Luận văn Phân tích các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Nội dung text: Luận văn Phân tích các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam

1. 1 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH l TÔ THỊ MỸ DUNG PHÂN TÍCH CÁC YẾU TỐ CHI PHỐI HOẠT ĐỘNG CỦA NHÀ ĐẦU TƯ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2006
2. 2 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH l TÔ THỊ MỸ DUNG PHÂN TÍCH CÁC YẾU TỐ CHI PHỐI HOẠT ĐỘNG CỦA NHÀ ĐẦU TƯ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Kinh tế phát triển Mã số: 60.31.05 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. HỒ NGỌC PHƯƠNG TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2006
3. 3 MỤC LỤC Lời mở đầu 01 Chương 1: Thị trường chứng khoán và mô hình các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư chứng khoán 08 1.1 Lý thuyết về thị trường chứng khoán 08 Khái niệm 08 Phân loại 08 Hàng hoá trên thị trường chứng khoán 10 Hoạt động đầu tư trên thị trường chứng khoán 10 Phân nhóm nhà đầu tư dựa trên mục đích đầu tư 12 Vai trò của các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán 13 1.2 Mô hình các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư chứng khoán 14 Mô hình APT 15 Ứng dụng mô hình APT 17 1.3 Những kinh nghiệm nâng cao hiệu quả hoạt động đầu tư trên thị trường chứng khoán thế giới 25 Chương 2: Phân tích các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam thời kỳ 2000 – 2006 31 2.1 Diễn biến hoạt động của các nhà đầu tư 31 2.2 Những trở ngại đối với hoạt động của các nhà đầu tư 35 2.3 Phân tích các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư 38 Tỷ suất sinh lợi của chứng khoán 38 Rủi ro biến động giá chứng khoán 42 Rủi ro khả năng thanh khoản của chứng khoán 44 Rủi ro thông tin 46 Rủi ro pháp lý 51 Thanh tra, giám sát các hoạt động trên thị trường chứng khoán 56 Mức độ am hiểu về đầu tư chứng khoán của nhà đầu tư 60 Những rủi ro khác 62
4. 4 Chương 3: Thảo luận kết quả và đề ra giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam 70 3.1 Kết quả hồi quy và phân tích mô hình 70 3.2 Giải pháp nâng cao hiệu quả hoạt động của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam 77 3.2.1 Nâng cao khả năng sinh lợi của chứng khoán 77 3.2.2 Giảm thiểu rủi ro cho nhà đầu tư 79 Nâng cao khả năng thanh khoản 79 Nâng cao chất lượng hoạt động công bố thông tin 81 Tăng cường phối hợp giữa các cơ quan quản lý trong công tác thanh tra, giám sát thị trường 84 Nâng cao chất lượng dịch vụ cung cấp cho nhà đầu tư 86 Phổ biến rộng rãi kiến thức về chứng khoán và thị trường chứng khoán 89 Tiếp tục hoàn chỉnh hệ thống pháp lý và cụ thể hoá Luật Chứng khoán để nhanh chóng triển khai áp dụng 91 Nhanh chóng đưa vào ứng dụng phổ biến các chuẩn mực kế toán, kiểm toán phù hợp với tiêu chuẩn quốc tế 94 Tăng cường hàng hóa có chất lượng cao cho thị trường chứng khoán Việt Nam 96 Mở rộng và nâng cao chất lượng hoạt động của Trung tâm Giao dịch Chứng Khoán 98 Các giải pháp khác 101 Kết luận 107
5. 5 DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 2.1: Nhà đầu tư đánh giá khả năng sinh lợi của vốn đầu tư 38 Bảng 2.2: Nhà đầu tư đánh giá rủi ro biến động giá chứng khoán 43 Bảng 2.3: Nhà đầu tư đánh giá rủi ro về tính thanh khoản của chứng khoán 45 Bảng 2.4: Nhà đầu tư đánh giá rủi ro về thông tin 48 Bảng 2.5: Nhà đầu tư đánh giá rủi ro pháp lý 52 Bảng 2.6: Nhà đầu tư đánh giá hoạt động thanh tra, giám sát, cưỡng chế thực thi58 Bảng 2.7: Nhà đầu tư đánh giá mức độ am hiểu về đầu tư chứng khoán 61 Bảng 2.8: Nhà đầu tư đánh giá rủi ro về chính sách 63 Bảng 2.9: Nhà đầu tư đánh giá rủi ro về kế toán, kiểm toán 67 Bảng 3.1: Điều tra độ tuổi của nhà đầu tư 70 Bảng 3.2: Mô hình hồi quy đầy đủ 12 biến độc lập (mô hình 1) 73 Bảng 3.3: Mô hình hồi quy sau khi đã loại bỏ ba biến rủi ro chính trị và rủi ro chính sách, rủi ro do tác động của thị trường chứng khoán quốc tế (mô hình 2) 75 Phụ lục 1: Diễn biến tình hình giao dịch qua các năm 114 Phụ lục 2: Tỷ suất sinh lợi do tăng giá của các cổ phiếu sau 5 năm (7/2000 – 7/2005) 116 Phụ lục 3: Mức chi trả cổ tức hàng năm (từ năm 2002 đến 2005) 117 Phụ lục 4: Đánh giá thị trường năm 2006 119 Phụ lục 5: Rủi ro biến động giá tính bằng độ lệnh chuẩn suất sinh lợi 120 Phụ lục 6: Quy mô giao dịch của các cổ phiếu 5 năm (7/2000 – 7/2005) 121 Phụ lục 7: Các thị trường có độ thanh khoản cao trên thế giới (tháng 8/2004 – 7/2005) 122 Phụ lục 8: Tổng hợp kết quả điều tra 123 Phụ lục 9: Kiểm định sự có mặt của biến không cần thiết trong mô hình 1 125
6. 6 Phụ lục 10: Kiểm định sự có mặt của biến rủi ro chính trị và rủi ro chính sách, rủi ro do tác động của thị trường chứng khoán quốc tế là không cần thiết trong mô hình 1 126 Phụ lục 11: Kiểm định về sự thuần nhất của phương sai của mô hình 2 127 Phụ lục 12: Kiểm định phân phối chuẩn của U của mô hình 2 129 Phụ lục 13: Các biến độc lập của mô hình kinh tế lượng phân tích các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư chứng khoán 130
7. 1 Lời mở đầu Trong sự nghiệp công nghiệp hoá, hiện đại hoá, vấn đề lớn nhất được đặt lên hàng đầu, đó là vấn đề cung ứng vốn cho nền kinh tế. Theo dự thảo kế hoạch phát triển kinh tế - xã hội giai đoạn 2006 - 2010, để hoàn thành mục tiêu tăng trưởng kinh tế ở mức 8%/năm, tổng vốn đầu tư phát triển kinh tế trong 5 năm cần khoảng 1.850 – 1.960 ngàn tỷ đồng (tính theo thời giá năm 2005), tương đương 117 – 124 tỷ USD; đạt khoảng 38 % GDP thay vì 35% GDP của thời kỳ trước (Tạp chí Chứng Khoán số 4,5,6 2006). Nhu cầu vốn lớn như vậy thật sự đã đặt gánh nặng lên vai các ngân hàng. Hơn nữa, cơ cấu vốn hiệu quả của doanh nghiệp là 1/3 vốn tự có, 1/3 vay ngân hàng và vay trái phiếu, 1/3 chứng khoán. Theo tình hình hiện nay các doanh nghiệp vay vốn ngân hàng là chủ yếu, hình thức huy động vốn trên thị trường chứng khoán vẫn chưa phổ biến, nếu không cải thiện tình hình này thì chắc chắn các doanh nghiệp Việt Nam sẽ không thể cạnh tranh nổi trong 5 - 10 năm tới khi mà tiến trình hội nhập đang đến gần, và đặc biệt quan trọng là ngày 07/11/2006 vừa qua Việt Nam đã chính thức được kết nạp là thành viên thứ 150 của Tổ chức Thương mại Thế giới WTO. Vậy bài toán giải quyết nguồn vốn cho nền kinh tế nói chung cho doanh nghiệp nói riêng được xử lý như thế nào? Thị trường chứng khoán chính là giải pháp cho vấn đề này. Bởi tính ưu việt của nó là có thể cung cấp nguồn tài chính cho tăng trưởng kinh tế một cách có hiệu quả hơn so với ngân hàng thương mại. Thị trường chứng khoán có thể đa dạng hóa và phân tán rủi ro một cách dễ dàng hơn thông qua việc chia nhỏ phần vốn chủ sở hữu hay các khoản nợ thành cổ phiếu và trái phiếu để công chúng nắm giữ rộng rãi. Chỉ thị trường chứng khoán mới cung cấp nguồn tài chính cần thiết cho các ngành công nghệ mới mang lại những đột phá trong tăng trưởng kinh tế nhưng cũng đồng thời tiềm ẩn những rủi ro. Nói cách khác thị trường chứng khoán là tiền đề thúc đẩy sự hình thành và phát triển nền kinh tế tri thức. Với những ưu điểm đó thị trường chứng khoán đã được nhìn nhận như nền tảng của chiến lược cạnh tranh quốc gia
8. 2 trong nền kinh tế toàn cầu hóa với khả năng huy động các nguồn tài chính sâu rộng phục vụ cho phát triển các ngành công nghệ mới trong tương lai. Ngoài vai trò quan trọng là nâng cao khả năng cạnh tranh quốc gia, thị trường chứng khoán hình thành và phát triển sẽ cùng với thị trường tiền tệ tạo ra một hệ thống tài chính đủ mạnh, cung cấp các nguồn vốn ngắn, trung và dài hạn cho nền kinh tế. Có thể nói, nguồn vốn huy động qua thị trường chứng khoán là một nguồn vốn có tính linh hoạt cao nhất, nó đáp ứng được các đòi hỏi về hình thức đầu tư, thời gian đáo hạn, cũng như số vốn cần thiết để tham gia thị trường của các nhà đầu tư khác nhau. Chính vì vậy mà ở các nước phát triển trên thế giới, các cá nhân và tổ chức đến với thị trường chứng khoán nhằm tìm nơi đầu tư hấp dẫn cho nguồn vốn đang nhàn rỗi của mình. Còn ở Việt Nam, thị trường chứng khoán sau 6 năm hoạt động vẫn chỉ là môi trường đầu tư hứa hẹn tiềm năng.Vậy nguyên nhân nào làm cho các nhà đầu tư còn do dự khi đầu tư vào thị trường chứng khoán Việt Nam? Thị trường chứng khoán Việt Nam chứa đựng nhiều yếu tố rủi ro. Sau 6 năm hoạt động, thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn chưa có một hệ thống pháp lý hoàn chỉnh để điều chỉnh các hoạt động của thị trường. Với sự ra đời của Luật Chứng khoán sẽ góp phần ổn định và gia tăng hiệu quả hoạt động của thị trường. Bên cạnh yếu tố rủi ro về mặt pháp lý, thị trường chứng khoán Việt Nam còn chứa đựng một yếu tố rủi ro mà nhà hầu như nhà đầu tư nào cũng e ngại, đó là rủi ro do biến động giá. Chỉ số giá VN Index lên xuống thất thường, không phản ánh đúng tình hình thực tế hoạt động sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp niêm yết, làm cho thị trường sôi động lên trong khoảng thời gian ngắn sau đó lại chìm xuống rất nhanh. Sự tách rời về giá chứng khoán và kết quả hoạt động của doanh nghiệp niêm yết do nhiều nguyên nhân khác nhau nhưng phần lớn là do tâm lý của các nhà đầu tư. Ngoài ra còn có nhiều loại rủi ro khác tiềm ẩn ở thị trường chứng khoán Việt Nam, như: rủi ro về thông tin, rủi ro về tính thanh khoản, rủi ro về chính sách Tất cả các rủi ro trên là nguyên nhân làm cho thị trường chứng khoán Việt Nam kém hấp dẫn.
9. 3 Một điều không cần phải tranh luận là mục đích cuối cùng của nhà đầu tư là lợi nhuận. Tất cả các nhà đầu tư đều mong muốn các khoản vốn của mình sinh lợi cao nhất với độ rủi ro thấp nhất, đây là hai yếu tố cơ bản chi phối mọi hoạt động của họ. Vậy làm thế nào để thỏa mãn kỳ vọng này của nhà đầu tư một cách tốt nhất? Bởi vì chỉ có đáp ứng nhu cầu của nhà đầu tư thì mới thu hút họ đến với thị trường chứng khoán Việt Nam. Với tuổi đời còn quá trẻ, chỉ mới có 6 năm hoạt động, thị trường chứng khoán Việt Nam chưa thể đáp ứng được hết sự kỳ vọng của nhà đầu tư. Chúng tôi đã thực hiện một cuộc khảo sát để tìm hiểu những nhu cầu của nhà đầu tư, họ cần gì và muốn gì để phục vụ cho hoạt động đầu tư của họ ngày càng hiệu quả hơn. Đó là lý do, chúng tôi đã chọn đề tài “Phân tích các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam”. Theo đúng tên của đề tài, mục tiêu của chúng tôi là tìm ra những yếu tố quan trọng và mức độ chi phối của các yếu tố đó đến hoạt động của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán, từ đó đề nghị những giải pháp góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động của nhà đầu tư nhằm thu hút họ đầu tư vào thị trường chứng khoán Việt Nam với tầm nhìn dài hạn. Kết cấu đề tài gồm 3 chương Chương 1: Thị trường chứng khoán và mô hình các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư chứng khoán Chương 2: Phân tích các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam thời kỳ 2000-2006 Chương 3: Thảo luận kết quả và đề ra các giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam 1. Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là nhận dạng và phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến hoạt động của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Với mục tiêu đó, chúng tôi đã tiến hành một cuộc khảo sát lấy ý kiến đánh giá của các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán về các yếu tố chi phối hoạt động đầu tư của họ, như: hệ thống luật pháp, khả năng sinh lợi của chứng khoán, môi trường đầu tư, chế độ kế toán, kiểm toán, hệ thống công bố thông tin, tính thanh khoản của chứng
10. 4 khoán Việc lượng hoá các yếu tố này giúp chúng ta biết được tầm quan trọng của từng yếu tố đối với hoạt động của nhà đầu tư, mức độ chi phối của chúng đối với các quyết định của nhà đầu tư. Kết quả phân tích đã cung cấp cơ sở khoa học giúp cho các nhà hoạch định chính sách tìm ra giải pháp nâng cao hiệu quả hoạt động của nhà đầu tư nhằm thu hút họ đến với thị trường chứng khoán. Với mục tiêu trên, đề tài đã giải quyết các vấn đề sau: − Nhà đầu tư đánh giá thị trường chứng khoán Việt Nam có phải là môi trường đầu tư hấp dẫn không thông qua các tiêu chí về khả năng sinh lợi và rủi ro? Họ có thể tìm kiếm lợi nhuận cao với mức rủi ro thấp trên thị trường chứng khoán Việt Nam không? Họ muốn gì và cần gì để phục vụ cho hoạt động đầu tư hiệu quả hơn? Để trả lời các câu hỏi này chúng tôi thực hiện một cuộc điều tra khảo sát một cách có khoa học nhằm phản ánh trung thực nhu cầu của nhà đầu tư. − Dựa trên kết quả thu thập được từ cuộc điều tra, khảo sát chúng tôi đã sử dụng mô hình kinh tế để lượng hoá mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố đến lợi nhuận – kim chỉ nam mọi quyết định của nhà đầu tư, kết hợp với tình hình thực tế hoạt động đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam 6 năm qua, chúng tôi đã tìm ra những trở ngại cần phải khắc phục và những việc cấp thiết phải làm để đáp ứng nhu cầu của nhà đầu tư một cách tốt nhất nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động đầu tư trên thị trường? Việc phân tích dữ liệu ở trên cung cấp cơ sở khoa học để kiến nghị những giải pháp thích hợp và khả thi hướng đến mục tiêu chung là thu hút các nhà đầu tư đầu tư vào thị trường chứng khoán Việt Nam. 2. Phạm vi nghiên cứu Phạm vi không gian: đề tài thực hiện nghiên cứu các yếu tố chi phối hoạt động đầu tư chứng khoán trên thị trường chứng khoán Tp.HCM Phạm vi thời gian: cuộc khảo sát do Trung Tâm Nghiên Cứu Khoa Học và Đào Tạo Chứng Khoán tiến hành năm 2006.
11. 5 Giả định các nhà đầu tư đều duy lý, nên đề tài chỉ chú trọng nghiên cứu các yếu tố chi phối hoạt động mua bán chứng khoán của nhà đầu tư là lợi nhuận và rủi ro. Đây là hai yếu tố cơ bản của tất cả các quyết định đầu tư. 3. Nguồn Điều tra trực tiếp: tiến hành khảo sát và điều tra thực tế bằng cách phỏng vấn trực tiếp các nhà đầu tư tại Tp.HCM. Đây là nguồn dữ liệu sơ cấp quan trọng phản ánh trung thực và khoa học các yếu tố chi phối hoạt động đầu tư trên thị trường chứng khoán Các cuộc khảo sát điều tra khác của Trung tâm Nghiên cứu Khoa học và Đào tạo Chứng Khoán Tp.HCM Các tài liệu nghiên cứu trước đây về hành vi của nhà đầu tư, định lượng các yếu tố tác động đến lợi nhuận và rủi ro, nâng cao hoạt động đầu tư trên thị trường chứng khoán 4. Phương pháp nghiên cứu Trong quá trình nghiên cứu và thực hiện đề tài, chúng tôi vận dụng một số phương pháp nghiên cứu khoa học như sau: − Phương pháp thống kê mô tả: phương pháp này liên quan đến việc thu thập thông tin, đến tình trạng hiện tại của đối tượng nghiên cứu, sắp xếp mô tả các dữ kiện, tính toán các chỉ tiêu, giải thích các kết quả đạt được, nhằm nêu bật nhu cầu của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán − Phương pháp phân tích bằng mô hình kinh tế lượng: sử dụng mô hình kinh tế lượng nghiên cứu các yếu tố chi phối hoạt động đầu tư trên thị trường chứng khoán. Sử dụng tiêu chí tỷ suất lợi nhuận và mức độ rủi ro là hai yếu tố cơ bản nhất để đánh giá hiệu quả hoạt động đầu tư. − Phương pháp phỏng vấn chuyên gia: để có được những quan điểm về định hướng phát triển của thị trường chứng khoán đến năm 2010. Cách thức tiến hành nghiên cứu − Xây dựng phiếu điều tra (phỏng vấn nhà đầu tư). Nội dung của phiếu điều tra do Trung tâm Nghiên cứu Khoa học và Đào tạo Chứng khoán thực hiện để thu thập các ý kiến đánh giá của nhà đầu tư về hoạt động của thị trường chứng khoán trong 6
12. 6 năm qua. Dựa trên những thông tin đó chúng tôi chọn lọc các thông tin cần thiết cho đề tài, gồm các thông tin đánh giá về: Hệ thống luật pháp Tính thanh khoản của chứng khoán Biến động giá chứng khoán Môi trường chính trị Tính minh bạch, đầy đủ, nhanh chóng, chính xác của thông tin, báo cáo tài chính Chất lượng dịch vụ của các tổ chức tài chính trung gian Tác động của thị trường chứng khoán quốc tế Sự am hiểu về đầu tư chứng khoán Khả năng sinh lợi của đầu tư chứng khoán. Ảnh hưởng của các yếu tố khác: chính sách khuyến khích đầu tư, lãi suất, tỷ giá hối đoái, lạm phát Chất lượng chứng khoán Hoạt động thanh tra, giám sát, cưỡng chế thực thi Các thông tin được thu thập dưới dạng định tính với các câu hỏi dễ hiểu, ngắn gọn. − Nhân sự điều tra, phục vụ cho công tác điều tra là các cán bộ, nhân viên của Trung tâm Nghiên cứu Khoa học và Đào tạo Chứng khoán − Chọn địa điểm điều tra: do điều kiện vị trí địa lý nên việc điều tra chỉ tiến hành tại Trung tâm Giao Dịch Chứng Khoán Tp.HCM và các công ty chứng khoán tại Tp.HCM Với thời gian và khả năng nghiên cứu còn hạn chế nên chắc chắn rằng đề tài sẽ không thể tránh khỏi có những sai sót. Rất mong sự đóng góp ý kiến và hướng dẫn của quý thầy cô để đề tài hoàn thiện hơn.
13. 7 Chương 1: Thị trường chứng khoán và mô hình các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư chứng khoán 1.1 Lý thuyết về thị trường chứng khoán Khái niệm Thị trường chứng khoán là gì? Thị trường chứng khoán trong điều kiện của nền kinh tế hiện đại, được quan niệm là nơi diễn ra các hoạt động giao dịch mua bán chứng khoán trung và dài hạn. Việc mua bán này được tiến hành ở thị trường sơ cấp khi người mua mua được chứng khoán lần đầu từ những người phát hành, và ở những thị trường thứ cấp khi có sự mua đi bán lại các chứng khoán đã được phát hành ở thị trường sơ cấp. Như vậy, xét về mặt hình thức, thị trường chứng khoán chỉ là nơi diễn ra các hoạt động trao đổi, mua bán, chuyển nhượng các loại chứng khoán, qua đó thay đổi chủ thể nắm giữ chứng khoán. Thị trường chứng khoán có những chức năng cơ bản sau: − Huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế − Cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng − Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán − Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp − Tạo môi trường giúp Chính phủ thực hiện các chính sách vĩ mô Phân loại Thị trường chứng khoán là nơi diễn ra các giao dịch, mua bán những sản phẩm tài chính (cổ phiếu, trái phiếu, các khoản vay ngân hàng ) có kỳ hạn trên 1 năm. Sau đây là một số cách phân loại thị trường chứng khoán cơ bản: ™ Căn cứ vào sự luân chuyển các nguồn vốn: Thị trường chứng khoán được chia thành thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp. − Thị trường sơ cấp
14. 8 Thị trường sơ cấp là thị trường mua bán các chứng khoán mới phát hành. Trên thị trường này, vốn từ nhà đầu tư sẽ được chuyển sang nhà phát hành thông qua việc nhà đầu tư mua các chứng khoán mới phát hành. − Thị trường thứ cấp Thị trường thứ cấp là nơi giao dịch các chứng khoán đã được phát hành trên thị trường sơ cấp, đảm bảo tính thanh khoản cho các chứng khoán đã phát hành. ™ Căn cứ vào phương thức hoạt động của thị trường: Thị trường chứng khoán được phân thành thị trường tập trung (Sở giao dịch chứng khoán) và phi tập trung (thị trường OTC). ™ Căn cứ vào hàng hoá trên thị trường: Thị trường chứng khoán cũng có thể được phân thành các thị trường: thị trường cổ phiếu, thị trường trái phiếu, thị trường các công cụ chứng khoán phái sinh. − Thị trường cổ phiếu Thị trường cổ phiếu là thị trường giao dịch và mua bán các loại cổ phiếu, bao gồm cổ phiếu thường, cổ phiếu ưu đãi. − Thị trường trái phiếu Thị trường trái phiếu là thị trường giao dịch và mua bán các trái phiếu đã được phát hành, các trái phiếu này bao gồm các trái phiếu công ty, trái phiếu đô thị và trái phiếu chính phủ. − Thị trường các công cụ chứng khoán phái sinh Thị trường các chứng khoán phái sinh là thị trường phát hành và mua đi bán lại các chứng từ tài chính khác như: quyền mua cổ phiếu, chứng quyền, hợp đồng quyền chọn, hợp đồng tương lai, hợp đồng kỳ hạn, hoán đổi Hàng hóa trên thị trường chứng khoán Đối tượng giao dịch chính trên thị trường chứng khoán là chứng khoán. Chứng khoán là chứng chỉ hoặc bút toán ghi sổ, xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu chứng khoán đối với tài sản hoặc vốn của tổ chức phát hành. Chứng khoán bao gồm cổ phiếu, trái phiếu, chứng khoán phái sinh.
15. 9 − Cổ phiếu: là một loại chứng từ, dưới hình thức chứng từ hay ghi trên hệ thống điện tử, nó xác nhận quyền sở hữu hợp pháp của người có cổ phiếu hợp pháp đối với tài sản của người phát hành. − Trái phiếu: là một loại chứng từ chứng nhận quyền đòi nợ gốc lẫn lãi của trái chủ đối với các cá nhân hay tổ chức phát hành trái phiếu đó. − Chứng khoán phái sinh: là những công cụ được phát hành trên cơ sở những công cụ đã có như cổ phiếu, trái phiếu, nhằm nhiều mục tiêu khác nhau như phân tán rủi ro, bảo vệ lợi nhuận hoặc tạo lợi nhuận. Các chứng khoán phái sinh sẽ là đòn bẩy, làm tăng nhiều lần giá trị các đối tượng đầu tư như cổ phiếu, trái phiếu, để đảm bảo rằng nếu giá của cổ phiếu, trái phiếu có thay đổi bao nhiêu thì giá của các công cụ phái sinh vẫn sẽ được duy trì ở mức ban đầu. Các công cụ phái sinh rất phong phú và đa dạng, nhưng nhìn chung có bốn công cụ chính là Hợp đồng kỳ hạn (forwards), Hợp đồng tương lai (futures), Quyền chọn (options) và Hợp đồng hoán đổi (swaps). Hoạt động đầu tư trên thị trường chứng khoán Đầu tư là một quá trình làm cho nguồn tài chính hiện tại vận động nhằm mục tiêu thu lợi nhuận trong tương lai. Nhà đầu tư mong muốn được bồi hoàn do sự chậm trễ trong tiêu dùng, do ảnh hưởng của lạm phát và có thể xảy ra rủi ro1 (Fundamentals of invesment Management, 2003). Vốn đầu tư trên thị trường chứng khoán, hiểu theo nghĩa hẹp là tiềm lực tài chính của mỗi cá nhân, mỗi tổ chức. Nếu hiểu theo nghĩa rộng, vốn đầu tư trên thị trường chứng khoán bao gồm nguồn nhân lực, nguồn tài lực, đã tích lũy của chính mỗi cá nhân, mỗi doanh nghiệp, quỹ đầu tư, chính phủ Các hình thức đầu tư trên thị trường chứng khoán ™ Huy động gián tiếp Phương thức này được thực hiện thông qua các định chế tài chính trung gian. Do vậy, sự xuất hiện của ngân hàng là một bước tiến quan trọng trong quá 1 We shall define an investment as the commitment of current funds in anticipation of receiving a large future flow of funds. The investors hope to be compensated for forgoing immediate comsumption, for the effects of inflation and taking a risk.
16. 10 trình giao lưu vốn, ngân hàng làm vai trò trung gian giữa người có vốn và người cần vốn bằng cách huy động tiền gởi rồi cho vay. Trong quá trình đó, ngân hàng cùng các tổ chức tín dụng khác đã làm cho quá trình giao lưu vốn được phát triển nhanh chóng. Tuy nhiên do tốc độ phát triển của thị trường phương thức huy động vốn gián tiếp thông qua ngân hàng bộc lộ nhiều hạn chế về các điều kiện, thủ tục, hạn mức tín dụng, ™ Huy động trực tiếp Qua kết quả của các quá trình huy động vốn đã hình thành một phương thức huy động vốn được mọi người ưa chuộng hơn, đó là phương thức huy động vốn trực tiếp. Nguyên tắc cơ bản của phương thức này là người cần vốn (Chính phủ hay doanh nghiệp) sẽ phát hành các loại giấy tờ có giá chứng nhận chủ quyền về các khoản vốn được sử dụng gắn liền với những đặc quyền mà người mua nó được hưởng thụ. Các hình thức và kỳ hạn của các giấy tờ có giá này đa dạng tùy thuộc vào mục đích huy động của người sử dụng vốn. Chứng khoán là những giấy tờ có giá đại diện cho những khoản vốn trung và dài hạn được mua và bán trên thị trường chứng khoán. Phân nhóm nhà đầu tư dựa trên mục đích đầu tư Có thể phân nhóm các nhà đầu tư như sau: Thứ nhất, đó là những nhà đầu tư phân tích rất kỹ mọi thông tin về công ty phát hành cổ phiếu, về công nghệ, về thị trường đầu vào và đầu ra, về các đối thủ cạnh tranh. Họ quyết định đầu tư dựa trên tình hình thực tế và tiềm năng của công ty. Đây là những nhà đầu tư khôn ngoan, họ chọn những công ty có triển vọng tốt để đầu tư, vì vậy họ giúp cho nền kinh tế phát triển tốt hơn. Loại thứ hai nghiên cứu rất kỹ thông tin về chứng khoán để tìm ra giá bình quân trong một thời gian dài. Khi giá tăng lên trên bình quân, họ tin là giá sẽ xuống, nên họ bán ra, nhiều người cùng bán ra làm giá giảm xuống. Ngược lại, khi giá xuống dưới mức bình quân, họ tin là giá sẽ lên, vậy là họ đi mua vào, nhiều người cùng hành động như vậy đẩy giá lên. Nhóm các nhà đầu tư này góp phần làm ổn định thị trường.
17. 11 Loại thứ ba lại có tâm lý ngược lại. Khi thấy giá một cổ phiếu tăng, họ giả định là ngày mai sẽ tăng hơn nữa, nên họ tranh nhau mua, chính vì vậy mà giá càng tăng. Một khi giá giảm, họ lại giả định ngày mai sẽ giảm nữa, vậy là họ vội vàng bán làm cho giá càng giảm hơn nữa. Nhóm thứ ba này là nguyên nhân gây nên sự bất ổn định của thị trường. Loại thứ tư là những người đầu tư theo bình quân thị trường. Họ mua một tập hợp rất nhiều loại chứng khoán khác nhau để giảm thiểu rủi ro có thể xảy ra. Vị thế của họ tùy thuộc vào biến động chung của thị trường mà ít phụ thuộc vào một vài cổ phiếu cụ thể nào. Loại thứ năm là những nhà đầu tư tập trung vào cổ phiếu của một công ty nhằm mục tiêu nắm được quyền kiểm soát công ty. Họ gần như “chung thủy” dài hạn với công ty đó và ít quan tâm đến những biến động nhất thời theo tâm lý thị trường. Loại thứ sáu là những nhà đầu cơ rất ngắn hạn. Họ mua vào bán ra liên tục hàng ngày theo tin đồn nhanh, có khi sáng mua trưa bán. Thị trường gọi nhóm này là “gây nhiễu”. Tất nhiên không phải nhà đầu tư nào cũng kiên định theo một cách hành xử đã chọn. Và ranh giới giữa các loại trên không phải bao giờ cũng rõ ràng. Theo quan sát hoạt động của các nhà đầu tư Việt Nam trên thị trường khoán trong thời gian qua thì có nhiều nhà đầu tư thuộc loại thứ ba và loại thứ sáu. Tuy nhiên cùng với sự phát triển của thị trường chứng khoán nhận thức và trình độ của các nhà đầu tư ngày càng cao hơn góp phần đưa hoạt động đầu tư trên thị trường đi vào đúng quỹ đạo của nó. Vai trò của các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Thị trường chứng khoán cần nhà đầu tư giống như ca sỹ cần có khán giả vậy. Hoạt động của thị trường cần phải có người tham gia và hưởng ứng, các nhà đầu tư là chủ thể chính, là những người chi phối hoạt động của thị trường. Giả sử không có nhà đầu tư thì ai sẽ là người cung ứng vốn cho nền kinh tế, doanh nghiệp phát hành chứng khoán sẽ không có người mua, mà thị trường mua không có người mua thì không thể gọi là thị trường được.
18. 12 Chính các nhà đầu tư là người thực hiện hoạt động giao dịch mua bán chứng khoán, chứng khoán càng được giao dịch mua bán nhiều thì tính thanh khoản càng cao, khả năng hoán tệ cao sẽ thu hút được vốn đầu tư, đây là mục tiêu chính của thị trường chứng khoán. Với chuỗi mắc xích như trên, nhà đầu tư là nhân tố chính tạo nên tính thanh khoản cho chứng khoán và tính thanh khoản cao sẽ góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động của nhà đầu tư. Nhà đầu tư còn là “camera” quan sát và ghi lại tất cả các hoạt động của doanh nghiệp, vì vậy các doanh nghiệp niêm yết chứng khoán phải thường xuyên cải tiến công nghệ để nâng cao năng lực sản xuất kinh doanh, hiện đại hoá tổ chức quản lý nhằm thu lợi nhuận nhiều hơn. Doanh nghiệp làm ăn có hiệu quả hơn sẽ tạo ra giá trị cao hơn cho chứng khoán, tăng thu nhập của nhà đầu tư. Thông qua nhu cầu của mình nhà đầu tư giúp cho thị trường ngày càng phát triển hơn, bởi đáp ứng các nhu cầu của nhà đầu tư chính là phương thức để thị trường trường hoàn thiện mình. Với tầm quan trọng như vậy, nhà đầu tư chính là tác nhân chính kích thích sự tăng trưởng của thị trường chứng khoán. 1.2 Mô hình các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư chứng khoán Tất cả các quyết định đầu tư đều được cân nhắc dưới góc độ rủi ro và tỷ suất sinh lợi mong đợi và những tác động của chúng lên giá chứng khoán cũng như kết quả tài chính cuối cùng đạt được trong quyết định đầu tư. Ở một số quốc gia có thị trường chứng khoán phát triển, từ rất lâu nhà đầu tư đã biết áp dụng lý thuyết định giá chênh lệch (APT) để lựa chọn tập hợp chứng khoán hiệu quả nhất nhằm đạt được mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận của mình. Nhà đầu tư đánh giá hiệu quả đầu tư dựa trên hai yếu tố quan trọng: đó là rủi ro và tỷ suất sinh lợi. Rủi ro được xem như là khả năng xuất hiện các khoản thiệt hại về tài chính. Những chứng khoán nào có khả năng xuất hiện những khoản lỗ lớn được xem như có rủi ro cao hơn chứng khoán có khả năng xuất hiện những khoản lỗ thấp hơn. Vì vậy, rủi ro được mô tả bằng sự biến đổi của các tỷ suất sinh lợi của chứng khoán đó trong thời kỳ nghiên cứu.
19. 13 Tỷ suất sinh lợi của chứng khoán chịu tác động của rất nhiều yếu tố rủi ro. Các loại rủi ro có thể chia làm hai nhóm: rủi ro có hệ thống và rủi ro phi hệ thống. Rủi ro hệ thống là loại rủi ro có thể xảy ra dưới những tác nhân của nền kinh tế vĩ mô như: rủi ro chính sách của nhà nước, sự biến động của thị trường, khủng hoảng kinh tế Rủi ro phi hệ thống xảy ra dưới tác động của các yếu tố như: trình độ quản lý, chu kỳ sống của sản phẩm, chính sách của công ty Nhà đầu tư chuyên nghiệp trước khi thực hiện hoạt động đầu tư đều phải lượng hoá các yếu tố mà mình quan tâm là tỷ suất sinh lợi và rủi ro có thể xảy ra bằng các mô hình kinh tế. Với mục tiêu đề tài đã đặt ra, chúng tôi chọn mô hình APT để nghiên cứu hành vi của nhà đầu tư Mô hình APT Vào thập niên 1970 S.A Ross đã triển khai mô hình APT (Arbitrage Pricing Theory) trong việc mua bán các loại chứng khoán hàng hoá khối lượng lớn, ngoại tệ giữa các thị trường để hưởng chênh lệch giá. Lý thuyết APT cho rằng tỷ suất sinh lợi của chứng khoán là một hàm số tuyến tính của tập hợp các yếu tố có khả năng xảy ra rủi ro đến tỷ suất sinh lợi của chứng khoán. APT cho rằng tỷ suất sinh lợi của chứng khoán được tạo bởi một số các nhân tố của toàn ngành và toàn thị trường. APT hàm ý mối quan hệ thuận chiều giữa tỷ suất sinh lợi kỳ vọng và rủi ro. Giả định của mô hình APT: − Các nhà đầu tư khi đưa ra quyết định của mình đều dựa trên việc phân tích hai yếu tố: lợi suất ước tính và khả năng xảy ra rủi ro của chứng khoán − Các nhà đầu tư đều kỳ vọng tối đa hóa lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro bằng việc kết hợp nhiều chứng khoán trong danh mục đầu tư. Và kỳ vọng của các nhà đầu tư là như nhau. − Thị trường vốn là thị trường cạnh tranh hoàn hảo − Không tồn tại bất kỳ sự cản trở nào trong cung và cầu chứng khoán. − Giả định chỉ có yếu tố rủi ro hệ thống ảnh hưởng đến thu nhập của chứng khoán, các yếu tố rủi ro phi hệ thống không ảnh hưởng đến thu nhập của chứng khoán.
20. 14 − Các rủi ro (hay các yếu tố) không tương quan với nhau. Phương trình mô tả ảnh hưởng của các yếu tố đến thu nhập mong đợi của chứng khoán i E(ri) = rf + βi1 [E(r1) - rf] + βi2 [E(r2) - rf] + + βij [E(rj) - rf] (1.1) Trong đó: E(ri) là thu nhập kỳ vọng của chứng khoán i rf là lãi suất không có rủi ro (các rủi ro đều bằng 0), thường bằng với lãi suất tín phiếu kho bạc E(rj) là thu nhập kỳ vọng của chứng khoán i do ảnh hưởng của yếu tố j E(rj) - rf là lãi suất bù rủi ro kỳ vọng đối với yếu tố j βij là rủi ro của chứng khoán i do ảnh hưởng của yếu tố j, hệ số này đo lường phản ứng (hay thay đổi) trong thu nhập của chứng khoán i khi yếu tố j thay đổi. Các nhà đầu tư khôn ngoan không bao giờ “bỏ trứng vào cùng một rổ” nên trong danh mục đầu tư bao giờ cũng gồm rất nhiều các loại chứng khoán khác nhau, tỷ suất sinh lợi của danh mục bằng trung bình trọng số của các tỷ suất sinh lợi của từng chứng khoán cấu thành danh mục. E(rP) = X1E(r1) + X2E(r2) + X3E(r3) + + XiE(ri) (1.2) Trong đó: Xi là tỷ lệ chứng khoán i trong danh mục, ta có: X1 + X2 + + Xi =1 E(ri)là tỷ suất sinh lợi của loại chứng khoán thứ i Thay thế mỗi E(ri) ở phương trình (1.1) vào phương trình (1.2) sẽ thu được thu nhập kỳ vọng của danh mục đầu tư. Một điểm khó khăn khi ứng dụng mô hình APT để phân tích chứng khoán là lý thuyết này không đưa ra bất kỳ một sự hướng dẫn nào về các yếu tố ảnh hưởng đến thu nhập kỳ vọng của chứng khoán. Một khó khăn nữa trong việc sử dụng mô hình APT là mỗi loại chứng khoán có phản ứng khác nhau đối với từng yếu tố rủi ro và chúng còn có những yếu tố chi phối riêng không giống nhau. Không chỉ vậy, ở từng thời điểm khác nhau giá cả chứng khoán cũng phản ứng khác nhau đối với các yếu tố rủi ro. Vì vậy mô hình APT không xác định chính xác những yếu tố nào
21. 15 đóng vai trò quan trọng chi phối thu nhập của chứng khoán mà chỉ đưa ra một số yếu tố có tính chất tham khảo dựa trên các nghiên cứu thực nghiệm. Hơn nữa, có một số kết quả kiểm chứng mô hình APT cho thấy: khi số chứng khoán trong mẫu tăng thì số yếu tố tác động đến thu nhập của danh mục đầu tư sẽ tăng lên. APT giả định không có ảnh hưởng của yếu tố rủi ro phi hệ thống nhưng trên thực tế những rủi ro loại này cũng có tầm ảnh hưởng lớn thu nhập của chứng khoán. Ngoài ra, tại những thời điểm khác nhau, việc phân tích ảnh hưởng của các yếu tố tác động đến thu nhập chứng khoán cho những kết quả không giống nhau. Như vậy mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố rủi ro tác động đến thu nhập chứng khoán phụ thuộc vào: thời điểm phân tích, quy mô mẫu, chất lượng mẫu, số lượng và lọai yếu tố rủi ro tác động đến thu nhập chứng khoán. Ứng dụng mô hình APT ™ Mô hình Một trong những lợi thế của APT là nó có thể xử lý đa nhân tố bởi mô hình đa nhân tố phản ánh thực tế nhiều hơn. Có nhiều cách tiếp cận thực nghiệm để xác định tỷ suất sinh lợi kỳ vọng, chúng tôi đã định rõ những tham số hay các đặc tính liên đới với các chứng khoán rồi khảo sát trực tiếp dữ liệu nhằm tìm mối liên hệ giữa những đặc tính này và tỷ suất sinh lợi kỳ vọng. Sau khi thống kê các loại rủi ro có thể tác động trực tiếp đến tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của chứng khoán, chúng tôi phỏng vấn các nhà đầu tư cho ý kiến đánh giá khả năng ảnh hưởng của các yếu tố đó đến tỷ suất sinh lợi là cao hay thấp. Kết quả thu được từ cuộc điều tra khảo sát giúp chúng tôi xây dựng mô hình sau: Khai triển phương trình (1.1) cho 12 yếu tố ảnh hưởng đến thu nhập kỳ vọng của chứng khoán E(r) = rf + β1 [E(r1) - rf] + β2 [E(r2) - rf] + + βj [E(rj) - rf] 12 12 12 E(r) = [ rf - ∑ ∑ β βij rj fr f ] + ∑ βj E(rj) (1.3) J=1J=1 J=1 12 Đặt k0 = rf - ∑ βj rf J=1 Phương trình (1.3) có dạng sau: Đặt ki = βj
22. 16 Y = k0 + k1X1 + k2X2+ k3X3 + k4X4 + k5X5 + k6X6 + k7X7 + k8X8 + k9X9 + k10X10 + k11X11 + k12X12 (1.4) Trong đó: Nhà đầu tư đánh giá khả năng sinh lợi Y và các yếu tố (rủi ro) Xi theo 6 mức: (1) rất thấp, (2) thấp, (3) trung bình, (4) khá, (5) cao, (6) rất cao. biến phụ thuộc Y là khả năng sinh lợi của danh mục đầu tư. ki (i =1;12): là hệ số tương quan được ước lượng từ dữ liệu của thị trường, đo lường mức độ ảnh hưởng của yếu tố Xi đến khả năng sinh lợi Y. Điều kiện ki ≥ 0 Các biến độc lập Xi được phân chia thành 3 nhóm sau: − Nhóm 1: gồm khả năng xảy ra rủi ro về thị trường, môi trường đầu tư X1 là hệ thống luật pháp về chứng khoán và thị trường chứng khoán X2 là môi trường chính trị X3 là khả năng thanh khoản X4 là chính sách: khuyến khích đầu tư, thuế, lãi suất, tỷ giá hối đoái, lạm phát X5 là chất lượng dịch vụ cung cấp của tổ chức tài chính trung gian X6 là thông tin X7 là hoạt động giám sát, cưỡng chế thực thi X8 là mức độ minh bạch và độ tin cậy của báo cáo tài chính X9 là tác động của thị trường chứng khoán quốc tế − Nhóm 2: gồm các yếu tố thuộc về các chứng khoán X10 là rủi ro do biến động giá chứng khoán X11 là là chất lượng chứng khoán − Nhóm 3: gồm các yếu tố thuộc về bản thân các nhà đầu tư X12 là am hiểu về đầu tư chứng khoán ™ Các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư chứng khoán Phân tích hoạt động của nhà đầu tư là công việc rất phức tạp, bởi hành vi của họ phụ thuộc vào rất nhiều yếu tố về tính cách, tâm lý, trình độ, kinh nghiệm Do giới hạn nghiên cứu của đề tài, chúng tôi chỉ phân tích hành vi của nhà đầu tư chứng khoán do tác động của hai yếu tố cơ bản là thu nhập và rủi ro.
23. 17 − Yếu tố thu nhập Theo quy luật “nước chảy về chỗ trũng”, nơi nào sinh lợi nhiều hơn thì đồng vốn sẽ chảy về nơi đó. Vì thế yếu tố đầu tiên ảnh hưởng đến quyết định của nhà đầu tư là mức sinh lợi của chứng khoán. Thu nhập là mục đích của đầu tư. Nhà đầu tư chỉ thực hiện một hoạt động đầu tư khi họ nhận được thu nhập mong muốn. Thu nhập trong hoạt động đầu tư chứng khoán tồn tại dưới nhiều hình thức khác nhau, như: lợi tức (đối với trái phiếu), cổ tức (đối với cổ phiếu), chênh lệch giá trên thị trường và mệnh giá do quá trình tích luỹ vốn của công ty cũng như sự xuất hiện của tài sản vô hình. Để có thể đánh giá đúng thu nhập trong hoạt động đầu tư, nhà đầu tư không chỉ quan tâm đến lợi tức hiện hành (đặc biệt đối với cổ phiếu) mà đặt sự chú ý nhiều hơn đối với triển vọng hoạt động của công ty phát hành. Bởi nhà đầu tư kỳ vọng thu nhập đạt được khi đầu tư trên thị trường chứng khoán không những phải cao mà còn phải có tính bền vững, tính bền vững thể hiện qua sự tăng trưởng ổn định và lâu dài của thu nhập. Đứng trên tầm vĩ mô tỷ suất sinh lợi của chứng khoán là yếu tố ảnh hưởng đến khả năng thu hút vốn trên thị trường chứng khoán. Còn ở giác độ vi mô, trước khi ra quyết định có nên đầu tư hay không các nhà đầu tư đều đánh giá khả năng sinh lợi và triển vọng hoạt động của doanh nghiệp. Hơn nữa nhà đầu tư còn xem xét hiệu quả kinh tế của doanh nghiệp trong mối quan hệ với toàn ngành và nền kinh tế. Tựu trung lại nhà đầu tư sẽ phân tích các yếu tố sau: trước tiên là tìm hiểu về công ty, tiếp đó là phân tích về thị trường, phân tích về ngành kinh tế, phân tích về công nghệ, phân tích về nguồn cung cấp, phân tích tài chính và phân tích rủi ro. Phân tích về thị trường. Nhà đầu tư cần biết chính xác công ty đang hoạt động trong lĩnh vực nào, một công ty có thể đăng ký hoạt động trên rất nhiều lĩnh vực nhưng thực sự công ty chỉ hoạt động chủ yếu trên một vài lĩnh vực, những lĩnh vực đó sẽ mở rộng hay thu hẹp trong tương lai; công ty sản xuất sản phẩm gì, tính cạnh tranh của sản phẩm đó cao hay thấp, sản phẩm đó so sánh với các sản phẩm cùng loại có những điểm mạnh, điểm yếu nào; những công ty nào cũng sản xuất những sản phẩm tương tự và
24. 18 liệu họ có thể chiếm thị phần của công ty hay không; nhóm khách hàng chủ yếu có tiếp tục sử dụng sản phẩm của công ty trong tương lai hay không ? Phân tích về ngành Ngành kinh tế mà công ty hoạt động có khả năng tăng trưởng mạnh hay suy yếu trong tương lai; khi nền kinh tế suy thoái thì ngành sẽ bị ảnh hưởng ở mức độ nào; khi có quá nhiều doanh nghiệp đầu tư vào ngành thì tỷ suất lợi nhuận có bị giảm không? Phân tích về công nghệ Công nghệ hiện tại có phải là công nghệ thích hợp không; công nghệ đó có bị lạc hậu và phải thay thế bởi công nghệ khác trong thời gian tới hay không; công nghệ có gây ô nhiễm môi trường hay không và chi phí để xử lý ô nhiễm môi trường là bao nhiêu? Phân tích tài chính Nhà đầu tư thường xem xét rất kỹ bản báo cáo kiểm toán và các bản báo cáo tài chính của công ty và phần diễn giải của báo cáo kiểm toán. Xem xét kế hoạch kinh doanh Điểm quan trọng nhất trong bản kế hoạch kinh doanh của một công ty là tính khả thi của nó, không phải là nhân những kết quả trong quá khứ với một hệ số nào đó mà là làm thế nào để đạt được doanh số như trong bản kế hoạch kinh doanh. Những yếu tố về thị trường được xem xét ở trên làm thay đổi doanh số như thế nào và các chi phí trong tương lai sẽ biến đổi ra sao? Sau khi phân tích, nhà đầu tư sẽ có được một cái nhìn tổng quát về công ty và những đánh giá riêng của mình về hoạt động cũng như khả năng sinh lợi của công ty trong tương lai. Bên cạnh đó, nhà đầu tư phải thường xuyên cập nhật liên tục kết quả hoạt động của công ty và các thông tin liên quan đến công ty, hay xem xét cả những yếu tố thuận lợi và khó khăn ảnh hưởng đến hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty để có thể đánh giá một cách chính xác công ty sẽ đạt được bao nhiêu phần trăm những mục tiêu trong kế hoạch kinh doanh đề ra. − Chính sách khuyến khích đầu tư
25. 19 Bất kỳ một quốc gia nào muốn thu hút vốn đầu tư trong và ngoài nước đều phải dành những điều khoản ưu đãi đặc biệt cho các nhà đầu tư. Thị trường chứng khoán là một lĩnh vực kinh doanh đặc biệt quan trọng trong nền kinh tế quốc dân, là trung tâm thu hút và phân phối các nguồn vốn đầu tư trung và dài hạn. Vì vậy cần phải xây dựng một chính sách khuyến khích đầu tư để tạo “màu sắc và mùi vị” hấp dẫn cho thị trường, nhưng không ưu đãi tràn lan mà ưu đãi có trọng tâm và lộ trình cụ thể. Lực hút các nhà đầu tư đến với thị trường mạnh hay yếu phụ thuộc vào mức ưu đãi chính sách đầu tư, mật càng ngọt thì càng thu hút được ong đến. Ưu đãi về thuế vẫn là chính sách khuyến khích đầu tư truyền thống và cơ bản, nếu dành cho các chủ thể tham gia thị trường, đặc biệt là nhà đầu tư mức thuế suất hấp dẫn cùng với các loại phí ưu đãi thì sẽ giảm bớt chi phí giao dịch và tăng thu nhập - một yếu tố quan trọng đối với nhà đầu tư. Thị trường chứng khoán muốn trở thành một thỏi nam châm hút các nguồn vốn thì phải trải thảm đỏ cho các nhà đầu tư luôn là phương châm của các nước đang phát triển muốn thu hút vốn. − Yếu tố rủi ro Rủi ro là một đại lượng không mong muốn trong đầu tư. Tất cả các loại đầu tư đều chứa đựng những rủi ro nhất định, và nó tỷ lệ thuận với lợi nhuận của nhà đầu tư, nghĩa là lợi nhuận càng cao thì khả năng xảy ra rủi ro càng lớn và ngược lại. Nhà đầu tư chứng khoán có thể gặp phải những rủi ro sau: Rủi ro về vỡ nợ của nhà phát hành: là khả năng có thể người phát hành chứng khoán sẽ không thể thực hiện được việc thanh toán tiền lãi hoặc tiền gốc khi chứng khoán đó mãn hạn. Nếu khả năng vỡ nợ của một công ty tăng lên thì rủi ro vỡ nợ của những chứng khoán công ty này tăng lên đe đọa lợi tức của nhà đầu tư. Do đó, nhà đầu tư luôn phải cập nhật thông tin về hoạt động của công ty phát hành chứng khoán Rủi ro về lãi suất: rủi ro này thường xảy ra khi giá cả của trái phiếu bị giảm do sự gia tăng lãi suất thị trường. Giá cả cổ phiếu cũng vận động ngược chiều với lãi suất, khi lãi suất tăng chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp sẽ tăng lên, lợi nhuận doanh nghiệp giảm xuống, do đó làm giảm giá cổ phiếu. Ngược lại khi lãi
26. 20 suất giảm, chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp giảm, do đó làm tăng giá cổ phiếu. Như vậy lãi suất quan hệ tỷ lệ nghịch với giá cả chứng khoán, và những loại cổ phiếu nhạy cảm với lãi suất này ảnh hưởng lớn đến hoạt động đầu tư. Rủi ro về lạm phát: trong bất kỳ lĩnh vực đầu tư nào không thể không chú ý đến loại rủi ro này. Lạm phát làm cho đồng tiền bị mất giá, như vậy lợi tức thu được từ các chứng khoán bị giảm giá trị. So với trái phiếu rủi ro về lạm phát của cổ phiếu thấp hơn vì cổ tức được chi trả hàng năm thay đổi phụ thuộc vào tình hình hoạt động và chính sách của doanh nghiệp, hơn nữa phần vốn gốc cũng tăng theo giá trị của doanh nghiệp. Trong khi đó, các trái phiếu có rủi ro cao hơn vì lợi tức thu được cố định và nếu như tiền gốc đến hạn hoàn trả vào thời điểm lạm phát cao thì sức mua của nó nhỏ hơn nhiều so với vốn đầu tư ban đầu. Rủi ro thị trường: rủi ro này thường xảy ra ở những thị trường mới nổi như Việt Nam. Cung cầu thị trường biến động theo chiều hướng bất lợi cho doanh nghiệp làm toàn bộ các chứng khoán sụt giá. Các loại rủi ro này ảnh hưởng trực tiếp và gián tiếp đến sản xuất kinh doanh. Rủi ro về tỷ giá hối đoái: các nhà đầu tư đặc biệt là các nhà đầu tư nước ngoài rất quan tâm đến yếu tố rủi ro này, bởi nó liên quan mật thiết đến lợi nhuận của họ. Khi tỷ giá biến động theo chiều hướng bất lợi thì lợi nhuận được chuyển thành ngoại tệ mang về nước giảm. Cụ thể là: khi tỷ giá tăng, đồng nội tệ giảm giá và đồng ngoại tệ tăng giá, lợi nhuận mà nhà đầu tư nước ngoài chuyển đổi thành đồng ngoại tệ để mang về nước sẽ ít hơn, và ngược lại Rủi ro về pháp luật: trong bất kỳ lĩnh vực đầu tư nào, yếu tố luật pháp luôn chiếm một vai trò đặc biệt quan trọng, nhà nước khuyến khích đầu tư bằng luật pháp và hạn chế đầu tư cũng bằng luật pháp. Rủi ro về pháp luật là khả năng các quy định pháp luật thay đổi theo chiều hướng bất lợi, gây nên những tổn thất cho nhà đầu tư. Rủi ro do thiếu thông tin hoặc thông tin không minh bạch: công bố thông tin công khai, đầy đủ và nhanh chóng là nguyên tắc cơ bản mà các công ty niêm yết phải tuân thủ. Đây là điều hết sức cần thiết để bảo vệ quyền và lợi ích hợp pháp của
27. 21 nhà đầu tư. Tuy nhiên, vì lý do trục lợi mà một số công ty niêm yết không tuân theo nguyên tắc này, gây rủi ro lớn cho nhà đầu tư. Rủi ro do biến động của thị trường chứng khoán quốc tế: khi thị trường chứng khoán trong nước nối kết với thị trường chứng khoán quốc tế thì bất kỳ sự biến động nào trên thị trường chứng khoán quốc tế sẽ ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán trong nước. Rủi ro này mang tính chất ngoại vi nên khó tránh khỏi một khi thị trường chứng khoán trong nước hội nhập với thị trường chứng khoán quốc tế. Rủi ro chính trị xã hội: là rủi ro do các chính sách về chính trị xã hội hoặc do những trường hợp bất khả kháng như: chiến tranh, thiên tai, đảo chính Những rủi ro này làm cho sản xuất kinh doanh bị ảnh hưởng, làm cho hoạt động đầu tư trên thị trường chứng khoán bị ngưng trệ Các loại rủi ro trên lúc nào cũng tiềm ẩn ở trong mọi thị trường, trong đó có thị trường nhạy cảm như thị trường chứng khoán. Nếu một khi các rủi ro này bộc phát thì sẽ gây thiệt hại cho các chủ thể tham gia thị trường. Vì vậy, cần phải hạn chế và kìm hãm chúng để thị trường chứng khoán phát triển hiệu quả và ổn định. − Rủi ro khả năng thanh khoản của chứng khoán: Là rủi ro đối với khả năng chuyển đổi chứng khoán thành tiền, chứng khoán có khả năng thanh khoản cao sẽ thu hút được lượng vốn nhàn rỗi tạm thời. Tính thanh khoản của chứng khoán đóng vai trò rất quan trọng đối với sự thất bại hay thành công của thị trường chứng khoán, một thị trường có tính thanh khoản tốt sẽ tạo lực hút mạnh đối với các nhà đầu tư. Khả năng hoán tệ của chứng khoán phụ thuộc vào các yếu tố sau: − Số người nắm giữ chứng khoán: loại chứng khoán nào được phát hành rộng rãi ra công chúng bao nhiêu thì việc mua bán chúng dễ dàng và phổ biến bấy nhiêu − Chất lượng của chứng khoán: được thể hiện chủ yếu ở khả năng sinh lợi của chứng khoán và khả năng thanh toán của người phát hành
28. 22 − Chi phí giao dịch: là chi phí liên quan đến việc thực hiện mua bán chứng khoán, chi phí này cao, thời gian bán chứng khoán kéo dài làm cho tính thanh khoản của chứng khoán giảm − Ngoại hối: nếu thủ tục chuyển đổi ngoại hối phức tạp, thời gian thanh toán kéo dài sẽ làm giảm tính hoán tệ của chứng khoán và do đó là yếu tố cản trở đầu tư nước ngoài. Khả năng thanh khoản của chứng khoán cao sẽ gia tăng khả năng thu hút các nguồn vốn nhàn rỗi từ nhỏ đến lớn của các nhà đầu tư cá nhân đến các nhà đầu tư tổ chức, như: các quỹ Bảo Hiểm Xã hội, quỹ của doanh nghiệp, quỹ dầu tư . Hơn nữa, tính thanh khoản cao sẽ làm cho nguồn vốn trên thị trường luân chuyển nhanh, vốn xoay nhanh hơn làm gia tăng giá trị lợi nhuận. Đề tài thực hiện theo trình tự đi từ lý thuyết mô hình APT để nghiên cứu các yếu tố chi phối lợi nhuận của nhà đầu tư, đến thực tiễn để kiểm chứng thông qua một cuộc khảo sát thu thập ý kiến của chính các nhà đầu tư, sau khi thu được kết quả từ mô hình chúng tôi rút ra kết luận mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố đến quyết định đầu tư, từ đó có thể đưa ra những giải pháp đúng đắn góp phần phát triển hoạt động của các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán. 1.3 Những kinh nghiệm nâng cao hiệu quả hoạt động đầu tư trên thị trường chứng khoán thế giới So với các nước trên thế giới thì tuổi đời của thị trường chứng khoán Việt Nam quá trẻ, được thành lập vào năm 2000, sau hơn 6 năm hoạt động thị trường chứng khoán Việt Nam đã đạt được nhiều kết quả rất đáng khích lệ, từ chỉ có hai loại cổ phiếu được giao dịch với tổng giá trị vốn niêm yết trên thị trường là 270 tỷ đồng đến nay (tính đến ngày 29/12/2006) tổng giá trị vốn hóa của thị trường đạt 220.000 tỷ đồng (khoảng 22,6% GDP của năm 2006), số tài khoản giao dịch cá nhân gia tăng đáng kể đạt khoảng 100.000 tài khoản, gấp 4 lần so với cuối năm 2005 (Báo Đầu tư Chứng khoán, số 1(369) năm 2007). Tuy nhiên con số này còn quá thấp so với các nước trong khu vực với tỷ lệ dân chúng tham gia thị trường chứng khoán thường chiếm từ 5 đến 50% dân số. Trong khi đó, tính đến hết tháng 8
29. 23 năm 2006 tổng số dư vốn huy động của hệ thống ngân hàng thương mại và tổ chức tín dụng tại Tp.HCM đạt 238.916 tỷ đồng, tại Hà Nội đạt 214.224 tỷ đồng (Tạp chí Chứng Khoán, số 12 năm 2006). Nếu những khoản tiền này được đầu tư vào thị trường chứng khoán, đây chắc chắn sẽ là một tiềm năng rất lớn từ phía “cầu”. Vấn đề được đặt ra ở đây là phải tìm biện pháp phát triển hoạt động đầu tư. Theo kinh nghiệm của các nước đi trước, chúng ta hãy thử tìm hiểu xem họ có những bí quyết gì? 1.3.1 Trung Quốc Hoạt động giao dịch chứng khoán được phổ biến từ những năm 1980, với bề dày lịch sử của thị trường chứng khoán và một số các điều kiện kinh tế, chính trị, xã hội gần giống nhau, người bạn Trung Quốc có những kinh nghiệm mà chúng ta nên học hỏi. Từ năm 1991, do nhu cầu vốn cho phát triển kinh tế cao, Trung Quốc đã bắt đầu quan tâm đến việc khai thác nguồn vốn đầu tư nước ngoài, các cổ phiếu được phát hành không chỉ dành cho nhà đầu tư trong nước mà còn dành cho nhà đầu tư nước ngoài, không chỉ được niêm yết trên thị trường chứng khoán trong nước mà còn niêm yết trên thị trường chứng khoán quốc tế. Thị trường chứng khoán Trung Quốc có năm loại cổ phiếu do các doanh nghiệp phát hành. Cổ phiếu A phát hành bằng nhân dân tệ dành cho người Trung Quốc. Cổ phiếu B phát hành bằng USD ở Thượng Hải và HKD ở Thẩm Quyến chỉ dành cho người nước ngoài. Cổ phiếu H niêm yết ở Sở Giao dịch chứng khoán Hồng Kông, cổ phiếu N niêm yết ở Sở Giao dịch chứng khoán New York, cổ phiếu L niêm yết ở Sở Giao dịch chứng khoán Luân Đôn. Tất cả các cổ phiếu đều có quyền lợi và nghĩa vụ như nhau nhưng cổ tức và đơn vị giao dịch của các cổ phiếu B, N, H, L đều tính bằng ngoại tệ. Với cách thức phát hành và niêm yết như trên đã tạo sự linh hoạt và năng động cho cổ phiếu của Trung Quốc, các nhà đầu tư trong và ngoài nước đều có thể mua bán một cách dễ dàng và phổ biến cổ phiếu của Trung Quốc cả trong và ngoài nước, điều này đã góp phần không nhỏ trong việc thu hút các cá nhân và tổ chức nước ngoài đầu tư vào thị trường chứng khoán Trung Quốc. Tuy nhiên chính sách của Trung Quốc vẫn ưu tiên cho sở hữu nhà nước nên các cổ phiếu do nhà nước sở hữu không được giao
30. 24 dịch trên thị trường. Chính sách khuyến khích đầu tư của Trung Quốc vừa thể hiện tinh thần độc lập tự chủ, phát huy nội lực, đồng thời vừa đề cao vai trò của ngoại lực. Ngoài ra để thu hút nguồn vốn đầu tư nước ngoài, chính sách khuyến khích đầu tư của Trung Quốc còn cho phép các nhà đầu tư nước ngoài kinh doanh chứng khoán, khuyến khích các doanh nghiệp nước ngoài niêm yết trên thị trường chứng khoán. Từ năm 1995, Trung Quốc cho phép thành lập các công ty quản lý tài chính và từ năm 2002 Trung Quốc thực hiện thí điểm các hình thức đầu tư mới như: quỹ đầu tư mạo hiểm, quỹ hỗ trợ doanh nghiệp Điển hình của mô hình phát triển thị trường chứng khoán ở Trung Quốc là Thẩm Quyến (ngoại trừ Hồng Kông). Với việc thành lập một hệ thống thanh toán tập trung, thị trường chứng khoán Thẩm Quyến đã thực hiện hoạt động giao khoán, ký thác và cất giữ tại một trung tâm, đồng thời phát triển hệ thống mạng máy tính nhằm gia tăng hiệu quả trong việc giao dịch và với việc vi tính hoá toàn bộ hệ thống thị trường chứng khoán Thẩm Quyến còn tạo thuận lợi cho nhà đầu tư có thể đặt hàng bằng điện thoại ngay tại nhà. Bên cạnh đó thị trường chứng khoán Thẩm Quyến đã cố gắng điện toán hoá các giao dịch ngay từ khi bắt đầu hoạt động. Với mạng lưới Novell phục vụ như một trung tâm xử lý dữ liệu, kiểm soát chung để điều hành mạng lưới nội bộ và thông tin đường dài, tạo thuận lợi cho thị trường chứng khoán Thẩm Quyến, các công ty chứng khoán và hội viên được liên kết với nhau thông suốt, các lệnh mua bán được tự động hoá, công khai hoá việc báo giá, chuyển giao các cổ phiếu không cần ấn chỉ. Ngoài ra, hệ thống này còn có thể cung cấp trực tiếp cho các nhà đầu tư các dịch vụ trả lời thắc mắc. Với những thành công trong xây dựng một thị trường chứng khoán hiện đại, cổ phiếu B của Thẩm Quyến đã được các nhà đầu tư nước ngoài tin tưởng và đặt mua rất nhiều. Những kinh nghiệm về hiện đại hoá thị trường và cải tiến phương pháp kinh doanh của thị trường chứng khoán Thẩm Quyến rất có ích đối với quá trình phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam. 1.3.2 Hàn Quốc
31. 25 Các thị trường chứng khoán phát triển đều áp dụng các công nghệ hiện đại vào hoạt động giao dịch. Thị trường chứng khoán Hàn Quốc cũng theo xu hướng chung đó, việc vi tính hoá hoạt động giao dịch từ tháng 9/1997 đã chấm dứt các hoạt động giao dịch tại sàn mà thay vào đó nhà đầu tư tự đặt lệnh qua hệ thống vi tính. Cơ sở hạ tầng mềm được hiện đại hoá đã đóng góp rất lớn vào việc thúc đẩy phát triển thị trường. Để phân bố rộng rãi quyền sở hữu vốn, Hàn Quốc đã tiến hành bán cổ phiếu với tỷ lệ giảm giá cao cho công chúng với hai mục tiêu chủ yếu là phân phối lại sở hữu và của cải cho nhóm người có thu nhập thấp và phân bổ quyền sở hữu càng rộng rãi càng tốt. Theo đó, năm 1987 Hàn Quốc đưa ra “ Chương trình cổ phiếu của nhân dân” (PSP). Thực hiện chương trình bắt đầu từ năm 1988 đến 1992 cổ phiếu của 7 doanh nghiệp nhà nước làm ăn có hiệu quả được phân phối thông qua các phân bổ ưu tiên chiếm 95% số tài sản, trong đó 20% dành cho nhân viên của doanh nghiệp và 75% dành cho những người có thu nhập thấp. Số còn lại 5% được đưa ra bán rộng rãi trên thị trường. Ngoài ra một số biệt đãi về tài chính đã khích lệ sự tham gia vào PSP mà nhân viên của doanh nghiệp là đối tượng của chương trình này, họ được hưởng hoặc 30% thấp hơn giá đã định hoặc là một kế hoạch trả dần trong 5 năm không tính lãi, ngoài ra những người có thu nhập thấp cũng được hưởng sự giảm giá và hưởng lãi suất thấp đối với các khoản vay dùng để mua cổ phần. Chương trình này đã thu được thành quả rất đáng khích lệ, số người tham gia tăng đáng kể thu hút khoảng 3,2 triệu người tham gia với 34% tài sản của doanh nghiệp được bán rộng rãi trên thị trường vào năm 1988. Những nhà đầu tư này đã nhận được một khoản khấu trừ là 60% so với giá thị trường và những người có thu nhập thấp đã bán lại cổ phiếu của họ để hưởng gần 100% lãi trên khoản tiền đã bỏ ra. Với chính sách khuyến khích đầu tư như trên, Hàn Quốc đã thu hút được đông đảo các tầng lớp tham gia vào thị trường chứng khoán. 1.3.3 Các nước khác trong khu vực Tính thanh khoản của chứng khoán là yếu tố quan trọng mà các nhà đầu tư rất quan tâm, chính vì vậy các nước trong khu vực như Thái Lan, Singapore,
32. 26 Malaysia chú trọng cải cách hệ thống giao dịch chứng khoán. Bước đầu tiên là chuẩn bị cho thị trường những hệ thống cơ bản như: sự tự động hoá trong giao dịch và phát triển hệ thống thanh toán điện tử. Các năm gần đây sự phát triển mạnh mẽ của thị trường chứng khoán các nước Châu Á như: Singapore, Thailand, Malaysia còn được giải thích bởi việc điện toán hoá đã tiết kiệm chi phí, cùng với nguồn nhân lực có trình độ được đào tạo ở nước ngoài. Tuy các nước Châu Á tăng cường thu hút các dòng vốn nước ngoài, nhưng vẫn đảm bảo sự độc lập tự chủ, tránh tình trạng các công ty bản địa rơi vào tay các nhà đầu tư nước ngoài, Malaysia quy định tỷ lệ sở hữu cổ phần đối với nhà đầu tư nước ngoài là 30%, Thailand là 49% hoặc thấp hơn, cả hai quốc gia này thậm chí còn có tỷ lệ riêng cho một số công ty chuyên biệt, ngay cả Singapore - nơi mà giới hạn này là rất nhỏ - cũng quy định giới hạn số lượng cổ phần mà người nước ngoài được sở hữu trong các công ty bản địa. Chúng tôi đã không chọn thị trường của các nước phát triển trên thế giới làm hình mẫu để học tập kinh nghiệm vì tuổi đời của các thị trường này quá lớn so với thị trường chứng khoán Việt Nam mới chỉ được thành lập cách đây 6 năm. Hơn nữa các nước láng giềng như Trung Quốc có những điểm tương đồng về chính trị, kinh tế, xã hội và có bề dày kinh nghiệm phát triển thị trường. Việt Nam có thuận lợi của nước đi sau là hấp thu những công nghệ hiện đại về quản lý, điều hành thị trường cùng những tiến bộ khoa học kỹ thuật nhưng cũng gặp thách thức không nhỏ là vẫn còn non yếu, và chưa có nhiều kinh nghiệm phát triển thị trường. Vì vậy học hỏi và ứng dụng phù hợp với điều kiện Việt Nam vẫn luôn là bài học quý báu.
33. 27 Chương 2: Phân tích các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam thời kỳ 2000-2006 2.1 Diễn biến hoạt động của các nhà đầu tư Từ khi thành lập đến nay, thị trường chứng khoán Việt Nam không ngừng phát triển, từ chỗ chỉ có vài trăm nhà đầu tư trong những ngày đầu mới thành lập, đến nay tổng số tài khoản giao dịch chứng khoán đã tăng lên mức hơn 100.000 tài khoản (Báo Đầu tư Chứng khoán, số 1(369) năm 2007), tăng gần gấp 4 lần so với cuối năm 2005, ngoài ra còn có một lực lượng hàng chục ngàn, thậm chí hàng trăm ngàn nhà đầu tư tiềm năng hiện đang tham gia giao dịch các chứng khoán chưa niêm yết. Tuy nhiên số lượng nhà đầu tư tham gia mở tài khoản và đầu tư trên thị trường vẫn còn rất ít so với các nước khác trong khu vực và chủ yếu là các nhà đầu tư cá nhân, ít vốn và chịu ảnh hưởng nhiều bởi yếu tố tâm lý, nhất là khi thị trường thăng trầm. Lực lượng nhà đầu tư có tổ chức còn quá ít là một trong những nguyên nhân làm cho thị trường chứng khoán Việt Nam dễ bị tổn thương trước những cú sốc. Hẳn nhiều nhà đầu tư chưa quên sự kiện thị trường chứng khoán Việt Nam tăng nóng với mức tăng VN Index lên đến 571,04 điểm (ngày 6/7/2001) và rồi sau đó thị trường sụp đổ, VN Index “rơi tự do” từ đỉnh cao 571,04 xuống gần 130 điểm làm cho nhiều nhà đầu tư đang trong tình trạng lãi lớn đã nhanh chóng trở thành con nợ lớn. Sự kiện tương tự xảy ra vào năm 2006, VN - Index đã đạt đến mức 632,69 điểm tại phiên giao dịch ngày 25/4, vượt xa kỷ lục cũ là 571,04 điểm, nhưng đến tuần thứ 2 của tháng 5/2006 thị trường chứng khoán Việt Nam "rơi tự do", đưa chỉ số VN-Index quay trở về mức mở đầu tháng 3/2006 dưới ngưỡng 400 điểm. Chỉ trong vòng hai tháng thị trường biến động nhanh đến nỗi nhiều nhà đầu tư không kịp “trở tay”.
34. 28 So sánh hai trường hợp trên, có thể thấy rằng mặc dù kịch bản cũng diễn ra tương tự, nhưng bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam năm 2006 khác so với năm 2001. Số lượng cổ phiếu năm 2006 tăng lên 35 loại (tính đến thời điểm so sánh ở trên), hơn nhiều lần so với năm 2001, khối lượng và giá trị giao dịch cũng ở một mức khác hẳn (xem chi tiết Phụ lục 1). Có thể nói, trong “cơn sốt” cổ phiếu năm 2001, số lượng chứng khoán niêm yết còn thấp khi trào lưu mua cổ phiếu tăng mạnh đã khiến giá chứng khoán tăng vọt mà không có ai bán, cán cân cung cầu vô cùng căng thẳng và lệch lạc. Còn trong “cơn sốt 2006” giá chứng khoán vẫn tăng nhanh do những nhận định đánh giá hết sức lạc quan của cộng đồng quốc tế về thị trường chứng khoán Việt Nam vào thời điểm đó và sự nới lỏng “room” cho nhà đầu tư nước ngoài từ 30% lên 49% đã tạo ra một sức hấp dẫn của thị trường chứng khoán Việt Nam đối với nhà đầu tư nước ngoài và kéo theo sự hưng phấn đầu tư cho các nhà đầu tư trong nước, đầu tháng 4/2006 trung bình mỗi ngày thị trường tiếp nhận thêm từ 3.000 đến 4.000 nhà đầu tư. Cầu tăng mạnh nhưng lượng cung muốn bán ra thu lợi cũng rất nhiều; cán cân cung cầu tuy căng thẳng nhưng nhìn chung vẫn ở mức có thể chấp nhận. Tuy nhiên có một điểm tương đồng trong cả hai trường hợp trên là: sự kiện thị trường chuyển từ cực nóng sang cực lạnh nguyên nhân phần lớn là do tâm lý đầu tư không được ổn định của các nhà đầu tư trong nước, đặc biệt là các nhà đầu tư cá nhân vốn nhỏ, ít kiến thức, thời gian và thông tin về thị trường, thực hiện chiến lược mua bán theo những biến động giá ngắn hạn. Sự không ổn định của thị trường chứng khoán Việt Nam trong hai sự kiện trên là hệ quả tất yếu của một thị trường mang nặng yếu tố tâm lý. Hiện tượng tham gia thị trường chứng khoán theo kiểu phong trào đã phá vỡ diễn tiến thực chất của thị trường. Hàng ngày, một lượng lớn các nhà đầu tư mới hăm hở lao vào thị trường chứng khoán mà chưa kịp trang bị cho mình lượng kiến thức tối thiểu về chứng khoán, bỏ qua thông tin, bỏ qua những cảnh báo , đã dẫn tới hiện tượng tranh mua, tranh bán (mua thì mua thật nhanh, bán cũng bán thật nhanh) khiến thị trường không kịp điều chỉnh. Hơn nữa một nghịch lý của kịch bản năm 2006 là trong khi quy mô thị trường ngày càng được mở rộng đồng nghĩa với việc tăng tính thanh khoản cho các
35. 29 loại cổ phiếu trên thị trường thì vòng xoáy giảm giá vẫn tiếp tục diễn ra. Trong bối cảnh đồng loạt hàng triệu cổ phiếu của các công ty niêm yết mới và phát hành thêm nối đuôi nhau lên sàn, thì có một làn sóng rời khỏi thị trường. Một số nhà đầu tư thì án binh bất động, số khác chỉ thực hiện các giao dịch mang tính thăm dò chờ đợi những động thái tiếp theo của thị trường. Nhà đầu tư chứng khoán Việt Nam không chỉ thiếu thông tin họ còn thiếu kinh nghiệm. Họ hành động chủ yếu dựa vào xu hướng đám đông, nghịch lý ở chỗ nên mua vào khi giá thấp, bán ra lúc cao thì ở Việt Nam đang diễn ra ngược lại, mua vào lúc cao và bán ra lúc thấp. Trong khi đó nhiều nhà đầu tư nước ngoài tận dụng cơ hội này để bổ sung danh mục đầu tư. Điển hình trong tháng 7/2006, nhà đầu tư trong nước bán ra "không tiếc tay" cổ phiếu STB, CII, VNM, REE, BMP trong khi tình hình sản xuất kinh doanh của các công ty này khá tốt thì các nhà đầu tư nước ngoài (tính riêng tháng 7/2006) đã bổ sung thêm trong danh mục đầu tư của họ thêm 6.031.490 cổ phiếu STB, (chiếm gần 60% tổng khối lượng giao dịch mua cổ phiếu của khối này); 4443.610 cổ phiếu CII; 234.090 cổ phiếu REE và 218.730 cổ phiếu VNM (www.mof.gov.vn, 21/04/2006). Trong khi các nhà đầu tư trong nước đến với thị trường chứng khoán Việt Nam với tầm nhìn ngắn hạn thì ngược lại các nhà đầu tư nước ngoài đang chuẩn bị chiến lược đầu tư dài hạn. Quỹ Vietnam Opportunity Fund (Anh) mới tăng thêm 76 triệu USD, nâng quy mô vốn của quỹ lên 171 triệu USD; Quỹ Mekong Capital chuẩn bị lập thêm quỹ đầu tư thứ hai với số vốn 40 triệu USD Còn các tổ chức trong nước như Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam đã liên doanh với một công ty Singapore lập Quỹ Đầu tư VCBF, Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam đã liên doanh với một đối tác của Mỹ lập Quỹ BVP, các quỹ này có tổng vốn hoạt động lên đến hàng trăm triệu USD. Với một lượng tiền khá lớn tiếp tục đổ vào thị trường trong thời gian tới thị trường chứng khoán sẽ tiếp tục sôi động. Thực tế cũng đã minh chứng phần nào nhận định trên, ngày 20/12/2006, thị trường đã lên đến cực điểm, chỉ số giá VN Index đạt 809,86 điểm – con số kỷ lục từ trước đến nay – (số liệu tính đến hết ngày 29/12/2006). Tuy nhiên, một điểm khác biệt trong hoạt động của nhà đầu tư so với hai kịch bản trên là tâm lý của nhà đầu tư
36. 30 dần dần đã ổn định hơn và niềm tin vào sự phát triển của thị trường ngày càng tăng. Các cổ phiếu có chất lượng được đánh giá là khá cao liên tục được niêm yết trên sàn, tính đến ngày 29/12/2006 đã có 108 cổ phiếu (trong đó có 2 chứng chỉ quỹ), tăng gấp 3 lần so với năm 2005, nâng tổng số vốn hóa hai sàn Tp.HCM và Hà Nội lên 220.000 tỷ đồng, đạt 22,6% GDP của năm 2006, vượt mức kế họach đề ra đến năm 2010 tổng giá trị vốn hóa của thị trường phải đạt từ 10-15% GDP. Vì vậy Chính phủ đã phải nâng cao kế hoạch tổng giá trị vốn hóa của thị trường đến năm 2010 phải đạt từ 25-30% GDP. Hơn nữa, Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Tp.HCM dự kiến tháng 4 năm 2007 sẽ thực hiện khớp lệnh liên tục. Các con số rất ấn tượng trên đã củng cố và gia tăng niềm tin của công chúng đầu tư đối với sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam. Nhận xét chung về hoạt động đầu tư là những người đầu tư mới tham gia vào thị trường là những người tạo nên cơn sốt, phần lớn họ không có mục tiêu hay chiến lược đầu tư cụ thể, họ chỉ "cuốn theo chiều gió", nên họ đã phải trả giá đắt cho những bài học vỡ lòng này, nhưng bù lại kinh nghiệm và kiến thức của nhà đầu tư cũng đã được trải nghiệm qua thực tế và ngày càng phát triển, niềm tin của nhà đầu tư ngày càng nhân lên cùng với sự phát triển của thị trường. Trong thời gian tới các cơ quan quản lý thị trường cần có biện pháp thiết thực bảo vệ nhà đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư cá nhân. Làm thế nào để củng cố lòng tin của nhà đầu tư vào thị trường chứng khoán, thì mới giữ chân họ được, bởi vì hơn ai hết nhà đầu tư là một cấu thành rất quan trọng của thị trường chứng khoán. Quan trọng nhất là ổn định tâm lý nhà đầu tư, tạo ra nhiều cơ hội để các nhà đầu tư dễ dàng tiếp cận với hàng hóa và hỗ trợ doanh nghiệp niêm yết tạo hình ảnh hấp dẫn hơn, lúc đó thị trường sẽ tự tìm điểm cân bằng giữa cung và cầu. 2.2 Những trở ngại đối với hoạt động của các nhà đầu tư Cách đây 6 năm, khi Trung tâm Giao dịch chứng khoán TP. HCM được chính thức khai trương, các nhà đầu tư hy vọng rằng thị trường chứng khoán sẽ lớn mạnh nhanh chóng cung cấp một môi trường đầu tư hấp dẫn. Nhưng những diễn biến thực tế trên thị trường chứng khoán đã không đáp ứng được sự kỳ vọng của các nhà hoạch định chính sách cũng như các nhà đầu tư. Mặc dù tăng trưởng một cách
37. 31 ngọan mục trong những tháng cuối năm 2006 nhưng thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn chỉ là một thị trường mới nổi hứa hẹn nhiều tiềm năng. Số tài khoản giao dịch cá nhân đã gia tăng đáng kể, gấp 4 lần so với năm 2005, tổng giá trị vốn hóa thị trường năm 2006 đã đạt vượt mức kế hoạch năm 2010. Thị trường chứng khoán Việt Nam đang ngày càng chứng minh nó là ‘hàn thử biểu” của nền kinh tế. Tuy nhiên nếu so sánh với sự hoạt động nhộn nhịp suốt ngày đêm của thị trường chứng khoán ở các nước láng giềng như Thái Lan, Singapore, Malaysia với khỏang 5- 50% dân số tham gia đầu tư thì các chỉ số tăng trưởng rất đáng khích lệ của thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2006 còn quá khiêm tốn, chưa xứng tầm với một nền kinh tế được xem là năng động và có tỷ lệ tăng trưởng cao trên thế giới hiện nay. Để thúc đẩy thị trường chứng khoán Việt Nam phát triển mạnh mẽ hơn nữa thì cần phải tìm ra những nhân tố nào đã cản trở sức phát triển của thị trường, từ đó đề xuất các biện pháp thích hợp để khơi dậy tiềm năng phát triển của thị trường chứng khoán. − Nhân tố đầu tiên xuất phát từ thực tế là hiện nay số cổ phiếu lưu hành của nhiều công ty niêm yết ít hơn nhiều so với số cổ phiếu được niêm yết do phần vốn mà nhà nước nắm giữ không được đưa vào giao dịch. Điều này là một trong những nguyên nhân hạn chế tính thanh khoản của thị trường. − Những thành công đã đạt được qua 6 năm hoạt động rất đáng khích lệ, song nhìn toàn cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn còn tiềm ẩn những yếu tố ảnh hưởng đến sự phát triển bền vững của thị trường. Số nhà đầu tư gia tăng nhanh chóng nhưng số người am hiểu luật chơi chứng khoán còn hạn chế. Điều này làm gia tăng rủi ro cho nhà đầu tư. Để chứng khoán trở thành một kênh đầu tư phổ cập hơn, cần tập trung xóa mù chứng khoán tại Việt Nam. Thị trường chứng khoán là một sân chơi cho các nhà đầu tư có nguồn tiền tiết kiệm nhàn rỗi. Nhà đầu tư phải am hiểu luật chơi để có thể tham gia một cách tích cực và chủ động. − Chất lượng hàng hóa trên thị trường luôn là vấn đề làm cho các nhà đầu tư quan tâm. Hiện nay số lượng cổ phiếu niêm yết đã lên đến 108 cổ phiếu
38. 32 (trong đó có 2 chứng chỉ quỹ), chất lượng chứng khoán không đồng đều, có lọai lượt liệt vào hàng blue-chip nhưng có những lọai rất èo uột. Vì vậy cần lọai bỏ những chứng khoán chất lượng kém, và đưa lên sàn những chứng khoán hấp dẫn hơn. − Bên cạnh đó, một số nguyên nhân khác như việc đầu tư vào lĩnh vực chứng khoán còn khó khăn (cụ thể như đối với đối tượng nhà đầu tư là Việt kiều), cách phát hành chứng khoán cũng như việc điều hành thị trường còn thiếu chuẩn mực; giao dịch của các tài khoản nhà đầu tư trong nước vẫn còn bị chi phối bởi các nhà đầu tư nước ngoài, tức là khi người nước ngoài mua vào hoặc bán ra cổ phiếu đều kéo theo những phản ứng đầu tư tương tự từ nhà đầu tư trong nước. Mặc dù tâm lý đầu tư đã ổn định hơn nhưng tình trạng đầu tư ngắn hạn qua thị trường chứng khoán vẫn còn. − Việc công bố thông tin của công ty niêm yết chưa được thực hiện theo đúng tinh thần của luật pháp, sự thiếu minh bạch trong chi tiêu tài chính và trong các giao dịch kinh tế làm ảnh hưởng không nhỏ đến niềm tin của nhà đầu tư. − Chất lượng và trình độ kỹ thuật của hệ thống giao dịch, thanh toán, hệ thống quản lý, điều hành, hệ thống giám sát là những vấn đề cần tiếp tục nâng cao và hoàn chỉnh, nhất là trong điều kiện có những doanh nghiệp lớn thuộc các lĩnh vực nhạy cảm như ngân hàng, bảo hiểm tham gia thị trường chứng khoán. − Việc Trung tâm giao dịch chứng khoán TP HCM mới đây quy định các công ty có vốn dưới 25 tỷ đồng sẽ không được niêm yết tuy có mặt tích cực là tạo ra hàng hóa có sức hấp dẫn hơn song sẽ hạn chế rất lớn đến việc tạo hàng. Hiện nay rất nhiều doanh nghiệp vừa và nhỏ có nhu cầu huy động vốn từ công chúng, đây cũng là đối tượng có động lực lên sàn lớn nhất. − Về phía các nhà đầu tư, họ mong chờ có một liều thuốc đem lại sinh khí sôi nổi cho thị trường. Hiện nay thị trường chứng khoán Việt Nam đang hoạt động theo phương thức khớp lệnh định kỳ 3 phiên một ngày. Điều này khiến thị trường hoạt động có vẻ yếu ớt cầm chừng khó thu hút thêm được nhà đầu
39. 33 tư chuyên nghiệp. Vì thế họ hy vọng thời gian tới Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TP HCM sẽ tăng thêm phiên giao dịch tiến tới khớp lệnh liên tục. Việc tăng thêm phiên giao dịch đi kèm với việc cho phép mua bán một loại chứng khoán trong ngày không cùng một phiên sẽ góp phần đẩy giá trị giao dịch từng phiên tăng cao hơn. − Tuy nhiên, vẫn còn một trở ngại làm cho giới đầu tư phải e ngại, đó là định hướng phát triển kinh tế quá dài. Xây dựng chiến lược phát triển kinh tế dài hạn làm mất đi tính linh hoạt của chính sách phát triển kinh tế. Trong khi tình hình kinh tế, chính trị, xã hội biến đổi không ngừng thì chiến lược phát triển kinh tế vẫn không điều chỉnh cho phù hợp với tình hình mới, nó như chiếc vòng kim cô xiết chặt nền kinh tế, chỉ khi chiếc vòng này được gỡ bỏ, cùng với nền kinh tế Việt Nam thị trường chứng khoán hoàn toàn có cơ sở để lớn mạnh nhanh chóng. Những vấn đề ở trên về tính thanh khoản kém, chất lượng hàng hoá cần được nâng cao hơn nữa, thông tin về hoạt động và tình hình tài chính không phổ biến rộng rãi, thiếu minh bạch và không đầy đủ, cơ sở hạ tầng chưa đáp ứng được những đòi hỏi trong giao dịch, các quy định quá khắt khe là những cản trở đối với hoạt động của nhà đầu tư. Làm sao để phục vụ ngày càng tốt hơn nhu cầu của nhà đầu tư, thực hiện thành công mục tiêu phát triển hoạt động đầu tư trên thị trường thì phải sớm giải quyết các vấn đề sau: cụ thể hoá Luật Chứng Khoán sắp có hiệu lực vào ngày 01/01/2007 bằng các văn bản hướng dẫn; thực hiện chính sách chủ động tạo hàng hóa có chất lượng cho thị trường chứng khoán; tích cực tham gia vào tiến trình cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước thông qua các hoạt động đấu giá cổ phiếu, bán bớt phần vốn nhà nước sở hữu tại doanh nghiệp, đưa các doanh nghiệp có quy mô lớn vào niêm yết và đăng ký giao dịch. Thực hiện cải cách hành chính trong tổ chức quản lý thị trường, xây dựng đề án chuyển Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TP Hồ Chí Minh thành Sở Giao dịch chứng khoán và hoàn thiện mô hình của Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Hà Nội. Tăng cường giám sát hoạt động của thị trường, bảo đảm tính minh bạch, nghiêm túc trong thực hiện chế độ
40. 34 báo cáo, công bố thông tin; kiên quyết xử lý và công bố những vi phạm quy định pháp luật về thị trường chứng khoán Với sự chỉ đạo của Chính phủ và sự phối hợp chặt chẽ của các cấp, các ngành cùng những giải pháp thúc đẩy thị trường phát triển của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước trong giai đoạn 2007-2010, thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ có bước khởi sắc, trở thành lĩnh vực đầu tư hấp dẫn, là kênh huy động vốn quan trọng của nền kinh tế. 2.3 Phân tích các yếu tố chi phối hoạt động của nhà đầu tư Tỷ suất sinh lợi của chứng khoán Yếu tố lợi nhuận là yếu tố quan trọng nhất tác động đến quyết định của nhà đầu tư. Khi nhà đầu tư mua chứng khoán vốn thì họ sẽ thu được suất sinh lợi cổ tức và suất sinh lợi do tăng giá. Kỳ vọng vào tính sinh lợi của chứng khoán của mỗi nhà đầu tư là khác nhau, nhưng hầu như các nhà đầu tư đều mong muốn rằng lợi nhuận đạt được là cao nhất so với các hình thức kinh doanh khác. Nếu tỷ suất lợi nhuận bình quân của thị trường chứng khoán cao hơn các loại hình đầu tư khác thì nguồn vốn sẽ đổ dồn vào thị trường nhiều hơn và ngược lại. Hiện nay lợi nhuận đầu tư vào bất động sản gần như bão hoà, nên các nhà đầu tư đang tìm kiếm một hình thức kinh doanh khác, đây chính là cơ hội cho thị trường chứng khoán vươn mình đứng dậy hấp thu nguồn vốn đang nhàn rỗi này. Kết quả cuộc khảo sát, điều tra cho thấy có 90/178 nhà đầu tư cho rằng khả năng sinh lợi của vốn đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam là cao và rất cao; 68 nhà đầu tư cho rằng đầu tư vào chứng khoán chỉ mang đến lợi nhuận ở mức trung bình và khá; số nhà đầu tư còn lại thì bi quan với tình hình đầu tư, cho rằng đầu tư vào hình thức kinh doanh này sẽ thu được lợi nhuận thấp và rất thấp, tuy nhiên số nhà đầu tư bi quan này chỉ chiếm 11% thấp hơn rất nhiều so với 51% nhà đầu tư lạc quan với tình hình đầu tư. Nhìn chung các nhà đầu tư đánh giá khả năng sinh lợi của vốn đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam là cao. Bảng 2.1: Nhà đầu tư đánh giá khả năng sinh lợi của vốn đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam
41. 35 Yếu tố Rất thấp Thấp Trung bình Khá Cao Rất cao số tỷ số tỷ Số số số số tỷ Tỷ lệ tỷ lệ tỷ lệ lượng lệ lượng lệ lượng lượng lượng lượng lệ Khả năng 6 3% 14 8% 18 10% 50 28% 74 42% 16 9% sinh lợi Khả năng sinh lợi trung bình = 4,24 Nguồn: số liệu điều tra thực tế của Trung tâm Nghiên Cứu Khoa Học và Đào tạo Chứng khoán, 2006. Những diễn biến thuận chiều về tình hình đầu tư trong thời gian gần đây, như: Luật Chứng khoán vừa được Quốc Hội thông qua sẽ có hiệu lực vào ngày 01/01/2007, sự nới lỏng “room” cho các nhà đầu tư nước ngoài từ 30% lên 49%, và những đánh giá khả quan về thị trường chứng khoán Việt Nam của giới đầu tư nước ngoài đã tác động lớn đến hoạt động và tâm lý của nhà đầu tư trong nước. Ngày càng nhiều các nhà đầu tư tìm đến loại hình kinh doanh hấp dẫn này với hy vọng sẽ tìm kiếm được lợi nhuận cao. Đa số các nhà đầu tư lạc quan về tình hình đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam, đó là một triển vọng tốt đối với thị trường sau 6 năm hoạt động. Niềm tin của các nhà đầu tư về tương lai tươi sáng của thị trường chứng khoán Việt Nam ngày càng cao và được củng cố bởi quyết tâm của nhà nước xây dựng một thị trường chứng khoán phát triển bền vững. Kiểm chứng lại trên thực tế mức sinh lợi của các cổ phiếu có cao như kỳ vọng của nhà đầu tư không? Chỉ số giá VNIndex tăng mạnh năm thứ 1, giảm đồng loạt năm thứ 2 và 3, tăng khá mạnh năm thứ 4, bình lặng, ít biến đổi vào năm thứ 5. Ngoại trừ BTC, DPC giảm giá 3 năm liền, không có công ty nào giảm giá hoặc tăng giá 3 năm liên tục. Tính chung cả 5 năm, có 12 công ty có mức tăng giá trung bình âm, 18 công ty có mức tăng giá dương. Trừ TNA mới niêm yết, BBT, DPC và BTC có mức giảm giá đáng kể nhất, trên 20%/năm. Sau 4 năm, DPC mất đi 69,7% giá trị, BTC mất đi 60,3%. Bên cạnh đó, nếu đầu tư 1.000 VND vào công ty BBT khi bắt đầu niêm yết thì sau 2 năm chỉ còn 528 VND, mất đi hơn 47% giá trị (xem chi tiết Phụ Lục 2)
42. 36 Tỷ suất sinh lợi cổ tức trung bình năm 2002 khá cao 18%, sụt giảm vào năm 2003, 2004 xuống còn 12%, tăng lên không đáng kể vào năm 2005 là 13%. So với gởi tiết kiệm ngân hàng lợi nhuận từ cổ tức không cao hơn bao nhiêu mà lại chịu nhiều rủi ro hơn, tính chung cho cả 4 năm tỷ suất sinh lợi cổ tức trung bình là 13,75%/năm (xem chi tiết Phụ Lục 3). Tuy nhiên nếu cộng thêm mức tăng giá trung bình 5 năm là 19,6%/năm (từ tháng 7 năm 2000 đến tháng 7 năm 2005), trừ đi tỉ lệ lạm phát thì lợi nhuận từ đầu tư chứng khoán cao hơn hình thức tiết kiệm nhiều. Nếu so sánh với thị trường thế giới chỉ đạt trung bình 7,33%/năm trong 5 năm qua thì mức tăng của thị trường Việt Nam rất đáng khích lệ (Tạp chí Phát triển Kinh tế số 179 năm 2005), và chỉ tiêu EPS của Việt Nam năm 2006 đạt 20,2% cao hơn hẳn so với các nước trong khu vực (xem chi tiết Phụ lục 4). Chỉ số P/E của chứng khóan Việt Nam lên đến 38 – 40, cá biệt có một số chứng khoán hệ số P/E lên đến hơn 100, trong khi thông thường chỉ ở mức 15 – 17 lần (Báo Đầu tư Chứng khóan, số 1(369) năm 2007). Vấn đề là tại sao có sự chênh lệch về suất sinh lợi ở Việt Nam như thế mà trong 6 năm qua dòng vốn đổ vào thị trường còn rất hạn chế? Đối với dòng vốn trong nước thì các lĩnh vực đầu tư khác mang đến lợi nhuận cao hơn như đầu tư vào bất động sản trong thời kỳ bùng nổ giá đất từ cuối năm 2001 đến cuối năm 2003. Ngoài ra còn có các rào cản khác ngăn dòng vốn chảy vào thị trường như tính thanh khoản thấp làm cho vốn xoay vòng chậm, thị trường chứng khoán vẫn còn là lĩnh vực đầu tư mới nhiều rủi ro nên các nhà đầu tư không muốn mạo hiểm Theo nghiên cứu của ông Lý Lâm Duy hệ số ngại rủi ro bình quân của các nhà đầu tư Việt Nam khá cao so với thị trường chứng khoán của các nước trên thế giới (Tạp chí Chứng khoán, số 12 năm 2006). Còn đối với dòng vốn nước ngoài thì các rào cản sau làm cho thị trường chứng khoán kém hấp dẫn nhà đầu tư nước ngoài − Rào cản đầu tiên là tỉ lệ đầu tư tối đa vào một công ty Việt Nam, những ngành nghề bị hạn chế đầu tư nước ngoài, khả năng chuyển đổi của đồng Việt Nam − Thứ hai là những hạn chế đối với nhà kinh doanh chứng khoán nước ngoài.
43. 37 − Thứ ba, các loại rủi ro, từ rủi ro tỷ giá hối đoái, độ tin cậy của báo cáo tài chính thấp cho đến rủi ro về tính thanh khoản của chứng khoán là vấn đề đáng lo ngại đối với nhà đầu tư nước ngoài. Các rào cản trên là nguyên nhân lý giải tính kém hấp dẫn của thị trường Việt Nam đối với nhà đầu tư nước ngoài. Mặc dù mức sinh lợi của cổ phiếu ở thị trường Việt Nam cao so với thị trường thế giới, nhưng nguồn vốn đầu tư và số lượng nhà đầu tư tham gia vẫn còn ở mức khiêm tốn. Lý do lý giải tình huống này là quy mô thị trường nhỏ nên dù tỷ suất sinh lợi cao nhưng tổng lợi nhuận không cao. Cộng thêm chất lượng chứng khoán chưa cao, các rào cản và khả năng rủi ro có thể xảy ra cao trên thị trường làm cho lợi nhuận bấp bênh, nên các nhà đầu tư vẫn còn chưa quyết tâm đầu tư vào thị trường. Kết quả khảo sát cho thấy nhà đầu tư đánh giá cao khả năng sinh lợi của chứng khoán phù hợp với những diễn biến về tỷ suất sinh lợi của các loại chứng khoán được niêm yết trên thị trường. Tuy nhiên các nhà đầu tư e ngại các rủi ro nên còn ngần ngại khi đầu tư vào thị trường. Trong thời gian tới Ủy ban Chứng khoán cần có những biện pháp tạo dựng lòng tin cho nhà đầu tư, đảm bảo rằng thị trường chứng khoán Việt Nam là môi trường đầu tư có khả năng sinh lợi cao với mức rủi ro thấp. Rủi ro biến động giá chứng khoán Đây là rủi ro đặc biệt nên được tách ra để phân tích riêng. Nó đặc biệt bởi đây là rủi ro lớn nó có thể biến nhà đầu tư thành triệu phú ngày hôm nay nhưng cũng có thể trở thành kẻ trắng tay ngày mai. Chứng khoán có thể là tờ giấy có giá trị rất lớn ngày hôm nay, nhưng cũng có thể là tờ giấy không giá trị ngày mai. Vì thế những biến động lớn về giá chứng khoán thường tạo ra làn sóng gây chấn động thị trường. Rủi ro biến động giá là rủi ro lớn nhất trên thị trường. Theo số liệu được tính toán rủi ro biến động giá tăng từ năm thứ nhất sang năm thứ 2, giảm xuống năm thứ 3, tăng lại vào năm thứ 4 rồi xuống dưới mức trung bình năm thứ 5. Mức độ rủi ro trung bình của thị trường là 27,49%, vẫn còn lớn hơn 2 lần so với mức trung bình
44. 38 của Liên đoàn Sở Giao dịch Chứng khoán thế giới WFE 11,74% (xem chi tiết Phụ lục 5) Nhận xét thứ hai, mặc dù từ khi niêm yết đến nay, quỹ VF1 luôn trong tình trạng lỗ, tuy nhiên cũng có thể nhận thấy khả năng của quỹ này trong việc phân tán rủi ro. Bằng chứng là nhờ phân tán rủi ro mà mức độ rủi ro của quỹ này thấp hơn tất cả các cổ phiếu khác. Tình hình thực tế trên thị trường cho thấy mức độ rủi ro này khá cao. Còn theo kết quả điều tra, các nhà đầu tư đánh giá rủi ro này khá cao hay khả năng rủi ro này xảy ra ảnh hưởng đến tỷ suất lợi nhuận khá cao. Có đến 55% nhà đầu tư cho ý kiến rằng rủi ro này khá cao đến rất cao, chỉ có 22% nhà đầu tư cho rằng rủi ro này thấp và rất thấp. Như vậy có thể kết luận rằng các đánh giá của nhà đầu tư phản ánh hợp lý với tình hình thực tế trên thị trường. Bảng 2.2: Nhà đầu tư đánh giá rủi ro do biến động giá chứng khoán Yếu tố Rất thấp Thấp Trung bình Khá Cao Rất cao số tỷ số Tỷ số tỷ Số Tỷ số tỷ số tỷ lượng lệ lượng lệ lượng lệ lượng lệ lượng lệ lượng lệ Rủi ro do biến động giá 19 23 25 19 11 (+) 6 3% 33 % 41 % 44 % 34 % 20 % Trung bình rủi ro do biến động giá = 3,71 Nguồn: số liệu điều tra thực tế của Trung tâm Nghiên Cứu Khoa Học và Đào tạo Chứng khoán, 2006. Bên cạnh lợi tức thu được theo định kỳ, chứng khoán còn đem đến cho nhà đầu tư khả năng nhận được giá trị tăng thêm do tăng giá chứng khoán, dùng từ “khả năng” bởi vì giá chứng khoán có thể tăng hoặc giảm. Nếu giá chứng khoán tăng, thì tất nhiên nhà đầu tư sẽ được hưởng lợi nhuận tăng thêm, nhưng nếu giá giảm thì nhà đầu tư phải gánh chịu tổn thất, đó là rủi ro về giá mà bất kỳ thị trường nào cũng có.
45. 39 Các chính sách cần phải hướng đến mục tiêu bình ổn thị trường để hạn chế khả năng xảy ra rủi ro này, đồng thời tạo niềm tin cho nhà đầu tư. Chỉ số giá chứng khoán phải phản ánh trung thực tình hình thực tế của nền kinh tế chứ không mang tính chất ảo của đầu cơ mà hầu như bất kỳ thị trường nào cũng có. Các nhà đầu cơ chứng khoán sử dụng các thủ thuật mua bán chứng khoán tạo ra giá ảo trên thị trường với mục đích tìm kiếm lợi nhuận từ sự chênh lệch giá mua và giá bán, làm cho chỉ số chứng khoán tăng một cách giả tạo, bóp méo giá trị thực của chứng khoán gây tâm lý hoang mang cho nhà đầu tư. Để tránh rủi ro do biến động giá, nhà đầu tư nên đầu tư vào những công ty tăng trưởng bền vững. Có nhiều tiêu chuẩn để xác định loại cổ phiếu tăng trưởng như: thu nhập trên mỗi cổ phần hay tỷ lệ lợi tức trên vốn cổ phần gia tăng liên tiếp trong 3 hay 5 năm Các công ty tăng trưởng về cơ bản đều có bảng cân đối tài sản lành mạnh với mức vốn cổ phần ít nhất phải gấp đôi tổng nợ. Ngoài những số liệu về thu nhập và doanh số, nhà đầu tư cần phải đánh giá xem liệu công ty đó có khả năng duy trì được nhịp độ tăng trưởng nhanh hay không, hoặc có thể tự tài trợ cho sự phát triển của nó trong tương lai hay cần phải vay mượn từ bên ngoài Việc đánh giá cổ phiếu tăng trưởng phụ thuộc vào các tiêu chí và quan niệm của mỗi nhà đầu tư. Tuy nhiên có một điều không thể phủ nhận được là nếu nắm giữ cổ phiếu tăng trưởng thì nhà đầu tư có nhiều cơ hội thu lợi nhuận từ cổ tức cao, hưởng lợi do chênh lệch giá cổ phiếu trong tương lai và giảm thiểu rủi ro do biến động giá. Rủi ro khả năng thanh khoản của chứng khoán Vấn đề khả năng thanh khoản của chứng khoán là vấn đề lớn của thị trường cổ phiếu Việt Nam hiện nay. Theo kết quả khảo sát, 113/178 (chiếm tỷ lệ 63%) nhà đầu tư đánh giá rủi ro về tính thanh khoản của chứng khoán khá cao, trong đó 34% đồng ý rằng rủi ro này cao và rất cao. Số nhà đầu tư còn lại đánh giá rủi ro này thấp và trung bình, trong đó chỉ có 12% cho rằng rủi ro này thấp và rất thấp. Từ kết quả khảo sát này có thể rút ra nhận xét rằng rủi ro về tính thanh khoản của chứng khoán trên thị trường Việt Nam khá cao.
46. 40 Bảng 2.3: Nhà đầu tư đánh giá rủi ro về tính thanh khoản của chứng khoán Yếu Rất thấp Thấp Trung bình Khá Cao Rất cao tố số tỷ số số số số số Tỷ tỷ lệ tỷ lệ tỷ lệ tỷ lệ lượng lệ lượng lượng lượng lượng lượng lệ Rủi ro về tính 4 2% 17 10% 44 25% 52 29% 43 24% 18 10% thanh khoản (+) Trung bình rủi ro = 3,94 Nguồn: số liệu điều tra thực tế của Trung tâm Nghiên cứu Khoa học và Đào tạo Chứng khoán, 2006 Đo lường độ thanh khoản của chứng khoán trong 5 năm qua, chúng tôi nhận thấy đánh giá của nhà đầu tư về rủi ro khả năng thanh khoản của chứng khoán là có cơ sở. Thông thường độ thanh khoản của chứng khoán được đo lường bằng tỷ lệ cổ phiếu giao dịch trong một năm. Tuy nhiên vì thời gian tham gia thị trường của các cổ phiếu là khác nhau, tổng số phiên giao dịch của mỗi cổ phiếu và của thị trường mỗi năm cũng khác nhau nên cách tốt nhất là tính tỷ lệ phần trăm cổ phiếu giao dịch trung bình trong mỗi phiên. Theo cách tính trên độ thanh khoản của năm thứ 5 thậm chí còn xấu đi cả về tương đối lẫn tuyệt đối. Về tương đối, độ thanh khoản tương đối của toàn thị trường giảm từ hơn 45% năm thứ 4 xuống còn gần 27%/năm thứ 5. Như thế có nghĩa thời gian quay vòng vốn từ 27 tháng kéo dài thành 45 tháng (Xem chi tiết phụ lục 6). Tại năm thứ 5, trong số 24 cổ phiếu đã niêm yết từ trước năm thứ 5 chỉ có 4 cổ phiếu là HAP, LAF, BTC và KHA là có độ thanh khoản tuyệt đối tăng lên. Tất cả 20 cổ phiếu khác đều giảm quy mô giao dịch. Cá biệt có những công ty như SGH chỉ giao dịch trung bình 477 cổ phiếu/phiên (khoảng gần 7 triệu/ngày), tương đương với 6,78%/năm, nghĩa là phải mất 14 năm 9 tháng toàn bộ cổ phiếu công ty mới đổi chủ 1 lần. Tuy nhiên cũng có những công ty có độ thanh khoản tương đối trên 100%
47. 41 như MHC (124%/năm) BBT (104%/năm), nghĩa là tốc độ quay vòng vốn đạt đến hơn 1 vòng/1 năm (xem chi tiết Phụ lục 6) Mặc dù lấy thị trường chứng khoán Việt Nam so với thị trường chứng khoán thế giới là khập khễnh, tuy nhiên đến lúc cần phải vươn ra thế giới bên ngoài nếu không thị trường chứng khoán mãi mãi vẫn tập tễnh trong cái ao nhỏ. So với thế giới thì độ thanh khoản trung bình của Việt Nam còn thấp hơn rất nhiều (xem chi tiết Phụ lục 8). Có một lý do rất dễ phát hiện trong khi thị trường Việt Nam khớp lệnh 3 lần/phiên, nghĩa là khoảng 750 lần khớp lệnh/năm (giả sử tính cho năm thứ 6). Trong khi đó, với cơ chế giao dịch khớp lệnh liên tục tại các thị trường phát triển, mỗi lần khớp lệnh chỉ tốn trung bình 22 giây, có thể có đến 1.473 lần khớp lệnh/ngày (nếu chỉ giao dịch 9 giờ/ngày). Điều đó có nghĩa là 7 ngày giao dịch ở các thị trường này bằng khoảng 14 năm giao dịch tại thị trường TP.HCM. Tính thanh khoản thấp còn do khối lượng lớn cổ phiếu thuộc sở hữu của nhà nước không được lưu hành trên thị trường. Trong số 2.984 doanh nghiệp đã cổ phần hoá, số cổ phần nhà nước nắm giữ bình quân là 46,5%, người lao động giữ là 38,1% và cổ đông bên ngoài giữ là 15,4%. (Tạp chí Phát triển Kinh tế số 185, 2006). Quy mô giao dịch nhỏ cộng thêm số lần khớp lệnh trong ngày quá ít đã làm hạn chế độ thanh khoản của thị trường chứng khoán Việt Nam. Theo định hướng phát triển thị trường, Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Tp.HCM dự kiến sẽ nâng số lần khớp lệnh tiến đến khớp lệnh liên tục vào tháng 4 năm 2007. Như vậy hy vọng trong tương lai không xa, vấn đề về tính thanh khoản của chứng khoán sẽ không còn là trở ngại đối với sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam Rủi ro thông tin Thông tin là yếu tố quan trọng bậc nhất trên thị trường, có tính chất nhạy cảm và tác động rất lớn đến thị trường. Hơn hẳn các thị trường khác, mức độ hoàn hảo của thông tin quyết định sự phát triển của thị trường chứng khoán. Hoạt động công bố thông tin của các tổ chức có nghĩa vụ được thực hiện tốt bao nhiêu thì thị trường càng phát triển tốt bấy nhiêu. Bởi chỉ khi nhận được thông tin chính xác và kịp thời thì nhà đầu tư mới có đủ cơ sở thực hiện các quyết định đầu tư của mình. Các nguồn thông tin trên thị trường chứng khoán:
48. 42 − Thông tin từ những nhà tư vấn của những tổ chức chuyên môn, họ kinh doanh bằng cách đưa ra những lời tư vấn. Tuy nhiên, họ lại rất dè dặt trong những tình huống nhạy cảm. Thông thường họ không đưa ra những khẳng định chắc chắn vì sợ suy giảm uy tín của mình. − Thông tin của các công ty phát hành chứng khoán. Theo luật, những thông tin này phải được kiểm toán nên độ tin cậy khá tốt. Tuy nhiên, khi mà thị trường đang “sốt” thì ít nhà đầu tư chú ý nhiều đến những thông tin này. Hơn nữa, không phải nhà đầu tư nào cũng có khả năng hiểu hết được những thông tin này. − Thông tin của những cơ quan quản lý có nhiệm vụ điều hành thị trường chứng khoán. Ngày 31/3 và 3/4/2006, Ủy ban Chứng khoán đã có hai văn bản, gửi các Trung tâm giao dịch chứng khoán và gửi Ngân hàng Nhà nước cảnh báo về những rủi ro tiềm ẩn của thị trường và khuyến nghị các nhà đầu tư thận trọng. Và gần đây ngày 20/12/2006 Trung tâm Giao Dịch Chứng khóan Tp.HCM đã đưa ra lời cảnh báo đến các nhà đầu tư về giá cổ phiếu quá cao. − Các tin đồn trên thị trường không biết nguồn gốc. Tất nhiên, những người tung ra tin này không phải chịu trách nhiệm, cũng không loại trừ những tin đồn đưa ra gây nhiễu thị trường với chủ đích đẩy giá lên hay kéo giá xuống. − Cuối cùng là những thông tin trên các phương tiện truyền thông Thị trường chứng khoán Việt Nam vận hành theo cách thông thường đối với những thị trường mới, nhỏ bé, và thiếu thông tin. Giá cả có thể biến động theo tình hình lợi nhuận và phát triển của công ty, hoặc theo triển vọng của chung cả thị trường, nhưng điều quan trọng nhất vẫn là tin đồn và tâm lý của người chơi. Đầu tư chứng khoán là hình thức đầu tư gián tiếp, nhà đầu tư không trực tiếp điều hành các hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp nên họ chỉ đầu tư khi hội tụ đủ một số điều kiện, trong đó có hệ thống thông tin và tính chuẩn hoá của thị trường đạt tiêu chuẩn cao. Các thông tin liên quan đến hoạt động của doanh nghiệp, ngành nghề kinh doanh được công bố rộng rãi và nhanh chóng với độ tin cậy cao là thành phần cốt yếu trong tiến trình ra quyết định đầu tư. Các thông tin
49. 43 công bố trên thị trường gồm có: thông tin về tình hình giao dịch trên thị trường; thông tin về các tổ chức niêm yết, kinh doanh chứng khoán; thông tin về các hoạt động đăng ký, lưu ký, thanh toán bù trừ; thông tin về quản lý thị trường. Bảng 2.4: Nhà đầu tư đánh giá rủi ro về thông tin Yếu Rất thấp Thấp Trung bình Khá Cao Rất cao tố số Tỷ số tỷ số số số số tỷ lệ tỷ lệ tỷ lệ tỷ lệ lượng lệ lượng lệ lượng lượng lượng lượng Rủi ro về thông 2 1% 5 3% 28 16% 56 31% 58 33% 29 16% tin (+) Trung bình rủi ro = 4,4 Nguồn: số liệu điều tra thực tế của Trung tâm Nghiên cứu Khoa học và Đào tạo Chứng khoán, 2006. Nhìn chung, nhà đầu tư được phỏng vấn đánh giá rủi ro thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam rất cao, có 56/178 nhà đầu tư cho rằng rủi ro này khá cao, 87 nhà đầu tư cho rằng rủi ro về thông tin cao và rất cao, toàn bộ số nhà đầu tư này chiếm tỷ lệ lên đến 80%. Đây là mức đáng báo động của thị trường chứng khoán Việt Nam, đã đến lúc cần phải sử dụng biện pháp mạnh đối với các công ty không thực hiện đúng và đủ nghĩa vụ công bố thông tin. Công bố thông tin là một yêu cầu không thể thiếu để đảm bảo lòng tin và sự công bằng cho các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán. Các công ty niêm yết, công ty chứng khóan phải thực hiện chế độ công bố thông tin kịp thời, chính xác theo đúng quy định của pháp luật. Công bố thông tin công khai là nguyên tắc cơ bản nhất của thị trường chứng khoán. Vậy việc công bố thông tin và giám sát quá trình công bố thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian qua có hiệu quả không? Theo nghiên cứu của ông Lê Đạt Chí về kiểm định mức độ hiệu quả của thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam, có một số các kiểm định ủng hộ cho việc thông tin đến thị trường một cách ngẫu nhiên nhưng phần lớn chứng khoán khác đã
50. 44 cho thấy việc công bố thông tin trên thị trường chưa được giám sát chặt chẽ. Điều này đã dẫn đến việc kinh doanh nội gián chưa được chế tài và kiểm soát bởi các nhà quản lý. Kết quả nghiên cứu còn cho thấy đa số các kiểm định trên từng chứng khoán riêng lẻ ủng hộ cho giả thiết thị trường hiệu quả dạng yếu ở Việt Nam, nghĩa là giá cả phản ánh thông tin đã chứa đựng trong hồ sơ giá cả quá khứ (Tạp chí Phát triển Kinh tế, số 7 năm 2006). Như vậy điều này cho thấy chưa có thị trường hiệu quả dạng vừa phải và dạng mạnh ở Việt Nam2. Đây là một điều tất yếu đối với thị trường còn rất trẻ như thị trường chứng khoán Việt Nam. Cùng với những bước chuyển mình mạnh mẽ của thị trường chứng khoán, công tác quản lý, giám sát quá trình công bố thông tin, tình hình giao dịch cần phải được nâng cao hơn nữa để xứng tầm với thị trường. Để nâng cao hiệu quả hoạt động đầu tư nói chung và hoạt động công bố thông tin nói riêng, Chính Phủ đã ban hành nghị định 144/CP, cùng với thông tư 57/BTC của Bộ Tài Chính họp thành hệ thống văn bản hướng dẫn và quy định việc công bố thông tin góp phần đưa thông tin đến với nhà đầu tư nhanh chóng, công khai và công bằng hơn. Các thông tin được đưa ra thị trường bằng file dữ liệu đồng thời với các báo cáo bằng giấy đã tạo điều kiện thuận lợi cho việc cập nhật, lưu trữ, xử lý, và cung cấp thông tin nhanh chóng và tiện lợi. Song song đó, các kênh chuyển tải thông tin khác cũng được thành lập, như: qua mạng máy tính, bản tin thị trường chứng khoán, các trang web; các kênh thông tin này ngày càng được cải tiến và nâng cấp bảo đảm tính kịp thời, linh hoạt và đa dạng của các hình thức công bố và cung cấp thông tin. Bên cạnh đó, thư điện tử cũng được sử dụng như là một phương tiện để trao đổi thông tin. Mặc dù đã đạt được nhiều kết quả rất đáng khích lệ, nhưng hoạt động công bố thông tin vẫn còn tồn tại những mặt sau: − Các tổ chức trên thị trường còn thụ động trong việc công bố thông tin. Các thông tin được cung cấp chủ yếu là tập trung vào các thông tin định kỳ theo 2 Thị trường hiệu quả dạng mạnh: giá cả phản ánh tất cả thông tin có thể có được bằng cách phân tích tỉ mỉ về công ty và nền kinh tế; Thị trường hiệu quả dạng vừa phải: giá cả phản ánh giá cả trong quá khứ và tất cả thông tin được công bố khác.
51. 45 yêu cầu, trong khi đó các thông tin liên quan đến hoạt động của các tổ chức này chưa được công bố thường xuyên và kịp thời. Việc nhận thức vai trò của thông tin trên thị trường chưa cao kể cả cơ quan quản lý cũng như các tổ chức có nghĩa vụ. − Do cơ sở hạ tầng mềm của thị trường chưa được đầu tư đúng mức đã dẫn đến những ảnh hưởng nhất định đến độ chính xác và nhanh chóng của thông tin được công bố − Trong quá trình xử lý, cập nhật và cung cấp thông tin, việc thiếu một cơ sở dữ liệu hợp nhất, có tính liên thông và tập trung cũng đã ảnh hưởng đến chất lượng của thông tin − Thông tin, dữ liệu công bố, cung cấp ra thị trường chưa được chuẩn hoá và công chúng hoá. Tính chuẩn hoá của thị trường thể hiện ở các tiêu chuẩn về kế toán, kiểm toán và các sản phẩm trên thị trường tài chính được thiết kế theo tiêu chuẩn quốc tế để nhà đầu tư có thể áp dụng thực tiễn quốc tế vào Việt Nam. Còn tính công chúng hoá nói lên mức độ nắm bắt kịp thời một cách rõ ràng về bản chất, nội dung các thông tin của người dân nói chung chưa đồng đều, đặc biệt là các chỉ số về tài chính, các sự kiện. Hai đặc tính quan trọng này của thông tin vẫn chưa được đảm bảo thực thi trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Mức độ đầy đủ và chuẩn hoá của thông tin chưa cao là một trong những lý do làm cho nhà đầu tư còn do dự khi quyết định đầu tư vào thị trường chứng khoán. Vậy làm sao để thị trường chứng khoán trong suốt như pha lê để nhà đầu tư nhìn rõ các hoạt động trên thị trường? Giải quyết tốt các mặt tồn tại ở trên chính là giải pháp nâng cao hiệu quả hoạt động của các nhà đầu tư, thu hút họ đến với thị trường chứng khoán. Nhận thức được tầm quan trọng của hệ thống thông tin nên ngay từ những ngày đầu thị trường chứng khoán đi vào hoạt động, Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Tp.HCM đã không ngừng hoàn thiện các quy trình, nghiệp vụ liên quan; thực hiện quản lý chặt chẽ, có tổ chức đối với các vấn đề về công bố thông tin của các tổ chức có nghĩa vụ trên thị trường; kiểm tra, đôn đốc các tổ chức này thực hiện đầy đủ các nghĩa vụ công bố thông tin, đảm bảo đưa thông tin đến với các nhà đầu tư chính
52. 46 xác, đầy đủ và kịp thời. Nhìn chung việc thực hiện công bố thông tin ngày càng đi vào nề nếp. Rủi ro pháp lý Môi trường pháp lý có ảnh hưởng rất lớn đến quy mô nguồn vốn đầu tư. Ở bất kỳ quốc gia nào, bất kỳ ngành nghề nào hay lĩnh vực nào có những quy định của pháp luật về khuyến khích đầu tư thì nguồn vốn sẽ đổ về nơi đó. Đối với thị trường chứng khoán, thị trường mà hiện nay nhà nước đang nỗ lực thúc đẩy phát triển, thì càng cần có một hệ thống pháp lý hoàn thiện vừa công minh vừa ưu đãi. Những quy định khuyến khích đầu tư không chỉ thể hiện ở sự ưu đãi về thuế, mà còn thể hiện ở việc tạo những điều kiện thuận tiện cho thực hiện các giao dịch mua bán chứng khoán, cũng như các quy định bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư. Vậy chúng ta hãy tìm hiểu xem môi trường pháp lý của thị trường chứng khoán ở Việt Nam được đánh giá như thế nào? Bảng 2.5: Nhà đầu tư đánh giá rủi ro pháp lý Yếu Rất thấp Thấp Trung bình Khá Cao Rất cao tố Số tỷ số tỷ số số số số Tỷ tỷ lệ tỷ lệ tỷ lệ lượng lệ lượng lệ lượng lượng lượng lượng lệ Rủi ro về 3 2% 11 6% 41 23% 68 38% 46 26% 9 5% pháp lý (+) Trung bình rủi ro = 3,96 Nguồn: số liệu điều tra thực tế của Trung tâm Nghiên cứu Khoa học và Đào tạo Chứng khoán, 2006. − Đánh giá rủi ro về pháp lý của nhà đầu tư khá cao, có 69% nhà đầu tư cho rằng môi trường pháp lý của thị trường chứng khoán Việt Nam khá cao và rất cao mặc dù Luật Chứng khoán đã có hiệu lực. Trong khi đó gần 1/3 số nhà đầu tư còn lại đánh giá rủi ro này ở mức trung bình và thấp. Số nhà đầu tư đánh giá rủi ro pháp lý trội hơn nhiều so với số nhà đầu tư đánh giá rủi ro này thấp Lý do lý giải là trong thời gian này nhà đầu tư vẫn có thể bị thiệt hại do các rủi ro
53. 47 bởi vì cho đến nay hệ thống các văn bản pháp lý hướng dẫn thi hành Luật Chứng khoán vẫn còn chưa được ban hành. Ngòai ra, Luật Chứng khoán khi được đưa vào thực hiện thì cũng cần có thời gian để hoàn chỉnh và bổ sung thêm. Vì vậy nhà đầu tư vẫn chưa hoàn toàn yên tâm và tin tưởng Luật Chứng khoán sẽ bảo vệ họ khỏi các rủi ro hiện nay trên thị trường chứng khoán. Hiện nay, thị trường OTC có quy mô lớn hơn, nhưng không được kiểm soát, đang tồn tại song song với thị trường chính thức. Điều này không tốt, bởi nó không bảo vệ quyền lợi cho nhà đầu tư nhỏ lẻ là công nhân làm việc trong công ty cổ phần hoá. Những nhà đầu tư nhỏ này không có được sự bảo đảm rằng, họ có thể bán cổ phiếu với giá tốt nhất. Thực tế, nhà đầu tư trên thị trường OTC Việt Nam hiện nay thực hiện nhiều giao dịch dựa trên sự tin cậy lẫn nhau. Việc mua bán trao tay bằng giấy xác nhận thường xuyên diễn ra, có thể do hạn chế về chuyển nhượng, do xa cách địa lý, hoặc thậm chí do doanh nghiệp chưa phát hành cổ phiếu. Dẫn đến hệ luỵ là những giao dịch kiểu "chợ đen" phát sinh ra nhiều tranh chấp, ví dụ như đối với quyền mua ưu tiên cổ phiếu phát hành mới. Cổ phiếu luân chuyển qua tay nhiều người, nhưng tên trong sổ cổ đông vẫn là tên chủ sở hữu ban đầu. Nếu không có thoả thuận trước mà những quyền lợi như thế này phát sinh, thì người sở hữu chứng khoán hiện thời sẽ thiệt hại không được hưởng quyền lợi đáng lẽ phải là của mình. Thị trường chứng khoán là thị trường nhạy cảm chứa đựng nhiều yếu tố rủi ro. Trong 6 năm qua rất nhiều các văn bản pháp lý về chứng khoán và thị trường chứng khoán đã được sửa đổi hoặc ban hành mới cho phù hợp với sự phát triển của thị trường, đồng bộ với các văn bản pháp luật khác và phù hợp với xu thế hội nhập quốc tế. Tuy nhiên các văn bản pháp luật này mới chỉ dừng lại ở mức Nghị định nên tính pháp lý chưa cao, chưa điều chỉnh được toàn diện hoạt động của thị trường chứng khoán, cần phải có một văn bản pháp lý cao hơn để tạo cơ sở pháp lý cho thị trường chứng khoán phát triển. Chính vì vậy, Quốc hội đã gấp rút xây dựng và sớm đưa Luật Chứng khoán vào áp dụng. Dù muộn nhưng sự ra đời của Luật chứng khoán vẫn là sự kiện quan trọng đánh dấu bước phát triển của thị trường chứng
54. 48 khoán Việt Nam. Nội dung cơ bản của Luật Chứng khoán là hướng đến xây dựng một môi trường pháp lý rõ ràng, minh bạch và hiện đại làm cơ sở vững chắc cho mọi hoạt động của thị trường chứng khoán trong đặc thù hiện tại của Việt Nam và định hướng tới những chuẩn mực quốc tế cũng như để bảo đảm quyền lợi cho người đầu tư ngay từ khi họ tham gia vào thị trường chứng khoán. Luật chứng khoán với những quy định chi tiết, cụ thể, có tính bao trùm và phù hợp với việc hội nhập trong thời gian tới sẽ tạo nền tảng vững chắc cho thị trường chứng khoán phát triển nhanh, ổn định và hiệu quả. Bao trùm và xuyên suốt những nội dung của Luật Chứng khoán nổi bật lên những tư tưởng lớn như sau: Thứ nhất: Luật Chứng khoán tạo lập khuôn khổ pháp lý cao cho hoạt động của thị trường chứng khoán, loại bỏ những mâu thuẫn, xung đột với các văn bản pháp luật khác có liên quan nhằm hoàn thiện mô hình hoạt động của thị trường và thúc đẩy thị trường chứng khoán phát triển. Luật Chứng khoán sẽ có phạm vi điều chỉnh rộng hơn cả về thị trường phát hành cũng như thị trường giao dịch, đồng thời điều chỉnh hoạt động của các thành viên thị trường nhằm tạo ra một khuôn khổ pháp lý đầy đủ, đồng bộ, tạo điều kiện cho thị trường phát triển nhanh và ổn định, bảo vệ lợi ích hợp pháp của các tổ chức, cá nhân khi tham gia kinh doanh, đầu tư vào thị trường chứng khoán. Luật Chứng khoán đã mở rộng phạm vi điều chỉnh hoạt động của thị trường, bao gồm thị trường chứng khoán tập trung và thị trường chứng khoán phi tập trung. Hiện nay có một số lượng rất lớn chứng khoán được giao dịch tự do. Cộng thêm, do nhu cầu giao dịch chứng khoán trong công chúng khá lớn nên đã xuất hiện “thị trường tự phát” giao dịch các chứng khoán chưa đủ tiêu chuẩn niêm yết. Thị trường này sẽ gây nên những hậu quả nghiêm trọng cho thị trường tập trung nếu không được quản lý và kiểm soát chặt chẽ. Vì vậy, việc ban hành các văn bản pháp lý điều chỉnh hoạt động giao dịch của các loại chứng khoán này sẽ tạo điều kiện phát triển thị trường giao dịch chứng khoán có tổ chức đồng thời thu hẹp thị trường tự do, nâng cao tính thống nhất và đảm