau. Công thức tính phương sai của DMĐT gồm n chứng khoán được trình bày như sau: n n n δ 2 = w 2δ 2 + w w Cov (r , r ) p ∑ i i ∑∑ i k i k Với : i≠ k i=1 i=11k = Với : Wi : là tỉ trọng của chứng khoán i Wk : là tỉ trọng của chứng khoán k Cov ( ri , rk ) là hiệp phương sai của chứng khoán i và chứng khoán k • Phương pháp ma trận Trong trường hợp có nhiều chứng khoán trong một danh mục đầu tư, việc tính toán phương sai của danh mục đầu tư tương đối phức tạp, đòi hỏi phải có rất nhiều cặp hệ số hiệp phương sai giữa các chứng khoán và dễ dẫn đến nhầm lẫn. Để khắc phục vấn đề này, thông thường người ta sẽ sử dụng phương pháp ma trận để tính toán phương sai của DMĐT. ( Ứng dụng phương pháp ma trận trong tính phương sai của DMĐT được trình bày tại Phụ lục 1 – Mục 3). 1.2.2.1. Các giả thiết của mô hình Markowitz Mô hình Markowitz dựa trên những giả định cơ sở như sau: • Các nhà đầu tư đều là những nhà đầu tư ngại rủi ro. Với một mức rủi ro cho trước nhà đầu tư sẽ ưa thích phương án đầu tư nào có lợi nhuận kỳ vọng cao hơn. Tương tự, với một mức lợi nhuận kỳ vọng cho trước nhà đầu tư sẽ ưa thích những phương án đầu tư có rủi ro thấp hơn. • Các nhà đầu tư không đơn thuần theo đuổi mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận kỳ vọng mà là mục tiêu tối đa hóa mức hữu dụng của khoản đầu tư . • Việc lựa chọn và quyết định các phương án đầu tư của nhà đầu tư chỉ dựa trên hai yếu tố là thu nhập kỳ vọng và mức rủi ro của thu nhập. Mức độ hữu dụng của nhà đầu tư chỉ phụ thuộc vào 2 yếu tố này. • Các quyết định đầu tư được đưa ra và kết thúc trong một khoảng thời gian nhất định. Tất cả các nhà đầu tư đều có cùng thời hạn đầu tư như nhau. Trang 15
1.2.2.2.Mức ngại rủi ro ( Risk - Aversion): Ngại rủi ro ( Risk – Averse ) là ý tưởng được khởi xướng bởi nhà toán học người Áo Von Neumann dùng để chỉ khuynh hướng chọn những phương án đầu tư có rủi ro thấp hơn khi phải lựa chọn giữa những phương án đầu tư mang lại cùng mức thu nhập. Mức ngại rủi ro ( Risk – Aversion ) cùng với khái niệm ngược lại của nó là mức chấp nhận rủi ro ( Risk – Tolerance ) là những khái niệm dùng để chỉ mức độ e ngại hay sẵn sàng chấp nhận rủi ro của nhà đầu tư trong qúa trình đầu tư tìm kiếm lợi nhuận. Để phục vụ cho công tác tính toán định lượng nó thường được lượng hóa thành hệ số ngại ngủi ro (Risk – Aversion Index). Về lý thuyết có thể có các dạng nhà đầu tư sau : Nhà đầu tư ngại rủi ro (Risk – Averse Investor), nhà đầu tư miễn dịch với rủi ro (Risk – Neutral Investor), nhà đầu tư yêu thích rủi ro ( Risk Loving Investor ). Theo giả định của mô hình Markowitz cũng như trên thực tế phần lớn các nhà đầu tư là nhà đầu tư ngại rủi ro, khi lựa chọn giữa hai phương án đầu tư có cùng lợi nhuận kỳ vọng nhà đầu tư sẽ luôn luôn chọn phương án đầu tư có ít rủi ro hơn. 1.2.2.3. Mức hữu dụng và hàm hiệu dụng : Mức hữu dụng (Utility) của danh mục đầu tư là mức độ thỏa mãn và hài lòng mà DMĐT đó mang lại cho nhà đầu tư. Mức hữu dụng của một DMĐT được đánh giá theo tương quan giữa tỉ suất lợi nhuận kỳ vọng và độ rủi ro của danh mục. Mức hữu dụng được xác định bởi hàm hiệu dụng được trình bày như sau : 1 2 U = E(R) − A 2 δ Trong đó : - U là mức hữu dụng của nhà đầu tư. - E( R ) là tỉ suất lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư . - A là mức ngại rủi ro của nhà đầu tư. - δ2 là phương sai hay mức rủi ro của DMĐT Theo giả thuyết của mô hình Markowitz các nhà đầu tư theo đuổi mục tiêu tối đa hóa mức hữu dụng của khoản đầu tư. Khi lựa chọn giữa hai DMĐT nhà đầu tư sẽ không lựa chọn DMĐT mang lại tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng cao hơn mà chọn DMĐT có mức hữu dụng cao hơn. Do mỗi nhà đầu tư có mức ngại rủi ro khác nhau nên mỗi nhà đầu tư có mức độ hữu dụng khác nhau với cùng một danh mục đầu tư. 1.2.2.4. Danh mục đầu tư hiệu quả và đường cong hiệu quả: • Một danh mục đầu tư được gọi là hiệu qủa, nếu không tồn tại một DMĐT nào khác có cùng độ lệch chuẩn nhưng lại có tỷ suất thu nhập cao hơn và không tồn tại DMĐT khác có cùng tỷ suất thu nhập nhưng có độ lệch chuẩn thấp hơn. Tập hợp những DMĐT này được gọi là tập hợp DMĐT hiệu qủa. Trang 16
• Đường cong nối tất cả những danh mục đầu tư hiệu qủa trong hệ trục tọa độ với trục tung thể hiện tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng, trục hoành thể hiện độ lệch chuẩn được gọi là đường cong hiệu qủa (Efficient Frontier). Như vậy, những DMĐT nằm trên đường cong hiệu qủa là những DMĐT được đa dạng hóa một cách tối ưu tại đây không thể giảm tỉ lệ rủi ro xuống mà không phải hy sinh tỉ lệ lợi nhuận hay không thể có được một tỉ suất lợi nhuận cao hơn mà không chấp nhận mức độ rủi ro lớn hơn. • Đường cong hiệu qủa của DMĐT là tập hợp tất cả các DMĐT cho phép mang lại tỉ suất lợi nhuận cao hơn với cùng mức độ rủi ro; có rủi ro ít hơn ở cùng mức độ lợi nhuận. Đường hiệu qủa có dạng cong lồi về phía tây bắc của đồ thị bởi vì với tất các các DMĐT nằm trên đường cong này chúng đều có mức lợi nhuận kỳ vọng cao nhất với cùng mức rủi ro, và có mức rủi ro thấp nhất với cùng mức lợi nhuận kỳ vọng. Đồ thị 1.1: Đường cong hiệu quả Sẽ không tồn tại DMĐT nào nằm phía trên đường cong hiệu qủa vì khi DMĐT đã đạt hiệu qủa ta không thể tăng tỷ suất thu nhập mà không chấp nhận độ lệch chuẩn tăng theo và không thể giảm độ lệch chuẩn mà không phải hy sinh tỷ suất thu nhập. Những danh mục nằm phía dưới đường hiệu qủa bị chi phối bởi những danh mục nằm trên đường hiệu qủa, với cùng tỷ suất thu nhập chúng có độ lệch chuẩn cao hơn hơn những DMĐT nằm trên đường hiệu qủa, với cùng độ lệch chuẩn chúng có tỷ suất thu nhập thấp hơn hoặc chúng vừa có tỷ suất thu nhập thấp hơn lại vừa có độ lệch chuẩn cao hơn. Đây là những DMĐT không hiệu quả. Thông thường, nhà đầu tư chỉ lựa chọn các DMĐT nằm trên đường cong hiệu quả. 1.2.2.5. Truy tìm danh mục đầu tư hiệu quả Cho DMĐT gồm n chứng khoán. Mỗi chứng khoán có một tỉ lệ lợi nhuận kỳ vọng và độ lệch chuẩn xác định, mỗi cặp chứng khoán có hệ số covariance xác định. Tìm tỉ trọng Trang 17
phân bổ của từng chứng khoán w1, w2 , w3 wn trong DMĐT sao cho DMĐT mà chúng tạo thành : • Có độ lệch chuẩn nhỏ nhất với mức LNKV là r* cho trước. • Hoặc có LNKV lớn nhất với độ lệch chuẩn là δ* cho trước. Mỗi cặp chứng khoán có hệ số tương quan xác định, tạo thành ma trận hệ số tương quan. Lợi nhuận kỳ vọng và phương sai của DMĐT được xác định như sau: Chứng khoán CK1 CK2 CKn LN kỳ vọng R1 R2 Rn Phương sai δ1 δ2 . δn Tỷ trọng W1 W2 Wn n n n δ 2 = w2.δ 2 + ww Cov(r ,r ) p ∑ i i ∑ i k i R Erp = ∑ wi × Eri i=1 i=1 i = 1 k=1 Tìm các tỉ lệ phân bổ chứng khoán w1, w2 , w3 wn sao cho với mức LNKV Erp = r* cho trước DMĐT có độ lệch chuẩn δp nhỏ nhất. Hoặc với độ lệch chuẩn : δp = δ* cho trước danh mục đầu tư có lợi nhuận kỳ vọng Erp lớn nhất. Ta có 2 mô hình toán như sau: Mô hình 1 : Mô hình tối thiểu hoá rủi ro dựa trên mức thu nhập cho trước : Hàm mục tiêu phương sai : n n 2 2 2 δ p = ∑ w i . δ i + ∑ w i w k Cov ( r i , r R ) → min ( với i ≠ k) i=1 i=1 k=1 Các ràng buộc : n ∑ wi × ri ≥ r * với r* là mức thu nhập cho trước i=1 n ∑ wi = 1 i=1 wi ≥ 0 Các ràng buộc khác theo quy định của pháp luật và tổ chức Mô hình 2 : Mô hình tối đa hóa thu nhập dựa trên mức rủi ro cho trước : Hàm mục tiêu lợi nhuận : n Erp = ∑ wi × ri → max i=1 Trang 18
Các ràng buộc : n n δ 2 = w 2 .δ 2 + w w Cov (r , r ) 2 p ∑ i i ∑ i k i R ≤ δ* i=1 i=1 k =1 (Với i ≠ k và δ * là mức rủi ro cho trước ) n ∑ wi = 1 i=1 wi ≥ 0 Các ràngbuộc khác theo quy định của pháp luật và tổ chức Đây chính là bài toán phương án tối ưu của hàm bậc hai ( Quadratic Optimization Program). Giải bài toán này ta sẽ tìm được DMĐT theo yêu cầu. 1.2.2.6. Truy tìm danh mục đầu tư tối ưu: Nguyên tắc xác định DMĐT tối ưu : Theo nguyên tắc, việc xác định DMĐT tối ưu được thực hiện như sau : • Xác định đường cong hiệu quả. DMĐT tối ưu là một trong những DMĐT nằm trên đường cong hiệu quả. • Trong những DMĐT hiệu quả lựa chọn 1 DMĐT đáp ứng được yêu cầu của nhà đầu tư, phù hợp với mức ngại rủi ro của nhà đầu tư. Tức là mang lại cho nhà đầu tư mức hữu dụng cao nhất. Xác định DMĐT tối ưu bằng thuật toán: Tương tự như bài toán truy tìm DMĐT hiệu qủa nhưng hàm mục tiêu không còn là hàm lợi nhuận lớn nhất hay phương sai nhỏ nhất. Hàm mục tiêu là hàm hiệu dụng của nhà đầu tư. Tức là đi tìm các tỉ lệ phân bổ chứng khoán sao cho mức độ hữu dụng của DMĐT là tối đa. Mô hình toán được lập như sau : Hàm mục tiêu mức hữu dụng của nhà đầu tư : n n n 2 ∑ wi × ri - (A/2)×{ ∑ wi .δ i + ∑ 2wi wk Cov(ri , rR ) } → max i=1 i=1 i=1 k =1 với A là mức ngại rủi ro của nhà đầu tư Các ràng buộc : n ∑ wi = 1 i=1 wi ≥ 0 Các ràng buộc khác theo quy định của pháp luật và tổ chức Trang 19
1.3. PHÂN TÍCH HIỆU QUẢ ĐA DẠNG HÓA DMĐT VÀ SƠ LƯỢC VỀ CÁC LÝ THUYẾT ĐẦU TƯ SAU MARKOWITZ. 1.3.1. Phân tích hiệu quả đa dạng hóa DMĐT 1.3.1.1. Vai trò của đa dạng hóa danh mục tư và yếu tố ảnh hưởng đến hiệu quả đa dạng hóa danh mục đầu tư : Đa dạng hóa danh mục đầu tư (Portfolio Diversification) là một quá trình kết hợp các loại tài sản đầu tư, các chứng khoán vào một danh mục đầu tư với mục đích làm giảm tổng tỉ lệ rủi ro mà không phải hy sinh hoặc hy sinh ở mức độ tối thiểu, lợi nhuận của danh mục đầu tư. Đối với hầu hết các nhà đầu tư, “logic” đa dạng hóa được nhận thức một cách đơn giản là “Không bỏ hết trứng vào một rổ ” . Đa dạng hóa giúp ta dàn trải rủi ro giữa các quốc gia khác nhau, các đơn vị tiền tệ khác nhau, các thị trường khác nhau, các loại tài sản đầu tư khác nhau, các ngành công nghệ khác nhau, các chứng khoán khác nhau. Có nhiều cuộc nghiên cứu về hiệu qủa của đa dạng hóa đối với sự giảm thiểu rủi ro của DMĐT. Trong đó có nghiên cứu của Fisher và Lorie. ( Nghiên cứu của Fisher và Lorie được trình bày tại Phụ lục số 2). Nghiên cứu cho thấy ảnh hưởng giống nhau của đa dạng hóa danh mục đầu tư là danh mục đầu tư có số lượng chứng khoán càng lớn thì độ lệch chuẩn càng có xu hướng giảm. Phần lớn rủi ro tổng thể của các chứng khoán thành phần đã bị loại bỏ do việc đa dạng hóa. Sự khác nhau về độ lệch chuẩn của từng cổ phiếu với độ lệch chuẩn của cả DMĐT là do hiệu quả của việc đa dạng hóa DMĐT. Đa dạng hóa danh mục đầu tư bao giờ cũng là nguyên tắc đầu tư quan trọng đặc biệt đối với các nhà đầu tư tổ chức như : Các công ty bảo hiểm, qũy đầu tư, qũy hưu bổng, công ty chứng khoán .Trong nhiều trường hợp, nguyên tắc này được pháp luật quy định, bắt buộc các tổ chức này phải tuân thủ nhằm đảm bảo an toàn và giảm thiểu rủi ro cho bản thân các tổ chức tài chính cũng như cho toàn hệ thống. Nhìn vào công thức tính phương sai của DMĐT ta thấy yếu tố ảnh hưởng rất lớn đến hiệu quả giảm thiểu rủi ro thông qua đa dạng hóa DMĐT chính là mối quan hệ giữa các chứng khoán. Lựa chọn các cặp chứng khoán có các cặp hệ số tương quan càng nhỏ vào trong danh mục càng giúp tăng hiệu quả của việc đa dạng hóa và giảm thiểu rủi ro cho danh mục đầu tư. Ngược lại nếu lựa chọn các cặp chứng khoán có hệ số tương quan càng lớn vào DMĐT, hiệu quả của việc đa dạng hóa càng giảm. 1.3.1.3. Phân tích rủi ro tổng thể và mức đa dạng hóa hợp lý Đa dạng hóa là một biện pháp giảm thiểu rủi ro rất hiệu quả, tuy nhiên rủi ro đầu tư cổ phiếu thường không thể loại bỏ hoàn toàn bằng biện pháp đa dạng hóa. Bằng chứng ở đây là cho dù ta có đa dạng hóa một cách hoàn toàn bằng cách đầu tư vào Index Fund rủi ro vẫn không thể bị loại bỏ hoàn toàn, độ lệch chuẩn của Index Fund vẫn ở mức gần 22% - cao hơn rất nhiều so với độ lệch chuẩn của tín phiếu kho bạc Mỹ. Một DMĐT dù có được Trang 20
đa dạng hóa hiệu quả nhất vẫn tồn tại những rủi ro không thể bị triệt tiêu do đa dạng hóa. Lợi nhuận và rủi ro của mỗi loại chứng khoán đều bị ảnh hưởng bởi hai nhóm yếu tố : Nhóm yếu tố cụ thể liên quan đến từng chứng khoán riêng lẻ và nhóm yếu tố chung liên quan đến toàn bộ nền kinh tế vĩ mô và toàn bộ thị trường. Ta có: Rủi ro tổng thể = Rủi ro hệ thống + Rủi ro phi hệ thống Độ lệch chuẩn Rủi ro phi hệ thống Rủi ro Rủi ro tổng thể hệ thống Số CK trong 1 2 10 20 DMĐT Đồ thị 1.2 : Phân tích rủi ro tổng thể Trong hai loại rủi ro trên, chỉ có rủi ro phi hệ thống là có thể được loại bỏ thông qua việc đa đang hóa, rủi ro hệ thống không được loại bỏ thông qua việc đa dạng hóa. Ta thấy khi số chứng khoán ở DMĐT chứng khoán được tăng lên, rủi ro tổng thể của DMĐT giảm. Trong đó rủi ro phi hệ thống giảm nhưng rủi ro hệ thống không thay đổi, vì vậy trong rủi ro tổng thể tỷ trọng của rủi ro phi hệ thống giảm xuống đồng thời tỷ trọng rủi ro hệ thống tăng lên. DMĐT càng được đa dạng hoá thì có mức tương quan với danh mục thị trường càng cao và có rủi ro không hệ thống càng nhỏ. Số lượng chứng khoán trong DMĐT càng lớn rủi ro phi hệ thống càng giảm, rủi ro tổng thể càng gần với rủi ro hệ thống. Khi số lượng chứng khoán trong danh mục là rất lớn, rủi ro phi hệ thống có khuynh hướng bị triệt tiêu hoàn toàn, rủi ro tổng thể tiệm cận với rủi ro hệ thống. Ta hãy xem xét đưa bao nhiêu chứng khoán vào danh mục đầu tư sẽ đạt hiệu quả đa dạng hóa cao nhất. Ta thấy khi số chứng khoán ở DMĐT được tăng lên, rủi ro tổng thể của DMĐT giảm nhưng càng ngày càng giảm với 1 tỉ lệ nhỏ hơn. Khi DMĐT có 8 loại CK trở lên thì sự giảm tỉ lệ rủi ro là rất nhỏ và khi tiến đến gần 16 thì mức độ giảm càng nhỏ và có xu hướng tiệm cận với rủi ro hệ thống rủi ro không thể đa dạng hóa. Ta thấy hiệu quả đa dạng hóa ngày càng giảm khi ta tăng dần số lượng chứng khoán trong danh mục đầu tư lên. Ở 10 loại chứng khoán đầu trên hiệu quả đa dạng hóa thường là cao nhất nhưng càng về sau càng giảm dần nếu ta tăng số loại chứng khoán trong danh mục lên qúa nhiều. Hiệu quả giảm thiểu rủi ro nhờ việc đa dạng hóa không tăng, trong khi các chi Trang 21
phí nghiên cứu, thẩm định giao dịch tăng đồng thời việc quản lý theo dõi cũng khó khăn hơn. Nhà đầu tư cần phải cân nhắc một mức độ đa dạng hóa hợp lý 1.3.2. Giới thiệu về các lý thuyết đầu tư hiện đại sau Markowitz : Do lý thuyết danh mục đầu tư của Markowitz chỉ dừng lại ở tập hợp các DMĐT hiệu qủa và truy tìm DMĐT hiệu qủa dựa trên mức hữu dụng của nhà đầu tư. Nó không hướng tới việc giải thích động thái của thị trường. Hơn nữa trong mô hình Markowitz việc tính toán một số lượng lớn các hệ số tương quan là rất bất tiện. Các nhà kinh tế học tiếp tục dựa trên nền tảng của lý thuyết Markowitz để phát triển các mô hình mới, trong đó có các mô hình đáng chú ý nhất đó là : Mô hình chỉ số đơn (Single Index Model), Mô hình định giá tài sản vốn ( Capital Asset Pricing Model – CAPM) và lý thuyết định giá kinh doanh chênh lệch ( Arbitrage Pricing Theory – APT). 1.3.2.1.Mô hình chỉ số đơn (Single Index Model) Lợi nhuận và rủi ro của mỗi cổ phiếu riêng lẻ phụ thuộc vào lợi nhuận bình quân của thị trường. Dựa vào giả định trên, William Sharpe đã phát triển mô hình chỉ số đơn mô tả mối quan hệ giữa lợi nhuận của một chứng khoán cụ thể với lợi nhuận của toàn bộ thị trường và đo lường rủi ro hệ thống của chứng khoán riêng lẻ. Ta thấy, mô hình chỉ số đơn chính là mô hình hồi quy tuyến tính trong đó biến phụ thuộc là lợi nhuận của chứng khoán riêng lẻ, biến độc lập là lợi nhuận bình quân của thị trường. (Mô hình chỉ số đơn được trình bày tại Phụ lục 3 – Mục 1). 1.3.2.2.Mô hình định giá tài sản vốn ( Capital Asset Pricing Model) William Sharpe, John Lintner và J. Mossin đã phát triển lý thuyết thị trường vốn (Capital Market Theory – CMT) bằng cách kết hợp một chứng khoán không rủi ro với danh mục đầu tư được xây dựng theo mô hình Markowitz. Như vậy yếu tố chủ yếu nhất của lý thuyết thị trường vốn là sự hiện diện và tác động của chứng khoán không rủi ro đến các đặc tính của đường biên hiệu qủa của các danh mục đầu tư. Trong đó, mô hình CAPM do William Sharpe phát triển từ những năm 1960 là mô hình đơn giản về mặt khái niệm và có khả năng ứng dụng sát với thực tiễn. Trong khi mô hình chỉ số đơn là mô hình hồi quy sử dụng các dữ liệu quá khứ, nó cung cấp cơ sở khoa học vững chắc về mối quan hệ giữa lợi nhuận của chứng khoán riêng lẻ và lợi nhuận của thị trường, thì mô hình CAPM cũng do William Sharpe phát triển lại được dùng để ước lượng tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của các chứng khoán. ( Mô hình CAPM được trình bày tại Phụ lục 3 – Mục 2). Trang 22
1.3.2.4. Lý thuyết định giá kinh doanh chênh lệch ( Arbitrage Pricing Theory – APT) APT được phát triển bởi Stephen A Ross vào giữa những năm 1970s. APT là mô hình định giá tài sản được xem là “sự thay thế” cho mô hình CAPM, APT dựa trên ít giả định hơn nhưng cũng phức tạp và khó sử dụng hơn so với CAPM. Lý thuyết này dựa trên ý tưởng trong thị trường tài chính cạnh tranh kinh doanh chênh lệch giá đảm bảo việc định giá cân bằng đối với lợi nhuận và rủi ro. Cơ chế kinh doanh chênh lệch giá sẽ làm cho các chứng khoán có đặc tính giống nhau sẽ có xu hướng đạt đến mức giá cân bằng giống nhau. Khác với CAPM cho rằng tỷ suất sinh lời của chứng khoán chỉ phụ thuộc vào một nhân tố ngoài công ty (non – company factor) do vậy chỉ có một hệ số Beta. APT cho rằng tỷ suất sinh lời của chứng khoán phụ thuộc vào nhiều nhân tố khác nhau, do vậy sẽ có nhiều hệ số Beta khác nhau. phản ánh mức độ nhạy cảm giữa tỷ suất sinh lời của chứng khoán với từng nhân tố. Thông thường các nhân tố quan trọng quyết định lợi nhuận của cổ phiếu bao gồm : sự thay đổi tốc độ tăng trưởng GDP, sự thay đổi trong tỷ lệ lạm phát, sự thay đổi chênh lệch lợi tức giữa trái phiếu ngắn hạn và trái phiếu dài hạn, sự thay đổi chênh lệch lợi tức giữa các trái phiếu có rủi ro tín dụng khác nhau Trang 23
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 Nghiệp vụ QLDMĐT cũng như các lý thuyết đầu tư hiện đại không phải là vấn đề mới về học thuật trên thế giới, nhưng nó vẫn là vấn đề tương đối mới tại Việt Nam đặc biệt là khi áp dụng và triển khai vào thực tế TTCK. Chương 1 đã trình bày những nội dung cơ bản liên quan đến nghiệp vụ QLDMĐT, mô hình Markowitz và giới thiệu về các lý thuyết đầu tư hiện đại. Các nội dung chính của chương 1 bao gồm : • Giới thiệu về DMĐT cùng với những công cụ và các loại tài sản đầu tư mà nhà đầu tư có thể nắm giữ trong DMĐT của mình từ đó ta có thể thấy được một cách đầy đủ hơn về các công cụ đầu tư trong thị trường tài chính hiện đại. • Đặc điểm nghiệp vụ QLDMĐT và phân biệt nghiệp vụ QLDMĐT với các nghiệp vụ tương tự khác. • Những vấn đề cần lưu ý khi xây dựng DMĐT dành cho nhà đầu tư cá nhân. Ảnh hưởng của lứa tuổi và các giai đoạn trong cuộc đời đối với việc lập kế hoạch tài chính nói chung và kế hoạch đầu tư nói riêng. • Quy trình xây dựng và QLDMĐT truyền thống bao gồm các bước: Xác định mục tiêu đầu tư – Chính sách phân bổ tài sản – Chiến lược đầu tư – Lựa chọn tài sản đầu tư – Đo lường hiệu quả hoạt động QLDMĐT. • Trình bày những nội dung cơ bản của lý thuyết Markowitz bao gồm: Phương pháp đo lường lợi nhuận, rủi ro của chứng khoán riêng lẻ dựa trên phương pháp dự báo tình huống và dữ liệu quá khứ ; Hệ số đo lường mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời của các chứng khoán ( hệ số hiệp phương sai, hệ số tương quan); Phương pháp đo lường lợi nhuận và rủi ro của DMĐT. Khái niệm mức ngại rủi ro, hệ số ngại rủi ro của nhà đầu tư và giả định nền tảng về việc lựa chọn DMĐT trên cơ sở tối đa hóa mức hữu dụng; Phương pháp lập mô hình toán nhằm truy tìm DMĐT tối ưu, DMĐT hiệu quả. • Bàn về hiệu quả đa dạng hóa DMĐT, các yếu tố ảnh hưởng đến hiệu quả của việc đa dạng hóa và mức độ đa dạng hóa hợp lý. • Sơ lược một số lý thuyết danh mục đầu tư sau Markowitz như mô hình CAPM, mô hình chỉ số đơn Đây chính là nền tảng lý luận quan trọng có tính ứng dụng cao trong việc phát triển nghiệp vụ QLDMĐT dành cho nhà đầu tư cá nhân trên TTCK Việt Nam. Trang 24
CHƯƠNG 2 : THỰC TRẠNG VÀ TRIỂN VỌNG PHÁT TRIỂN NGHIỆP VỤ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ CHO NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 2.1. CÁC HÌNH THỨC ĐẦU TƯ TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM: 2.1.1.Đầu tư cổ phiếu và chứng chỉ qũy: 2.1.1.1. Thị trường niêm yết : Quy mô thị trường niêm yết : Năm 2007 là năm đánh dấu những bước tiến vượt bậc của TTCK Việt Nam. Có thể nói, TTCK Việt Nam đã thực sự thay đổi về chất và đạt đến một tầm vóc mới. Những con số thống kê cho thấy đã thị trường tăng trưởng vượt bậc về cả quy mô niêm yết, giá trị vốn hoá và giá trị giao dịch. Bảng 2.1 : Thống kê quy mô niêm yết và giao dịch cổ phiếu tại HOSE 2005 – 2008. Bảng 2.2 : Thống kê quy mô niêm yết và giao dịch cổ phiếu tại HaSTC 2005 – 2008 (Phụ lục 4 – Các bảng biểu số liệu về thị trường chứng khoán Việt Nam) Tính đến ngày 31/12/2007, tại Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.Hồ Chí Minh (HOSE) và Trung Tâm Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HaSTC) tổng cộng đã có 257 cổ phiếu và 3 chứng chỉ qũy được niêm yết và giao dịch. Tổng giá trị vốn hoá tại HOSE và HaSTC đã đạt khoảng 31 tỷ USD – tăng 126% so với năm 2006, tăng 12 lần so với năm 2005, tương đương 45% GDP năm 2007. Tổng giá trị giao dịch của hai thị trường đạt khoảng gần 280.000 tỷ đồng (tương đương 17.4 tỷ USD), giá trị giao dịch bình quân hàng ngày đạt gần 1000 tỷ đồng ( tương đương 62 tr USD). Năm 2008, cả HOSE và HaSTC tiếp tục tăng trưởng mạnh về số lượng cổ phiếu và giá trị niêm yết. Tính đến 31/12/2008, tại HOSE có 172 cổ phiểu và 4 chứng chỉ quỹ niêm yết với giá trị niêm yết đạt khoảng 60.000 tỷ đồng ( tương đương 3,7 tỷ USD). Như vậy, có gần 35 cổ phiếu mới được niêm yết tại HOSE trong năm 2008, giá trị niêm yết tăng gần 50% so với năm 2008. Tại HaSTC, tổng số doanh nghiệp niêm yết đã tăng lên 168 công ty, với tổng giá trị niêm yết đạt hơn 21,715 tỷ đồng ( tương đương 1.4 tỷ USD) . Đây là một năm có khối lượng niêm yết mới cao nhất trong lịch sử, 76 bộ hồ sơ từ doanh nghiệp xin niêm yết và hơn 50 cổ phiếu được chấp thuận và đưa vào giao dịch, giá trị niêm yết tăng 56% so với năm 2007. Mặc dù số lượng cổ phiếu và giá trị niêm yết tăng rất nhanh, nhưng thị trường năm 2008 lại chứng kiến sự sụt giảm nghiêm trọng về quy mô giá trị vốn hóa và giá trị giao dịch. Tại HOSE, vào thời điểm cuối năm 2008, tổng giá trị vốn hóa chỉ còn 9.3 tỷ USD so với 23 tỷ USD vào cuối năm 2007 (giảm gần 60%). Tổng giá trị giao dịch năm 2008 và giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài cũng giảm gần 50% so với năm 2007. Tại HaSTC, Trang 25
giá trị vốn hóa thị trường vào thời điểm cuối năm 2008 chỉ còn khoảng 55.000 tỷ đồng ( 3.4 tỷ USD), giảm 57% so với thời điểm cuối năm 2007. Như vậy vào thời điểm cuối năm 2008, tổng giá trị vốn hóa thị trường của cả HOSE và HaSTC chỉ còn xấp xỉ 12.7 tỷ USD ( giảm gần 60% so với cuối năm 2007). Tỷ trọng quy mô thị trường niêm yết trên GDP năm 2008 chỉ còn khoảng 19%. Nguyên nhân của sự sụt giảm nghiêm trọng của giá trị vốn hóa và giá trị giao dịch chủ yếu do giá của hầu hết các chứng khoán đã giảm đáng kể trong giai đoạn này. Diễn biến chỉ số giá chứng khoán • Diễn biến chỉ số VN-Index Chỉ số VN-Index được hình thành từ năm 2000 với giá trị ban đầu là 100 điểm vào ngày 28/07/2000. Sau một thời gian dài không có nhiều biến động đáng kể, từ qúy 3 năm 2005, chỉ số VN-Index trải qua những diễn biến chính như sau: (Biểu đồ 2.1 : Diễn biến VN-Index Phụ lục 4) Giai đoạn 1 (1/9/2005 – 3/8/2006 ): Đây là giai đoạn chỉ số VN- Index bắt đầu có những biến động lớn sau một thời gian dài trầm lắng. Chỉ số đã tăng từ 255 điểm lên đến 594 điểm vào cuối tháng 4/2006 ( tăng 132%). Tuy nhiên sau đó thị trường nhanh chóng bước vào giai đoạn điều chỉnh, VN- Index đã giảm từ 594 điểm xuống còn gần 400 điểm ( giảm 32%) vào đầu tháng 8/2006. Trong giai đoạn này, số lượng cổ phiếu niêm yết và giá trị vốn hóa của thị trường còn tương đối nhỏ. Giai đoạn 2 (3/8/2006 -12/3/2007): Đây là một giai đoạn đặc biệt trong lịch sử phát triển của TTCK Việt Nam, giai đoạn chứng kiến sự tăng trưởng ngoạn mục của thị trường cả về giá cổ phiếu, quy mô niêm yết, giá trị vốn hóa .VN - Index tăng từ 400 điểm lên đến 1171 điểm vào ngày 12/3/2007. Giai đoạn 3 ( 12/3/2007 – 3/10/2007): Đây là giai đoạn thể hiện xu hướng biến động dằng co của thị trường. VN- Index đã giảm từ 1171 điểm vào giữa tháng 3/2007 xuống 905 điểm vào ngày 25/04/2007 ( 2 tháng - giảm 23%). Sau đó, VN- Index tiếp tục tăng lên 1113 điểm ngày 23/05/2007 ( 1 tháng – tăng 23% ). VN- Index giảm xuống 883 điểm vào ngày 07/08/2007 ( 2.5 tháng - giảm 21%). VN- Index tăng lên 1106 điểm ngày 03/10/2007 ( 2 tháng – tăng 25% ) nhưng thị trường không đột phá qua được điểm này và bắt đầu xu hướng giảm giá. Như vậy, ta thấy VN-Index đã hình thành mô hình đáy kép ( 900 điểm ) và đỉnh kép ( 1100 điểm ). Giai đoạn 4 ( 3/10/2007 – 18/6/2007) : Thị trường bắt đầu giảm khi Index chạm đến 1106 điểm vào ngày 03/10/07 nhưng không đột phá qua được điểm này. Mô hình đỉnh kép xuất hiện, thị trường bắt đầu chu kỳ giảm giá. VN – Index đã giảm xuống 370 điểm vào giữa tháng 6 năm 2008. Trang 26
Giai đoạn 5 ( 18/6/2007 – 20/12/2008 ) : Lúc đầu, thị trường có xu hướng hồi phục, VN- Index đã đạt mức 575 điểm vào ngày 27/8/2008 ( tăng 55%), tuy nhiên sau đó thị trường lại tiếp tục giảm và đóng cửa ở mức 316 điểm vào ngày 30/12/2008 ( giảm 45%). Ta thấy chỉ số VN-Index vào thời điểm cuối năm 2008, thậm chí còn thấp hơn thời điểm tháng 9/2005, nhưng trong giai đoạn đó thị trường đã trải qua những đợt sóng rất lớn. Nếu xét trong thời gian trên, trung bình của VN-Index là 621 điểm , độ lệch chuẩn 276. • Diễn biến chỉ số HaSTC – Index : Chỉ số HasTC được bắt đầu vào ngày 14/7/2005 với giá trị ban đầu là 100. Sau đó, HaSTC Index cũng có những biến động tương tự như chỉ số VN – Index. HaSTC đạt đến đỉnh cao nhất khoảng 450 điểm vào giữa tháng 3 năm 2007. Ngày 30/12/2008 HaSTC đóng cửa ở mức 105 điểm giảm 76.6% so với thời điểm đỉnh cao. (Biểu đồ 2.2 : Diễn biến HaSTC – Index Phụ lục 4) Mức độ biến động quá lớn của các chỉ số chứng khoán của Việt Nam, phản ánh đặc điểm rõ nét của một thị trường mới nổi với những cơ hội và rủi ro rất lớn. 2.1.1.2. Thị trường đấu giá phát hành cổ phiếu ra công chúng. Năm 2007, là năm đầu tiên diễn ra các đợt cổ phần hoá DNNN là các tổng công ty trong danh sách các doanh nghiệp được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt cổ phần hoá. Có thể nói đây là năm của những đợt IPO lớn. Trong đó nổi bật là các đợt IPO của Tổng Công ty Bảo Hiểm Việt Nam, Tài Chính Dầu Khí ( PVFC ), Công ty Phân đạm và hoá chất Dầu khí ( DPM ), Ngân hàng Ngoại Thương Việt Nam ( VietComBank ) . (Bảng 2.3 : Một số đợt IPO tiêu biểu - Phụ lục 4). Ngoài các đợt IPO nổi bật nêu trên, trong năm 2007 hoạt động đấu giá cổ phần tại HOSE và HaSTC cũng diễn ra rất sôi nổi. Riêng tại HaSTC đã tới 53 đợt đấu giá, tổng giá trị cổ phiếu trúng thầu lên đến hơn 14.600 tỷ đồng. Năm 2007, HOSE đã tổ chức 69 đợt phát hành cổ phiếu với tổng giá trị cổ phiếu trúng thầu xấp xỉ 26.000 tỷ đồng. Không chỉ có các đợt đấu giá phát hành lần đầu, các công ty niêm yết cũng nhộn nhịp phát hành tăng vốn bằng các phương thức như phát hành ra công chúng thông qua đấu giá, phát hành quyền mua cổ phần cho cổ đông hiện hữu và phát hành cho các đối tác chiến lược, phát hành cổ phiếu thưởng, trả cổ tức bằng cổ phiếu . Năm 2007, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước đã cấp giấy phép cho 179 doanh nghiệp phát hành 2,46 tỉ cổ phiếu ra công chúng, tương ứng với 48.000 tỉ đồng, nhiều gấp 25 lần so với năm 2006. Có thể nói, đây chính là “ thời điểm vàng ” để huy động vốn. Nhiều công ty đã tận dụng thời điểm này để phát hành cổ phiếu với giá cao, thu về thặng dư vốn lớn cho công ty. Tuy nhiên, việc Trang 27
phát hành cổ phiếu quá nhiều cũng có những mặt trái. Thị trường bị khai thác quá mức, các đợt IPO dồn dập liên tục trong thời gian ngắn, các công ty liên tục phát hành cổ phiếu dưới nhiều hình thức khác nhau, đây cũng chính là một trong những nguyên nhân dẫn đến sự sụt giảm của thị trường. Năm 2008 tiếp tục với các đợt IPO của một số công ty như : Tổng Công ty Bia- Rượu-Nước giải khát Hà Nội (HABECO), Tổng Công ty Bia-Rượu-Nước giải khát Sài Gòn (SABECO), Ngân hàng Công Thương Việt Nam ( VietInBank) Tuy nhiên có thể nói cùng với sự suy giảm của thị trường niêm yết, thị trường phát hành cũng rơi vào giai đoạn thoái trào. Theo thống kê của HaSTC, năm 2008 tại trung tâm chỉ có 29 phiên đấu giá được tổ chức, tổng số cổ phần bán được cũng chỉ là 42,94 triệu cổ phần, đạt khoảng 42,7% tổng số lượng chào bán, tổng giá trị cổ phần bán được đạt 1.038 tỷ đồng ( bằng 7% so với năm 2007). Năm 2008, HOSE cũng chỉ tổ chức được 29 đợt đấu giá với tổng giá trị cổ phần chào bán là 6.000 tỷ ( bằng 23% so với năm 2007). Theo phương án đổi mới và sắp xếp DNNN mà Chính Phủ trình tại kỳ họp thứ 10 Quốc Hội Khoá XI, đến hết năm 2010, sẽ cổ phần hóa khoảng 1.500 doanh nghiệp và đến cuối năm 2010 cả nước sẽ chỉ còn lại 554 doanh nghiệp 100% vốn nhà nước, trong đó 26 tập đoàn, tổng công ty quy mô lớn; 178 doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực an ninh, quốc phòng, sản xuất, cung ứng sản phẩm, dịch vụ thiết yếu; 200 nông, lâm trường; 150 doanh nghiệp thành viên các tập đoàn, tổng công ty nhà nước. Danh sách các doanh nghiệp tiếp tục thực hiện cổ phần hóa sẽ có các doanh nghiệp như: Công ty thông tin di động (Mobifone), Công ty dịch vụ viễn thông (Vinaphone), Công ty Viễn Thông Quân Đội (Viettel), Ngân hàng Đầu tư & Phát triển Việt Nam (BIDV), Ngân hàng Phát triển nhà ĐBSCL (MHB ), Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển nông thôn (Agribank), Tổng công ty Dệt may (Vinatex). Bên cạnh tiến trình cổ phần hoá các DNNN sẽ là một làn sóng thứ hai không kém phần mạnh mẽ đó là quá trình cổ phần hoá và công chúng hoá các công ty có nguồn gốc tư nhân và các công ty có vốn đầu tư nước ngoài. Tiến trình cổ phần hóa các doanh nghiệp 100% vốn nhà nước, quá trình thoái vốn tại các công ty đã hoàn thành cổ phần hóa; xu hướng cổ phần hóa và đại chúng hóa các doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài, các doanh nghiệp ngoài quốc doanh sẽ tiếp tục tạo nguồn cung dồi dào trên thị trường phát hành. 2.1.1.3. Thị trường cổ phiếu chưa niêm yết Thị trường giao dịch cổ phiếu của các công ty đại chúng chưa được niêm yết tại HOSE và HaSTC thông thường còn được các nhà đầu tư tại Việt Nam gọi chung là thị trường OTC. Hiện tại chưa có thống kê nào chính thức về quy mô của thị trường này. Tuy nhiên, có thể nói thị trường cổ phiếu chưa niêm yết hiện tại có quy mô lớn hơn so với thị trường niêm yết. Tính đến tháng 7/2008 số lượng công ty đủ điều kiện là công ty đại Trang 28
chúng đăng ký v ới UBCKNN đã lên đến gần 1000 công ty. Theo thống kê từ các công ty chứng khoán có dịch vụ môi giới cổ phiếu chưa niêm yết khá phát triển như SSI, VN – Direct,ACBS . tổng giá trị vốn hóa của khoảng 50 loại cổ phiếu thường xuyên giao dịch trên thị trường này đã lên đến gần 150.000 tỷ đồng xấp xỉ giá trị vốn hóa các cổ phiếu đang niêm yết tại HOSE. Thị trường cổ phiếu chưa niêm yết vẫn còn khá nhiều loại cổ phiếu đáng chú ý như: nhóm cổ phiếu ngân hàng ( Vietcombank – giá trị vốn hóa 37.000 tỷ đồng, Vietinbank – 22.000 tỷ đồng, Đông Á, Techcombank, Quân Đội, Eximbank, Phương Nam, VIB, VP Bank . ); Bảo Việt – giá trị vốn hóa 13.000 tỷ đồng; Sabeco – giá trị vốn hóa 19.000 tỷ đồng và nhiều cổ phiếu khác thuộc các nhóm ngành chứng khoán, dược, cao su, gỗ, xây dựng, dầu khí, thủy sản . Quy mô của thị trường này có xu hướng biến động liên tục, quy mô thị trường tăng khi có các công ty hoàn thành phát hành cổ phiếu ra công chúng trở thành công ty đại chúng và giảm khi có các công ty thực hiện việc niêm yết tại HOSE và HaSTC. Đã từng có những thời điểm thị trường cổ phiếu chưa niêm yết rất sôi động. Tuy nhiên, khi thị trường niêm yết sụt giảm kéo dài đã kéo theo thị trường chưa niêm yết cũng bị đóng băng. Giá các cổ phiếu và quy mô giao dịch của thị trường đều bị sụt giảm nghiêm trọng. Thị trường cổ phiếu chưa niêm yết thường có nhiều rủi ro hơn cho các các nhà đầu tư do tính thanh khoản kém, mức độ minh bạch thông tin thấp. Theo quy định mới của Luật chứng khoán về quản lý các công ty đại chúng, trong đó các công ty đại chúng có nghĩa vụ đăng ký và lưu ký chứng khoán, nghĩa vụ công bố thông tin. Đồng thời các công ty chứng khoán hiện cũng đang đẩy mạnh việc cung cấp dịch vụ quản l ý sổ cổ đông và môi giới trên thị trường cổ phiếu chưa niêm yết. Đó là những yếu tố hứa hẹn làm cho thị trường cổ phiếu chưa niêm yết sẽ được quản lý chặt chẽ , minh bạch về thông tin, có tính thanh khoản cao hơn và giảm thiểu rủi ro cho nhà đầu tư khi tham gia trên thị trường này. Như vậy TTCK Việt Nam nói chung và thị trường niêm yết nói riêng đã trải qua những đợt sụt giảm nghiêm trọng. Tuy nhiên, có thể thấy mức độ giảm giá cổ phiếu nhiều hơn mức độ sụt giảm lợi nhuận của các công ty, thị trường đã phản ánh những khó khăn của nền kinh tế vĩ mô và của các công ty. Các hệ số bình quân của các công ty trên thị trường hiện ở mức khá thấp phù hợp với quan điểm đầu tư theo giá trị. Theo số liệu vào ngày 06/03/2009, hệ số P/E bình quân của 20 cổ phiếu có giá trị vốn hóa lớn nhất thị trường ( ngoại trừ 2 cổ phiếu VIC và VPL) là 8.25, hệ số P/B bình quân là 1.64 thấp hơn rất nhiều so với thời điểm 1 năm trước đó. (Bảng 2.4 : 20 cổ phiếu có giá trị vốn hóa lớn nhất tại HOSE và HaSTC ( ngày cập nhật 06/3/2009 ) - Phụ lục 4.) Nhìn chung, tỷ trọng giá trị vốn hoá thị trường trên GDP của Việt Nam còn khá thấp so với các nước trong khu vực. Đề án phát triển TTCK Việt Nam đến năm 2010 và Trang 29
tầm nhìn đến năm 2020 được Thủ tướng chính phủ phê duyệt đã đặt mục tiêu: Phấn đấu đến năm 2010 giá trị vốn hoá thị trường chứng khoán đạt 50% GDP và đến năm 2020 đạt 70% GDP. Mục tiêu này được thực hiện thông qua các chiến lược như: Đẩy mạnh chương trình cổ phần hoá các doanh nghiệp, tổng công ty nhà nước, tập đoàn kinh tế và các ngân hàng thương mại nhà nước, gắn việc cổ phần hoá với niêm yết trên thị trường chứng khoán; thực hiện việc niêm yết đối với những doanh nghiệp đã cổ phần hoá đủ điều kiện; đồng thời tiến hành rà soát, thực hiện việc bán tiếp phần vốn của Nhà nước tại các doanh nghiệp nhà nước không cần giữ cổ phần chi phối hoặc không cần nắm giữ cổ phần. Chuyển đổi các doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài sang hình thức công ty cổ phần và niêm yết, giao dịch trên thị trường chứng khoán . Với các mục tiêu và chiến lược của Chính phủ, sự phát triển mạnh mẽ của các công ty đại chúng từ khu vực kinh tế tư nhân cùng với sự hồi phục của thị trường khi nền kinh tế trong nước và thế giới vượt quan giai đoạn khó khăn chắc chắn thị trường sẽ còn tiếp tục có sự tăng trưởng mạnh mẽ và tạo nhiều cơ hội đầu tư hấp dẫn trong tương lai. 2.1.2. Đầu tư trái phiếu : 2.1.2.1.Thị trường phát hành trái phiếu : Trái phiếu chính phủ: Theo nghị định số 141/2003/NĐ-CP, trái phiếu Chính phủ (TPCP) bao gồm các loại : tín phiếu Kho bạc, trái phiếu Kho bạc, trái phiếu công trình trung ương, trái phiếu đầu tư, trái phiếu ngoại tệ, công trái xây dựng Tổ quốc. Tháng 06/2006, Bộ tài chính ra quyết định 2276/QĐ-BTC quy định: toàn bộ hoạt động đấu thầu TPCP qua thị trường chứng khoán tập trung sẽ được thực hiện tại HaSTC và sau đó được niêm yết và giao dịch trên HaSTC. (Bảng 2.5 : Đấu thầu phát hành TPCP tại HaSTC giai đoạn 2006 – 2008 Phụ lục 4) Trong hoạt động đấu thầu TPCP, năm 2008 HaSTC đã tổ chức được 44 đợt đấu thầu trái phiếu, huy động được 7.008 tỷ đồng trên 31.700 tỷ gọi thầu, đạt 22,1% kế hoạch gọi thầu, bằng 36,9% tổng huy động của năm 2007. Năm 2008, nhiều phiên đấu thầu không thành công, đặc biệt trong 6 tháng đầu năm 2008; nguyên do là liên quan đến chính sách tiền tệ thắt chặt và lạm phát. Như vậy trong 3 năm hoạt động, HaSTC đã tổ chức được 108 đợt đấu thầu với tổng giá trị trái phiếu phát hành lên tới hơn 30.000 tỷ VND ( xấp xỉ 1.8 tỷ USD). Trước khi nhiệm vụ đấu thầu TPCP được chuyển sang HaSTC, trong giai đoạn từ năm 2000 đến ngày 30/6/2006, TTGDCK TP.HCM đã tổ chức 74 đợt đấu thầu TPCP do Kho Bạc Nhà Nước phát hành thành công với khối lượng TPCP trúng thầu là 10.578 tỷ đồng, tổ chức 18 đợt đấu thầu TPCP do Quỹ Hỗ trợ phát triển nay là Ngân hàng Phát triển Việt Nam phát hành thành công với tổng khối lượng trúng thầu là 1.199 tỷ đồng. Trang 30
Ngoài phương thức phát hành thông qua đấu thầu tại thị trường chứng khoán tập trung. Phát hành trái phiếu thông qua phương thức bảo lãnh phát hành cũng chiếm một tỷ lệ lớn. Trong thời gian từ năm 2000 đến tháng 9/2007 đã có 333 đợt phát hành trái phiếu chính phủ do cả Kho bạc nhà nước và quỹ hỗ trợ phát triển theo phương thức bảo lãnh phát hành với tổng giá trị lên tới gần 84.000 tỷ (xấp xỉ 5 tỷ USD). (Bảng 2.6 : Tình hình bội chi ngân sách nhà nước Phụ lục 4) Trong thời gian tới thị trường đấu thầu phát hành trái phiếu chính phủ chắc chắn sẽ còn tiếp tục gia tăng quy mô. Ta thấy trong thời gian qua tỷ lệ bội chi ngân sách trên GDP thông thường là 5%. Do đó nhu cầu phát hành TPCP để đáp ứng cho bù đắp bội chi ngân sách trên cơ sở dự toán ngân sách hàng năm được Quốc hội phê chuẩn là rất lớn. Ngoài ra, nhu cầu huy động vốn đầu tư phát triển kinh tế xã hội đặc biệt là nhu cầu huy động vốn để xây dựng các công trình giao thông, thuỷ lợi quan trọng của đất nước cũng rất lớn. Trái phiếu chính quyền địa phương và trái phiếu doanh nghiệp: Theo nghị định số 141/2003/NĐ-CP, trái phiếu chính quyền địa phương là loại trái phiếu đầu tư có kỳ hạn từ 01 năm trở lên do Ủy ban nhân dân cấp tỉnh uỷ quyền cho Kho bạc Nhà nước hoặc tổ chức tài chính, tín dụng trên địa bàn phát hành, nhằm huy động vốn cho các dự án, công trình thuộc nguồn vốn đầu tư của ngân sách địa phương, đã ghi trong kế hoạch nhưng chưa được bố trí vốn ngân sách trong năm. Hiện nay mới chỉ có một số ít các địa phương như Hà Nội, TP. Hồ Chí Minh, Đồng Nai và Hải Phòng phát hành trái phiếu chính quyền địa phương ( còn gọi là trái phiếu đô thị) để huy động vốn. Trong đó đặc biệt là TP.HCM, HOSE và gần đây là HaSTC đã tổ chức nhiều đợt đấu thầu trái phiếu đô thị do Quỹ Đầu Tư Phát Triển Đô Thị TP.HCM (HIFU) phát hành. Giai đoạn 2003 – 2007, TP. Hồ Chí Minh đã huy động được gần 10. 000 tỷ đồng thông qua các đợt phát hành trái phiếu đô thị. Đầu năm 2009, Thủ tướng Chính Phủ đã đồng ý cho UBND thành phố Hồ Chí Minh phát hành 20.000 tỷ đồng trái phiếu đô thị. Cho tới nay, các doanh nghiệp phát hành trái phiếu để huy động vốn chủ yếu là các tập đoàn kinh tế lớn của nhà nước như PetroVietnam, Tổng công ty cao su, Vinashin, Electric Vietnam Corporation (EVN), Lilama, Vietnam Steel Corporation, Vilexim, Tổng Công ty cổ phần xây dựng điện Việt nam, Tổng công ty Sông Đà, Vinaconex Một số tổ chức tín dụng cũng đã phát hành trái phiếu và trái phiếu chuyển đổi ( Ngân hàng TMCP Á Châu, Ngân hàng Ngoại Thương Việt Nam, Ngân hàng TMCP Quân Đội, Ngân hàng Đầu tư và phát triển Việt Nam, Ngân hàng TMCP Sài Gòn ). Số lượng các doanh nghiệp thuộc các thành phần kinh tế đặc biệt là các công ty niêm yết huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu là không đáng kể. Ngoại trừ một số ít công ty như CTCP VinCom, CTCP Thủy sản Minh Phú, Ngân hàng TMCP Á Châu hầu như chưa có công ty niêm yết nào thực hiện việc phát hành trái phiếu để huy động vốn. Trang 31
Nhìn chung, cơ cấu trái phiếu chính quyền địa phương và trái phiếu doanh nghiệp trong thị trường trái phiếu Việt Nam còn rất khiêm tốn. Trên thị trường phát hành trái phiếu, trái phiếu doanh nghiệp chỉ chiếm khoảng 6-8%, trái phiếu chính quyền địa phương chiếm khoảng 8- 10%, trong khi trái phiếu chính phủ chiếm đa số (80-83%). 2.1.2.2.Thị trường giao dịch trái phiếu : (Bảng 2.7 : Quy mô niêm yết và giao dịch trái phiếu tại HaSTC 2005 -2008 Phụ lục 4) Tháng 01/2008, Bộ tài chính ra quyết định số 86 /QĐ-BTC phê duyệt Đề án xây dựng thị trường giao dịch TPCP chuyên biệt. Ngày 02/06/2008, tổng cộng 275 loại TPCP có thời gian đáo hạn từ 6 tháng trở lên với tổng mệnh giá gần 43.300 tỉ đồng đang giao dịch tại HOSE được chuyển ra giao dịch tại HASTC. HaSTC chính thức trở thành thị trường TPCP nói riêng và thị trường trái phiếu nói chung lớn nhất trên cả góc độ thị trường sơ cấp và thứ cấp. Tính đến ngày 31/12/2008, tại HaSTC có 527 loại trái phiếu được niêm yết chủ yếu là trái phiếu chính phủ bao gồm hai loại trái phiếu do Kho bạc Nhà nước phát hành và trái phiếu do Ngân hàng Phát triển Việt Nam phát hành với tổng giá trị niêm yết lên tới 164.259 tỷ. Nhìn vào số liệu thống kê ta thấy, giá trị niêm yết trái phiếu tại HaSTC cũng tăng nhanh qua các năm ( năm 2007 gấp 4 lần so với 2006, năm 2008 gấp 2.5 lần so với 2007). Về giao dịch trái phiếu, tính đến 31/12/2008, tổng khối lượng giao dịch đạt 1.992 triệu trái phiếu, với giá trị 189.108 tỷ đồng ( tương đương 11,8 tỷ USD), gấp 2.4 lần so với tổng giá trị giao dịch trái phiếu của cả năm 2007. Giá trị giao dịch bình quân phiên đạt 762,5 tỷ đồng. Sự gia tăng quy mô niêm yết và giá trị giao dịch trái phiếu tại HaSTC năm 2008 chủ yếu là do chiến lược phát triển thị trường trái phiếu chuyên biệt cụ thể là việc chuyển 275 loại trái phiếu chính phủ có thời gian đáo hạn từ 6 tháng đang giao dịch tại HOSE được chuyển ra giao dịch tại HASTC. Với chủ trương phát triển HaSTC thành thị trường trái phiếu chuyên biệt, HOSE không còn là thị trường giao dịch trái phiếu quan trọng . Hiện tại, HOSE đang có 68 loại trái phiếu được niêm yết với giá trị niêm yết là 15.073 tỷ. Năm 2008, giá trị giao dịch trái phiếu tại HOSE đạt xấp xỉ 26.500 tỷ. Như vậy, tổng giá trị giao dịch trái phiếu năm 2008 tại HaSTC và HOSE đạt khoảng 215.500 tỷ đồng ( xấp xỉ 13,4 tỷ USD) lớn hơn so với giá trị giao dịch cổ phiếu. Thị trường trái phiếu có những bước phát triển đáng kể về quy mô niêm yết và giá trị giao dịch, trở thành kênh đầu tư quan trọng đặc biệt là đối với các nhà đầu tư tổ chức. ( Biểu đồ 2.3: Biến động lợi tức trái phiếu năm 2008 Phụ lục 4) Năm 2008, thị trường giao dịch trái phiếu thực sự dành được nhiều sự quan tâm của giới đầu tư, điều đó thể hiện qua sự gia tăng tổng khối lượng và giá trị giao dịch như đã nêu ở trên. Những biến động của môi trường kinh tế vĩ mô, những thay đổi trong chính Trang 32
sách tiền tệ và lãi suất đã làm cho lợi suất và giá trái phiếu có sự dao động rất lớn trong năm 2008. Lợi suất bình quân của TPCP thời hạn 5 năm giao dịch tại HaSTC đã tăng từ khoảng 9% -10% vào tháng 1 năm 2008 lên đến mức 19% - 20% vào tháng 6 năm 2008, sau đó lại quay trở lại mức 9%-10% vào thời điểm cuối năm. Giá bình quân của các trái phiếu đã giảm khoảng 25-30% sau đó lại tăng trở lại mức cũ. Sự biến động bất ngờ với biên độ lớn của giá trái phiếu đã làm cho các nhà đầu tư chú ý đến hình thức đầu tư này hơn. Mặc dù thị trường trái phiếu đã có những bước phát triển đáng kể trong thời gian qua. Nhưng có thể thấy thị trường trái phiếu Việt Nam vẫn rất đơn điệu. Tính đến cuối năm 2008, tại HaSTC và HOSE có khoảng gần 600 trái phiếu được niêm yết. Trong đó chỉ có 13 trái phiếu doanh nghiệp (trái phiếu của Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam, Tập đoàn Điện lực, công ty Phát triển đường cao tốc Việt Nam) chiếm 2.2% ; có 64 loại trái phiếu chính quyền địa phương ( Hà Nội 4, Đồng Nai 3, TP.Hồ Chí Minh 57) chiếm khoảng 9.5%.) Sự thiếu vằng các tổ chức cung cấp dịch vụ liên quan như : các nhà bảo lãnh phát hành trái phiếu chuyên nghiệp, các nhà môi giới trái phiếu, nhà tạo lập thị trường đã cản trở sự phát triển và tính thanh khoản của thị trường trái phiếu. Thị trường trái phiếu vẫn chủ yếu là sân chơi của các nhà đầu tư tổ chức như : ngân hàng tương mại, công ty bảo hiểm, công ty chứng khoán, công ty tài chính Nhà đầu tư cá nhân hầu như hoàn toàn vắng bóng trên thị trường này. Quy mô giao dịch, sự thiếu hụt thông tin, kiến thức và kinh nghiệm giao dịch trái phiếu chính là những rào cản chủ yếu của các nhà đầu tư cá nhân. Đồng thời, tại Việt Nam chưa tồn tại các qũy đầu tư trái phiếu đại chúng, dịch vụ QLDMĐT của các CTQLQ cũng còn kém phát triển chính là những rào cản hạn chế sự tham gia của các nhà đầu tư cá nhân vào thị trường trái phiếu. Trong khi thị trường trái phiếu doanh nghiệp còn kém phát triển, Việt Nam hầu như hoàn toàn chưa có thị trường các công cụ nợ có nguồn gốc chứng khoán hóa đặc biệt là thị trường các công cụ có nguồn gốc từ các khoản vay bất động sản ( Mortgage Backed Securities – MBS). Đây là một bộ phận rất quan trọng của thị trường các công cụ đầu tư có lợi suất cố định. 2.2. NHẬN DIỆN HOẠT ĐỘNG ĐẦU TƯ CỦA NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN TRÊN TTCK VIỆT NAM: 2.2.1. Quy mô nhà đầu tư cá nhân trên TTCK Việt Nam: Biểu đồ 2.8: Số lượng tài khoản của các nhà đầu tư chứng khoán qua các năm Trang 33
(*) Số liệu ước tính (Nguồn: Tổng hợp từ Báo cáo thường niên 2008 của HOSE, Bản cáo bạch và báo cáo thường niên các năm của SSI, BVSC, KLS) Số liệu về tình hình mở tài khoản của nhà đầu tư trong và ngoài nước từ năm 2001 đến năm 2008 cho thấy số lượng tài khoản của các nhà đầu tư đã tăng đáng kể qua các năm. Năm 2001, tổng số tài khoản mở tại các CTCK mới chỉ chưa đầy 6000 tài khoản, đến cuối năm 2008 con số này đã trên 530.000. Đặc biệt là các năm 2006 và 2007, trong giai đoạn phát triển bùng nổ của thị trường, một số lượng lớn các nhà đầu tư mới đã gia nhập thị trường. Đến cuối năm 2007, số lượng tài khoản đã lên tới hơn 320.000 tài khoản ( gấp 3.7 lần so với số tài khoản năm 2006). Năm 2008, số lượng tài khoản tiếp tục tăng đến 61% so với năm 2007, với hơn 200.000 tài khoản mới được mở. Qua các năm số lượng tài khoản của nhà đầu tư nước ngoài cũng tăng lên đáng kể, tuy nhiên xét về tỉ trọng thì số lượng tài khoản của nhà đầu tư trong nước vẫn chiếm một tỉ lệ lớn hơn nhiều so với nhà đầu tư nước ngoài, số tài khoản của các nhà đầu tư nước ngoài thường chỉ chiếm khoảng 2-3% tổng số tài khoản được mở. Thống kê qua các năm cho thấy, đa số tài khoản giao dịch chứng khoán được mở tại các CTCK là của các nhà đầu tư cá nhân, nhà đầu tư tổ chức chiếm một tỉ lệ rất nhỏ. Tỉ lệ số lượng tài khoản của nhà đầu tư tổ chức/tổng số tài khoản qua các năm thường chỉ chiếm khoảng 1-2%, tài khoản của nhà đầu tư cá nhân chiếm đến 98-99% tổng số tài khoản. Giá trị giao dịch của các nhà đầu tư cá nhân cũng chiếm khoảng hơn 70% tổng giá trị giao dịch của toàn bộ thị trường. Các số liệu trên cũng đã phần nào cho thấy sự gia tăng mạnh mẽ của số lượng nhà đầu tư cá nhân trên thị trường. TTCK đã thực sự trở thành một trong những kênh đầu tư quan trọng nhất, thu hút sự quan tâm của đông đảo các nhà đầu tư cá nhân. Năm 2008, lần đầu tiên GDP bình quân đầu người của Việt Nam đã vượt 1000 USD/ năm. Thu nhập bình quân đầu người tại các thành phố lớn như Hà Nội và TP.Hồ Chí Minh cao hơn so với mức trung bình của cả nước, xấp xỉ 2000 – 2500 USD/năm. Trong xã hội bắt đầu xuất hiện những người có thu nhập và sự tích lũy tài sản lớn, tầng lớp trung lưu có tuổi đời trung bình tương đối thấp tại các đô thị cũng dần dần hình thành. Sự xuất hiện của tầng lớp trung lưu trẻ tuổi, có trình độ học vấn, sự phổ cập nhanh chóng của các kiến thức về tài chính, chứng khoán chính là động lực quan trọng phát triển các Trang 34